文 / 瑞财经 杨宏彬

陈宁回国后的第一份工作，为其日后创业积累不少人脉。

22 岁，陈宁取得上海交大电气工程学士学位后，便赴美留学，2002 年取得了美国新墨西哥州立大学电气工程硕士学位。

之后，他加入了美国半导体公司飞思卡尔，担任系统架构师。任职期间，他还获得了美国佐治亚理工学院电气工程博士学位。

离开飞思卡尔后，陈宁加入中兴通讯，担任技术总监，主要负责制定及实施半导体技术策略。任职五年后，他自主创立了云天励飞 ( 688343.SH ) 。截至 2024 年末，云天励飞包括陈宁在内的 3 名核心技术人员均曾任职于中兴通讯。

云天励飞是一家 AI 推理芯片领域的知名企业，公司已于 2023 年登陆上交所，目前正在冲击 A+H 股上市。2024 年，云天励飞的收入有了大幅度提升，但遗憾的是公司仍与前几年相同，为实现盈利。

不过，云天励飞账面上资金充裕，2024 年以来，公司取得了不少借款，且以长期借款为主，目前公司在手的现金远超即期债务。

01

首席科学家离职

前科技创新局党委书记任副总

云天励飞成立于 2014 年 8 月，注册资金 100 万元，由陈宁及田第鸿分别持有 70% 及 30%。

2023 年 4 月，云天励飞在上交所上市，发行合共 8878.34 万股 A 股，相当于公司扩大后股本总额的 25%。每股单价 43.92 元，募资净额为 35.84 亿元。

A 股上市后，云天励飞由陈宁及其全资拥有的明德致远分别持有 23.56% 及 1.71%。另外，云天励飞的 4 个员工持股平台合计持股 7.81%。

截至递表港交所，云天励飞由陈宁及明德致远分别持有 23.32% 及 1.70%，陈宁为公司实际控制人，持股比例约 25.01%。

陈宁在云天励飞担任执行董事、董事长兼总经理，公司另外两名执行董事分别为李建文及邓浩然。其中邓浩然兼任董事会秘书兼财务总监。

截至递表，邓浩然直接持有云天励飞 0.11% 的股权，李建文担任深圳创享二号的普通合伙人，而深圳创享二号持有云天励飞 1.65% 的股权。

李建文是云天励飞的老臣，公司成立之初便加入。此前，其曾任职于中兴通讯（000063.SZ）的子公司，担任半导体开发经理。

值得一提的是，李建文与陈宁是同一时期任职于中兴通讯的，不过陈宁任职的时间更长一些，他在中兴通讯担任技术总监，主要负责制定及实施半导体技术策略。离开中兴通讯后，陈宁便创立了云天励飞。

除二人外，云天励飞的副总经理李爱军也曾任职于中兴通讯，与李建文在同一家子公司，其担任部门主管，在中兴通讯任职时间将近 16 年。

云天励飞的另一名副总程冰曾任职于深圳中兴力维技术有限公司（现称深圳力维智联技术有限公司）。天眼查显示，该公司原本也是中兴通讯的子公司，现由力维科技（香港）有限公司控股。

郑文先在加入云天励飞之前，是一名政府工作人员。其 23 岁成为了深圳市科技和信息局通信与网络资源处的科员，36 岁时，他担任深圳市南山区科技创新局党委书记。之后便加入云天励飞，任副总，负责公共关系管理。

云天励飞原来还有一名执行董事名为王孝宇，其于 2023 年 7 月辞任。2022 年，王孝宇是云天励飞董事会中薪资最高的人员，年薪达到 202.5 万元。云天励飞 2022 年年报显示，王孝宇不仅是董事，还是公司的首席科学家、副总经理、核心技术人员。

云天励飞 A 股招股书显示，王孝宇 27 岁便取得美国密苏里大学博士学位，曾先后于 NEC 美国研究院、SNAP 担任研究院及首席研究科学家。

云天励飞薪资较高的人员还有陈宁、邓浩然。2022 年 -2024 年，陈宁薪资分别为 198. 万元、202.2 万元及 215.4 万元；邓浩然的薪资分别为 169 万元、189.3 万元、215.5 万元。

02

主要收入场景变更

递表前最大客户贡献超四成收入

云天励飞的业务为 AI 推理芯片的研发设计及商业化。公司的 AI 芯片相关产品及服务主要应用于三个场景：企业级场景、消费级场景、行业级场景。

2022 年 -2024 年，云天励飞的收入分别为 5.46 亿元、5.06 亿元、9.17 亿元，2025 年 Q1，云天励飞的收入为 2.64 亿元。

按应用场景划分，2022 年及 2023 年，行业级场景为云天励飞最主要的收入来源，各期业务收入占比公司总收入的 95.2%、92.7%。

消费级场景是云天励飞 2024 年新开辟的应用场景，并于期内成为公司最主要的收入来源，业务收入占比期内收入的 44.2%。与此同时，期内公司企业级场景收入也有明显提升，收入占比达到了 27.1%。而行业级场景的收入在期内出现明显下滑。

