每经评论员 杜恒峰

8 月 5 日，A 股两融（融资融券）余额报 20002.59 亿元，再次突破 2 万亿元，上一次两融余额突破 2 万亿元还要追溯到 2015 年 5 月 20 日。10 年前后，两融余额规模虽然大体相同，但是内涵已完全不同，其中最大的变化，是两融从抱团走向了分散，杠杆资金从一个不稳定的变量，蜕变成一个稳健、理性的确定性力量，助推 A 股持续走稳向好。

首先，分散体现在股票数量上。2015 年 A 股上市公司总数不足 3000 家，现在已超过 5400 家。2015 年 5 月 20 日，有两融余额的个股 835 只，平均值 20 多亿元，如今 3712 只个股有两融余额，平均数仅 5 亿多元。2015 年，融资 " 抱团 " 的特点十分明显，两融余额排名前 100 的股票合计占比 43%，如今占比只有 25%；2015 年，个股两融余额占流通市值比例的最高值为 18.84%，超过 10% 的有 142 只股票，如今这两项数值分别为 15.84% 和 13 只。两融越分散，集中度越低，由两融变动引发市场波动的可能性就越低，市场的稳定性就越强。

其次，分散体现在时间维度上。2015 年初，两融余额站上 1 万亿元，到当年 5 月 20 日就突破 2 万亿元，占 A 股流通市值的比例也从 3.33% 增加至 4.01%。但杠杆资金加速进场很快就转为快速退场，在之后的调整中，两融规模迅速下降，这也给 A 股走势带来了巨大压力。2024 年 2 月，两融余额来到阶段性低点 14211 亿元，此后用了一年半的时间累计增逾 5789 亿元，没有非理性情绪推动的脉冲式增长，而是跟随市场走势稳步加仓，两融为 A 股整体走势锦上添花。如今 A 股总市值迈过 100 万亿元，两融余额重回 2 万亿元上方，但占流通市值的比例只有 2.3%，依旧维持在非常健康的水平。

再次，分散也体现在参与者的数量上。在资金供给方券商这一侧，以 " 融出资金 " 作为融资余额的衡量指标，2015 年上半年，36 家上市券商当中，有 8 家突破 1000 亿元，金额合计占比 61.45%；到 2024 年底（2025 年中报尚未披露完毕），" 融出资金 " 破千亿元的有 5 家，排名前 8 家合计占比 57%，这也意味着两融业务的市场集中度在降低。在投资者一侧，截至 2015 年 5 月底，A 股信用账户总计 719.5 万户，其中个人投资者 718.3 万户，机构 1.2 万户。另据媒体报道，截至今年 6 月 23 日，参与两融业务的个人投资者 746.98 万户，机构投资者数量 50944 户，10 年间，个人投资者账户小比例增加，机构数量成倍增加。供需两端参与者都在增加，内部结构也更加合理，两融业务的波动性也将继续趋于收敛。

当然，加杠杆也意味着加风险，这要求投资者要对企业真实价值有更充分的了解，对 A 股整体走势有更精准的把握，只有理性投资、长期投资，动用杠杆才能撬动更多回报。

笔者认为，两融余额再破 2 万亿元，只是一个新的起点——无风险利率处于低位提升了 A 股的吸引力，而券商融资利率跟随下行降低了杠杆资金的成本，这两种效应叠加在一起，意味着两融市场仍有可观的发展空间。

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