《港湾商业观察》廖紫雯

近期，大行科工（深圳）股份有限公司（下称：大行科工）更新招股书，二闯港交所，独家保荐人为中信建投国际。

此次招股书披露，大行科工的经销商渠道贡献营收近七成，该渠道毛利率却仅为 26.9%，远低于直销渠道。此外，2025 年前四个月，公司超过六成的自行车由 OEM 供应商生产，供应链稳定性存疑。IPO 前，公司还进行了大额分红，实际控制人韩德玮博士直接和间接控制公司 90.16% 的股权，累计分红 6150 万元，其中超 5500 万元落入其个人口袋。

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经销商毛利率偏低

天眼查显示，大行科工成立于 2016 年。根据灼识咨询的资料，全球折叠自行车市场竞争激烈，按 2024 年零售量计，五大公司占据 19.4% 的大量市场份额，而中国内地折叠自行车市场高度集中，于 2024 年五大公司占据 60.4% 的市场份额。按 2024 年零售量和零售额计，大行科工在中国内地折叠自行车行业市场份额分别为 26.3% 和 36.5%。

2022 年 -2024 年、截至 2025 年 4 月 30 日（下称：报告期内），大行科工实现收入分别为 2.54 亿元、3 亿元、4.51 亿元、1.85 亿元；年度利润及全面收益总额分别为 3143.4 万元、3485 万元、5229.9 万元、2152.8 万元。

大行科工的收入主要缘于销售大行自行车。报告期内，大行自行车收入占比分别为 93.4%、96.1%、98.1%、98.3%。各期，公司毛利率分别为 30.7%、33.8%、33.0%、33.0%；其中大行自行车的毛利率分别为 30.4%、33.0%、32.2%、32.1%。

招股书披露，公司按建议零售价将自行车分为不同价位，以迎合不同细分市场的需要，包括建议零售价为每辆 5000 元或以上的高端价位、建议零售价达每辆 2500 元但低于每辆 5000 元的中端价位，以及建议零售价低于每辆 2500 元的大众市场价位。2025 年前四个月，高端、中端、大众市场贡献收入占比分别为 10.4%、68.4%、21.2%。

公司产品销售模式包括经销商通过其线上和线下门店经销产品，也包括线下直销及线上直销等渠道。

报告期内，大行科工向经销商销售产生的收入分别为 1.56 亿、2.12 亿、3.07 亿、1.28 亿，占比分别为 61.3%、70.5%、68.2%、69.5%；线上直销与线下直销合计收入占比分别为 16.6%、22.7%、25.2%、24.9%；海外销售占比分别为 22.1%、6.8%、6.6%、5.6%。

贡献营收近七成的经销商渠道在毛利率方面却与直销渠道存在一定差距，为各渠道毛利率最低。报告期各期，经销商渠道实现毛利率分别为 27.4%、28.7%、27.4%、26.9%；线下直销渠道毛利率分别为 30.8%、41.7%、49.6%、49.1%；线上直销渠道毛利率分别为 50.5%、49.8%、47.7%、50.8%；海外销售渠道毛利率分别为 34.5%、37.8%、34.1%、31.1%。

2025 年，公司计划扩大经销商零售店网络，开设 50 间直营店、80 间店中店及 70 间经销店。对于每间新开设的直营店、店中店及经销店，公司将分别提供价值 5 万元、4 万元及 2 万元的标准化装修材料。

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OEM 供应商占比超六成

大行科工使用的原材料和耗材主要包括自行车车架、轮组、链盘及链条、变速系统、刹车系统和包装物料。

报告期各期，所使用原材料和耗材的成本构成了绝大部分的总销售成本，分别为 1.04 亿、0.95 亿、1.21 亿、0.49 亿，分别占同期总销售成本的 58.8%、48.0%、40.2%、39.9%。

大行科工在风险提示中坦言，公司依赖第三方供应商达到生产标准并准时交付原材料、部件及制成品。若供应链出现严重中断或价格大幅上涨，其业务可能会受到重大不利影响。

在经营过程中，公司非常依赖多家第三方供应商（包括 OEM 供应商和原材料供应商）及时提供所需的原材料、部件和制成品。报告期各期，向各年度╱期间最大供应商的采购额分别占各期间总采购额的 15.6%、15.9%、16.8% 及 17.6%。同期，往绩记录期间各年度╱期间的五大供应商的采购额分别占各期间总采购额的 32.7%、42.7%、46.2% 及 52.1%。

公司指出，供应商可能会不时延迟交货，也可能无法按预定时间交付生产和销售所需的原材料、部件或制成品。如果供应商未能按时交货或供应了不合规格的产品，就可能会拖慢整个生产和销售流程。公司可能因此而无法履行客户订单，或需要推迟新产品的上市时间，从而导致销售减少。

中国商业经济学会副会长、华德榜创始人宋向清向《港湾商业观察》表示，报告期内，公司向五大供应商的采购额占比飙升，这种 " 头部供应商垄断 " 格局导致供应中断风险和议价能力转移，不可避免地会进一步压缩利润空间。同时，将形成地域依赖并加剧海外供应链脆弱性。