2025 年 Q1，云天励飞行业级场景收入占比已经降至 10.2%，而企业级场景及消费级场景的收入占比分别为 47.3% 及 42.5%。

2022 年 -2025 年 Q1，前五大客户分别为云天励飞贡献了 49.0%  、47.5%  、57.3% 及 84.2% 的收入，最大客户为其贡献了 28.9%、17.4%、20.5% 及 47.0% 的收入。

或是由于主要收入来源的变更，云天励飞五大客户变化较多。2022 年与 2023 年的五大客户仅有一名重合，2024 年与 2023 年的五大客户仅有两名重合。

公司各期的最大客户也各不相同，分别为客户 A、客户 F、客户 J 及客户 K。2025 年 Q1，客户 K 为云天励飞贡献收入 1.24 亿元。双方为 2024 年成立合作关系，当年客户 K 就成为了云天励飞的第二大客户，为其贡献收入 1.11 亿元。该客户 2025 年前 3 个月的采购额已经超过 2024 年全年。

招股书显示，客户 K 一家主要从事数字技术服务的民营公司，注册资本为 5000 万元。

03

贸易应收款占比营收超八成

研发开支超过毛利

2022 年末 -2024 年末，云天励飞贸易应收款项分别为 4.66 亿元、5.51 亿元及 8.39 亿元，2023 年的贸易应收款超过了期内营收，2022 年及 2024 年贸易应收款占比期内收入的 85.32% 及 91.45%。

2022 年 -2024 年，云天励飞的毛利率分别为 31.9%、23.5% 及 20.9%，逐年下滑。2025 年 Q1，公司毛利率为 28.8%，同比翻倍。

按应用场景划分，云天励飞毛利率最高的业务为企业级场景，各期毛利率分别为 91.9%、76.0%、40.2%、49.2%。但 2022 年及 2023 年，云天励飞来自该业务的收入是较少的。

云天励飞新拓展的消费级产品 2024 年的毛利率为 11.2%，2025 年 Q1 的毛利率为 9.9%。

而公司原本的核心业务行业级场景的毛利率分别 28.8%、19.2%、15.4%，逐年下滑。2025 年 Q1，该业务毛利率再降至 12.1%。

研发开支是云天励飞最主要的开支，各期分别为 3.47 亿元、2.95 亿元、4 亿元及 8388.5 万元，均超过期内毛利。

云天励飞行政开支仅次于研发开支，各期分别为 2.35 亿元、2.07 亿元、2.61 亿元及 4633.7 万元。2022 年 -2024 年，该开支同样超过毛利。云天励飞研发开支及行政开支最主要的构成均为僱员福利开支。

近 3 年来，云天励飞获得了不少政府补助，各期分别为 6113.7 万元、7426.4 万元及 9794.8 万元，2025 年 Q1，云天励飞的政府补助为 2030.1 万元。3 年零 3 个月合计约为 2.54 亿元。

研发开支超过毛利，注定了云天励飞的亏损。2022 年 -2025 年 Q1，公司分别为亏损 4.48 亿元、3.84 亿元、5.72 亿元及 8580.14 万元。

04

3 个月借款增长超 9 亿

在手现金为短债的 3.48 倍

持续的亏损让云天励飞的经营现金流持续净流出，各期流出资金 4.11 亿元、5.41 亿元、2.95 亿元及 7903.7 万元。

云天励飞各期的投资现金流净额分别为 2269.7 万元、-28.63 亿元、6.01 亿元及 6.64 亿元。出售金融资产为云天励飞投资现金的主要流入项，2022 年 -2024 年流入资金 16.04 亿元、54.59 亿元及 46.29 亿元。

同期内，云天励飞购买金融资产流出资金则分别为 15.36 亿元、75.66 亿元及 26.6 亿元。

招股书显示，云天励飞的金融资产主要是理财产品及结构性存款。截至 2025 年 5 月末，云天励飞的金融资产为 10.5 亿元。

云天励飞主要依靠融资活动流入资金，2023 年 -2025 年 Q1，公司融资现金流净额分别为 35.52 亿元，7875.6 万元、9.24 亿元。

2023 年，云天励飞登陆 A 股发行股份流入资金 36.02 亿元。2024 年，公司取得银行借款 1.47 亿元。

2024 年末，云天励飞的借款总额为 1.58 亿元，而至今年 3 月，公司的借款总额飙升至 10.92 亿元，3 个月时间内增长了 9.34 亿元。而 2022 年及 2023 年，云天励飞并不存在借款。

2025 年 3 月末，云天励飞 10.92 亿元的借款中，即期部分为 3.51 亿元，同期末，云天励飞的现金及现金等价物 10.9 亿元，为即期借款的 3.1 倍。而至今年 5 月末，云天励飞的即期借款为 3.95 亿元，现金及现金等价物为 13.73 亿元，为即期借款的 3.48 倍。

附：云天励飞上市发行中介机构清单

联席保荐人：华泰金融控股（香港）有限公司、中信证券（香港）有限公司、招银国际融资有限公司

法律顾问：贝克•麦坚时律师事务所、金杜律师事务所、Commerce and Finance Law Offices LLP

核数师及申报会计师：天职香港会计师事务所有限公司

相关公司：云天励飞 sh688343