美股的 Ai 应用已经产生不少大牛股，APP、Palantir、META，都从 Ai 浪潮中受益匪浅。但一些巨头的 Ai 应用之路，却并不顺利。

文生图技术已经日益成熟，视觉设计的效率已经有了很大加强，然而视觉设计软件巨头 Adobe，却陷于困境，这两年在纳斯达克上涨 40% 的背景下市值腰斩。40 亿营收的 palantir 市值，已经是 200 亿营收的 Adobe 的 3 倍。

曾经高高在上的 SaaS 标杆，Adobe 今日也是仅剩下 20 倍 PE，随着此前收购失败的 Figma 上市，市值相比收购估值再涨一倍，Adobe 显得更尴尬了。

图像设计线，有 Canva 步步追及，AI 生产图片，尽管 Adobe 推出了自己的 Firefly，但 Midjourney 等收入其实不相上下，各家大模型也提供文生图服务，Adobe 已经无法在文生图这一功能上保持龙头地位。

而文生视频领域，突破在即，google 的 Genie3 之后，还会涌现更多的创意，创作视频的效率也被大大提高，尽管，与 AI 绘画一样，Ai 生成的视频还需要专业软件进行修饰，但无形中 Adobe 的功能已经被淡化，尤其是这些文生图、文生视频的技术，并不是由 Adobe 初创，在行业的快速技术竞赛中，Adobe 只是一个跟随的角色。

Adobe 不一定是假摔，但鉴于其业绩依然保持增长，目前也并未出现客户流失，抄底仍然是有机会的，假设最终文生图文生视频等功能烂大街了，Adobe 的落后也不是大问题，基于二次编辑专业生态位，其他公司能搞定大模型，但却不一定搞不定专业视觉设计功能，因此 Adobe 依然能维持行业中较高的地位。

但在这次设想以外，Adobe 还存在什么样的隐患呢？

一、长期估值逻辑受损

从业绩看，Adobe 自然不如其他的 Ai 当红公司亮眼，但其实看增速，也没什么大问题，2025 年 Q1 无论营收还是剩余履约业务（RPO），都保持了 11% 左右的增长。很多 Ai 相关性不大的 Saas 其实还在降速。

而公司也把全年的业绩预期稍微提高了一点。

增长方面，传媒设计大于数字化业务，传媒设计业务包括视觉设计即 PS、PR 等和 PDF 阅读器 Acrobat。数字化业务即公司的网页设计软件 Experience。

其中公司指出，ai 绘图功能 Firefly 虽然收入不高，但是渗透率很高，78% 的用户都在用，这显示了当前生成式 Ai 已经是视觉设计刚需，基于 Adobe 的地位，在 PS 集成这一功能，这一功能跟外面的对手又没有很大差距，Firefly 又没有很高的收费，客户没太大必要开两个软件，比如先 Midjourney 再 PS。

外面提供的文生图服务的公司，都也不具备很好的图形二次设计编辑功能，在商业用途中，几乎无法文生图一次完工，细节微调，最后必不可少。

公司给大家的暗示是，Firefly 并不掉队，相反还很受欢迎，如此高的粘性和潜能，往后像 PS 一样定价，收入就能猛涨，但这方面不能乐观到哪去，毕竟目前大家免费，Adobe 的产品还远没有好到大涨价的水平。同时，其他公司也努力在文生图功能中提升二次编辑微调能力，以推进可用性，提升产品商业化能力。在文生图行业技术和最终的工作流范式没有尘埃落定时，份额下滑预期，仍降伴随 Adobe 很久。

小公司都是取得份额预期，所以提升估值，Adobe 都是掉份额预期，所以压制估值，这放在股市中自然很不平衡，但对于长期垄断行业的大规模公司来说，形势就是这样残酷。

而公司的 PDF 阅读器 Acrobat 也完成了 Ai 化，功能大加强，但同时也未能转化为收入增长，喂 PDF 的任务其他大模型也能胜任，也不收费。

而不能忽视的是，从专业图像设计领域而不是文生图功能发家的对手，Canva，继续保持更高的增速。2024 年市场份额是 Adobe 的 1/20，但 2025 年继续保持了 30% 的增速，这意味着 Canva 的市场份额依然在快速增长。

Canva 的专业性自然不如 Adobe，但问题是，很多商业视觉设计的需求大部分也是不专业的，Canva 相比 Adobe，有更轻的运行环境，更好上手，同时，也有质量不错的生产 Ai 工具，长期来看，Canva 将是 Adobe 最大的对手，在两者的增速差收敛之前，恐怕这也是一个新的估值压制因素。

而有意思的是，Figma 上市后暴涨，Canva 可能紧随上市，出现了泡沫传染现象，比如 Figma 最高市值来到了 600 亿，而 Canva 的业绩和 Figma 可比，Canva 各项指标几乎是好 3 倍，按照同样的估值法，Canva 上市炒到 2000 亿美元市值不难，但问题是，Adobe 的市值，目前只是 1400 亿。

这反应了当前美股牛市的疯狂。但也反映了，Adobe 长期来看已经很有性价比。只是有两个因素一直压制估值，但只要份额不掉，跟 Canva 增速不要越拉越开，随季度业绩披露，Adobe 的估值就很容易从 20 回到长期的 30 倍。