OEM 供应商详细来看，截至 2025 年 4 月 30 日，惠州工厂的总楼面面积约为 14000 平方米，拥有约 130 名生产人员。由于惠州工厂产能有限，公司委托 OEM 供应商完成订单。于往绩记录期间，OEM 供应商主要为其生产中端和大众市场产品。根据协议，其以自行采购的原材料和部件以及公司提供的专利零件制造自行车。所提供的专利零件包括自行车折叠器、竖管及 " 马甲线 " 缆线。

于往绩记录期间，大行科工有五名 OEM 供应商，其中四名位于中国内地，一名位于罗马尼亚。OEM 供应商全部是独立第三方。公司委托罗马尼亚的 OEM 供应商为海外采购订单提供服务。

报告期各期，公司分别有 44037 辆、76476 辆、136690 辆及 65964 辆自行车由 OEM 供应商生产，分别占内部生产及向 OEM 供应商采购之自行车总数约 29.5%、45.1%、56.8% 及 65.5%。

报告期各期，公司分别产生外包生产成本约 0.36 亿、0.69 亿、1.39 亿、0.58 亿，分别占同期销售成本约 20.2%、34.5%、48.3%、47.1%。

宋向清指出，大行科工对 OEM 供应商的高度依赖确实会带来显著的供应风险。如生产模式缺陷引发的系统性风险，一是可能引发单一工厂超负荷运转与代工依赖，并给企业带来三大隐患：质量控制失控、成本刚性上升、产能调配僵化，可能直接影响大客户合作；二是库存积压与供应链响应滞后，将会引发需求预测偏差、周转效率低下、供应链响应速度滞后等，可能错失产品迭代窗口。

" 此外还可能存在合同条款与风险管理的缺失。一是缺乏长期绑定机制，偏向短期交易，缺乏稳定性。二是替代供应商储备不足，紧急情况下无法实现备用供应商快速切换方案。"

" 同时，" 重分红、轻扩产 " 策略下的现金流压力与分红矛盾将导致抗风险能力削弱，并形成战略执行风险，加剧对 OEM 的长期依赖。同时，代工模式可能导致核心技术外流，技术护城河稀释，可能削弱产品差异化能力，进一步依赖代工的低成本优势。"

宋向清认为，这种对 OEM 供应商的高度依赖，存在较高的风险不可控性，建议企业进行系统性改革，以规避风险，提升综合竞争力。尽管大行科工通过 OEM 模式实现了快速扩张，但其供应链体系存在三大致命短板：供应商集中度攀升、质量控制失控、产能调配僵化。若继续维持现有模式，随着行业竞争加剧（如九号公司、小米生态链企业入局折叠车市场），大行科工的市场份额与盈利能力可能面临双重挤压。

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IPO 前持续分红 6150 万，销售费用大增

利益分配上，公司持续进行。2022 年 12 月 30 日，大行科工宣派股息 2350 万元；2024 年 1 月 18 日及 2024 年 5 月 17 日，大行科工分别宣派股息为 500 万元及 1300 万元；2025 年 4 月 23 日，大行科工宣派股息 2000 万元，其中 600 万元已于截至 2025 年 4 月 30 日止四个月支付。

IPO 前，83 岁的韩德玮博士直接持股 88.56%，通过员工持股平台大行科工企业有限合伙持股 1.6%；韩德玮共控制公司 90.16% 股权。换而言之，公司目前合计宣派股息 6150 万，其中超 5500 万落入韩德玮口袋。

公司本次募资计划中的一点为，用于强化经销网络及策略性品牌发展，以巩固市场地位及加快全球扩张。

2022 年 -2024 年，大行科工的销售及经销成本分别为 1598.8 万元、2957.6 万元、4746.2 万；2025 年前四个月，销售及经销成本从上年同期 1335.8 万增至 1973.2 万，已超 2022 年全年投入。报告期各期，销售及经销成本占同期收入比例分别为 6.3%、9.9%、10.5%、10.7%。

其中，销售及经销成本中的线下推广开支及线上推广开支合计占其比例由 2022 年的 24.9% 增至 2024 年的 45.1%；2024 年前四个月及 2025 年前四个月，两项开支合计占比分别为 38.3%、45.1%。

大行科工解释，2025 年前四个月销售及经销成本同比增长 47.0%，主要由于员工福利开支因人手增加及加薪而增加；及线上推广开支因线上销售持续增加而增加。

2024 年销售及经销成本同比增长 60.5%，主要由于 ( 1 ) 员工福利开支因人手增加及加薪而增加； ( 2 ) 线下推广开支增加，主要源于向经销商及次级经销商提供材料的成本，用于升级其零售店，从而达到品牌建设的目的；及 ( 3 ) 线上推广开支因线上销售增加以及为提高品牌知名度而加强的线上营销和推广活动而增加。

另一方面，公司本次募资将用于加强研发能力以提升技术。具体内容中的一点为，预计新聘约 20 名具有学士以上学历的研发人员。拟聘请五名拥有十年以上相关经验的行业专家、12 名拥有五至十年经验的专业工程师，及三名初级分析员。

报告期各期，公司研发开支分别为 901.3 万、1066.7 万、1755.3 万、648.1 万，研发开支占各期间收入比例分别为的 3.5%、3.6%、3.9%、3.5%。研发投入虽有所增长，但费用率相较于销售投入仍存在一定差距。（港湾财经出品）