国金证券股份有限公司赵中平 , 张杨桓 , 尹新悦近期对中宠股份进行研究并发布了研究报告《国内延续靓丽成长 & 海外韧性凸显，2H 看好国内自主品牌提速》，给予中宠股份买入评级。

中宠股份 ( 002891 )

业绩简评

8 月 5 日公司发布半年报，25H1 营收 24.32 亿元，同比 +24.32%；归母净利润 2.03 亿元，同比 +42.56%；其中 25Q2 实现营收 13.31 亿元，同比 +23.44%；实现归母净利润 1.12 亿元，同比 +29.79%，业绩符合预期。

经营分析

主粮加速成长 & 占比显著提升，顽皮 & 领先增长靓丽，外销在关税背景下相对表现突出。

1）分区域，1H 海外 / 国内营收 15.7/8.6 亿元，同比 +17.6%/+38.9%，受益于北美工厂的稀缺产能优势订单 / 品牌出海的加速推进，海外业务韧性凸显；25H1 公司墨西哥工厂建成，这是继美国工厂、加拿大工厂、柬埔寨工厂、新西兰工厂之后，公司全球供应链的又一重大战略性布局。国内三大自主品牌在优势品类 / 更集中的市场投放策略下延续靓丽成长。

2）分品类，1H25 宠物零食 / 主粮营收分别为 15.29/7.84 亿元，同比 +6.4%/+85.8%，主粮延续靓丽成长，公司产品策略重点转向主粮品类，在大单品培育思路，主品牌顽皮于 25 年加快小金盾系列推广力度进行高效用户渗透和转化、领先借助烘焙粮品类红利延续高速成长，25 年 618 期间领先 Toptrees 位居天猫平台猫全价烘焙粮排行榜 TOP3。

受益于海外中高端产能占比提升，零食毛利率显著提升、国内品牌投入提升。25H1 毛利率 31.38%（+3.0pct），海外 / 国内毛利率 27.9%/37.7%（+4.0/+0.9pct），零食 / 主粮毛利率同比 +5.2/+0.8pct。H1 销售 / 管理 & 研发 / 财务费用率 12.2%/6.1%/0.1%，同比 +1.0/+1.9/-0.2pct；Q2 净利率 9.1%，同 / 环比 +0.73/-0.25pct。

自主品牌加速成长、品牌势能提升，墨西哥新产能的投放进一步强化海外本土化优势。1）国内：顽皮为主线，ZEAL+ 领先定位清晰 2H 有望加速成长，股权激励政策下，看好后续伴随资源投放效率提升，盈利能力和行业份额加速提升。2）全球化产业链：公司在美国、加拿大、新西兰等国家前瞻布局设立工厂，25 年墨西哥工厂正式建成，产品覆盖宠物零食等品类，有望整合北美区位优势，构建覆盖全球主要市场的快速响应供应链体系，关税背景下产能布局稀缺性凸显，高质成长可期。

盈利预测、估值与评级

我们预计公司 25-27 年归母净利为 4.6、5.8、7.1 亿元，同比 +18%/+26%/+23%, 考虑到公司内销品牌势能处提升期，当前股价对应 PE 分别为 37、30、24X，维持 " 买入 " 评级。

风险提示

行业竞争加剧的风险；汇率波动的风险；自主品牌建设不及预期；费用过度投放导致业绩不及预期。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 13 家机构给出评级，买入评级 9 家，增持评级 4 家；过去 90 天内机构目标均价为 61.51。

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