东吴证券股份有限公司苏铖 , 郭晓东近期对今世缘进行研究并发布了研究报告《2025 年中报点评：主动降速纾压，筑牢发展基础》，给予今世缘买入评级。

今世缘 ( 603369 )

投资要点

事件：今世缘 25H1 总营收 69.51 亿元，同比 -4.84%，归母净利润 22.29 亿元，同比 -9.46%；其中 25Q2 总营收 18.52 亿元，同比 -29.69%，归母净利润 5.85 亿元，同比 -37.06%。

淡雅、单开韧性凸显，省内深耕、省外持续聚焦。5 月下旬以来受外在政策冲击，核心产品扫码率降幅较大，高端价位受影响更显著，省外影响比江苏省内稍好一些，6、7 月终端动销增速环比有所下滑。1）分产品来看，25H1 特 A+ 类、特 A 类营收分别同比 -7.4%、+0.7%，其中 25Q1/25Q2 特 A+ 类营收分别同比 +6.6%/-32.1%、特 A 类营收分别同比 +17.4%/-28.1%，其中高端 V 系受影响最大，四开、对开亦受到一定程度影响，而淡雅、单开总体表现更好一些。2）分地区来看，25H1 省内、省外营收分别同比 -6.1%、+4.8%，其中淮安、南京、苏南、苏中、盐城、淮海营收分别同比 -4.3%、-7.9%、-11.0%、-0.2%、-6.4%、-7.3%，省内核心市场基础稳固，省外受政策影响比省内稍好，持续聚焦安徽、山东、上海、浙江等周边核心市场。

费用投放刚性致盈利承压，合同负债节奏平稳。25Q2 销售净利率同比 -3.70pct 至 31.58%，费用投放偏刚性，但收入规模阶段性下滑被动抬升费率水平，致盈利持续承压。其中 25Q2 销售毛利率同比 -0.21pct 至 72.81%，税金及附加率同比 +0.12pct 至 10.09%，销售费用率同比 +6.79pct 至 19.03%，管理费用率同比 +1.71pct 至 5.65%。此外 25Q2 公允价值变动净收益 0.51 亿元 ( 24Q2 为净亏损 0.35 亿元 ) ，主要由持有江苏银行股票收益、私募基金收益等贡献。25Q2 销售回款 20.23 亿元，同比 -18.92%，25Q2 末合同负债 6.00 亿元，环增 0.62 亿元 / 同减 0.27 亿元，合同负债节奏相对平稳。

短期市场份额仍在提升，后百亿省内精耕省外突破。短期来看，今世缘市场份额逆势提升，一是竞争势能仍然向上，二是灵活把握当前动销表现好的 100-300 元价格带。中长期来看，今世缘坚持品牌向上总方向，实施 " 多品牌、单聚焦、全国化 " 发展战略，其中省内 " 高精尖 "，持续做强基本盘；省外 " 三聚焦 "，为全国化打基础。

盈利预测与投资评级：参考 25Q2 报表节奏，我们更新 2025-2027 年归母净利润预测为 29.83、32.14、35.69 亿元（前值为 36.79、41.01、45.37 亿元），对应当前 PE 分别为 18.5、17.2、15.5X。基于两点判断，一是报表逐步出清、后续有望轻装上阵，二是竞争势能向上、江苏省内份额逆势提升，维持 " 买入 " 评级。

风险提示：宏观经济不及预期；食品安全风险；次高端升级不及预期

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 13 家机构给出评级，买入评级 12 家，增持评级 1 家；过去 90 天内机构目标均价为 56.54。

以上内容为证券之星据公开信息整理，由 AI 算法生成（网信算备 310104345710301240019 号），不构成投资建议。