二、Figma 之战不是重点

下面再看到火热的 Figma，说它会全面冲击 Adobe，那就有点夸大了，因为体量差距太大。但 Figma 确实吃掉了 Adobe 的 XD 软件，在网页或者程序 UI 设计赛道独占鳌头。

这个赛道是视觉设计的一个子板块，不算大，Figma 的创新之处在于其平台运行不需要本地安装软件，而是在网页端运行，并且强调流程多人协作，相比之下 Adobe 的 Xd 就有点复杂了。

而 Figma 真正有竞争力的，是通过图形生成代码，即构建一个网页，只需要设计图片和逻辑，即能无代码完成任务，而传统设计，依然是先有代码，再加载素材。因此，Adobe 的 XD 就有点是老古董了。现在，XD 已经基本放弃了竞争。

不过在这个赛道败下阵来没关系，毕竟 Adobe 家大业大，还有其他业务，网页 UI 设计本质上也算是轻视觉设计，也用不到 PS 衍生的丰富功能，更需要的是这个工具好用。

Adobe 曾希望用 200 亿来收购 Figma，但显然，并购完又是一家独大，反垄断不予通过。理论上看，Adobe 开价已经相当有诚意。

目前看到的是，Figma 在 UI 设计赛道的冲击已经完成，Figma 再抢夺 Adobe 的其他软件功能，难度不小。毕竟在 Canva 和 Figma 下，能抢到的非专业视觉设计业务，已经都拿下不少了。

同时 ,Figma 也并非高枕无忧，这种轻量、无代码网站开发的工具，随着大模型发展，孕育了更多更新颖的公司，比如 Lovable，一个无代码建站工具，这款产品成立才一年，ARR 增速就已经位于所有 Saas 的前列。

与 Figma 相比，Lovable 或许在视觉设计上没那么强，但是这类工具代码能力却又更强，强调用文字一句话生产网页，甚至跳过图片视觉设计这一步，Figma 都显得有点笨拙了，这跟其他公司冲击 Adobe 时的逻辑是一样的：给大众用户，没那么专业，好用一点，看来，长江后浪推前浪，Figma 的未来，也有相当多的风浪。

三、真正的问题

对于 Adobe 来说，其实当前的主体问题就是增速不够，无论是收入还是利润上。竞争不利导致了这个问题，但并不是突然竞争不利，而是那些创新的，低专业性的环节，Adobe 大公司没有能力又要高收费高利润，又能保持市场份额。

但美股今年并不缺大象起舞，垄断或者规模太大也不是不增长的原因，比如 meta，关键是怎么利用 AI 促进收入和利润增长。假设 Adobe 的增速修复到 20%+，起飞是必然的。

Adobe 跟目前其他的 Ai 应用公司一样，算力烧钱并不少，但是没转化为增速。一个原因是，客户量没有提升，参照 Figma 和 Canva 的发展，Adobe 都是大众客户被抢的状态。对此，公司长期增速，是依赖人数稳定的专业用户，用协调销售提升 ASP 来获取营收。

这一点实际上就是上面预期的公司暗示 Firefly 后续加大收费，Ai 视频功能收费，但这种路径只会越走越窄，让对手继续活得很滋润，并且有更多的动力来探索专业业务。所以，Adobe 还是需要一些改变，比如探索更好的收费模式：

在过去，软件买断升级到 Saas 订阅付费，是软件行业的一大革新，而在 Ai 时代，订阅制也不是全部，Ai 的监控更精细，可以变为按操作深度和时间付费，精确定价专业和非专业用户。包括大模型们不用按天付费，而是按 TOKEN，这就是一种精细计价。软件不同功能使用频率的精细定价，实际上能让路越走越窄的 Adobe 重获新生。

以前曾经提过一个观点，成功的 Ai 应用公司，都有自己独家厉害的小模型，palantir 是，Applovin 也是，Meta 看似天天捣鼓大模型，但提升营收利润，也是靠广告业务效率优化本质还是跟 Applovin 一样，用精准广告小模型。对于 Adobe 来说，其团队无法做到引领 Aigc 模型，就只能靠精确定价这类模型来取胜。大家都有的功能，就不要指望能维持高定价，高份额。

另外，也注意到，Adobe 的利润率也没有在这一波浪潮中提升，毛利率已经很高自然是改不了太多，但销售费用率仍居高不下，运用 Ai 来提升销售效率很重要，因为 Meta 就能做到营收增长，销售费用倒退，而这种内控是跟行业技术趋势无关的，这也说明，Adobe 的内部其实并未深度 Ai 化，或许这才是这个公司真正的未来。

结语

因 1400 亿的 Adobe 要涨起来很多倍，都不难，有先例，但问题是，公司 Ai 化程度不够，AIGC 技术，不在行业潮头，但其专业化二次编辑功能的积累，给了他非常大的容错率，只要能够找到一些独家小模型，无论是产品上的还是内部控制上的，就能逆袭。

比如产品精准定价的，比如改善产品营销效率的的，都能马上扭转收入和利润增速，但现实是没有做到，那么估值将一直压制，直到文生图文生视频模式尘埃落定。Adobe 依然是那种，没有变革，就没有大反转的公司。

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