文 /《清华金融评论》王茅

上证指数近期表现强劲，其关键特征体现为以下两个方面：一是突破十年新高。8 月 18 日成功突破 2015 年高点 3731.69 点，创近十年新高；8 月 25 日继续攀升至 3883.56 点，阶段涨幅达 27%，自 2025 年 4 月低点 3040.69 点起算。

二是量能显著放大。8 月 25 日单日成交额突破 3.17 万亿元，为 2024 年 10 月以来次高量能，市场活跃度激增。今日（8 月 26 日）成交量有所减少，不过也超过了 2.7 万亿元。

驱动 A 股上扬的关键资金面因素

A 股近来有如此良好表现，驱动因素众多，本文仅从资金面来考量，多类增量资金共同推动 A 股上扬。

一是保险资金加速入市。规模激增。截至 2025 年 8 月 22 日，险资权益投资规模突破 4.7 万亿元，较去年底增加 6223 亿元，全年预计增配超万亿元。政策松绑后（权益资产配置上限提升），当前配置比例仅 20.1%，远低于监管上限。

当前保险资金权益类资产配置上限最高可达 50%，具体比例根据保险公司偿付能力分档确定。配置上限分档标准：综合偿付能力充足率≥ 350%，权益资产上限 50%；250% ≤充足率＜350%，上限 40%；150% ≤充足率＜250%，上限 30%；100% ≤充足率＜150%，上限 20%；充足率＜100%，上限 10%（需立即停止新增权益投资）。

险资持续进入 A 股和 H 股，原因在于在利率下行的背景下，险资通过增配高股息股票（如银行、能源蓝筹）对冲债券收益下滑，头部险企单家增持规模达千亿级。

二是居民存款开始转向股市。居民储蓄开始转移。2025 年 7 月单月，居民存款减少 1.1 万亿元，非银存款增加 2.14 万亿元。资金活化信号。M1 增速回升至 4.6%，M2-M1 剪刀差收窄至 3.7%，显示活期资金增加，叠加债基收益回落，资金通过 ETF、公募基金加速入市。

三是杠杆资金活跃但风险可控。两融余额创新高。截至 8 月 14 日达 2.048 万亿元，为 2015 年 7 月以来最高，但杠杆率更低（保证金比例 80% vs 2015 年 50%），占流通市值仅 2.3%。

四是外资回流趋势明确。北向资金放大。7 月日均成交额超 2000 亿元，环比增 36%，单月净流入 27 亿美元。

全球配置调整。鲍威尔在北京时间 8 月 22 日晚 10 点召开的全球央行年会上 " 放鸽 "，罕见地为降息打开了大门。鲍威尔明确指出，现在政策已经明显处于限制性区域，如果经济前景和风险的天平开始转向，我们就得相应地调整政策。如此一来，美元未来将进一步走弱，叠加人民币资产估值优势，进一步吸引外资。

五是其他中长期资金提供支撑。政策引导。养老保险基金委托投资规模扩大，另根据 2025 年 1 月 22 日六部门联合印发的《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》，公募基金确实被要求未来三年（2025 — 2027 年）每年增持 A 股至少 5900 亿元。国家队托底。中央汇金 2025 年二季度买入 ETF 超 2000 亿元，65% 配置沪深 300 指数。

A 股若能走出 " 长牛慢牛 "，将带来什么影响？

事实上，A 股若能走出 " 长牛慢牛 "，这是国家非常希望看到的，这将对中国经济和社会产生重大影响：

一是激活消费动能，助力经济复苏。财富效应提振消费信心。房价持续不振的背景下，股市慢牛可修复居民资产负债表，通过家庭财富效应（持股收益增长）增强消费意愿，缓解通缩压力。替代房地产的财富蓄水池功能。过去 70% 家庭财富依赖房产，慢牛行情可以使得股市成为新财富载体，引导居民资金从存款转向投资，释放消费潜力。

二是赋能科技创新与产业升级。拓宽科技企业融资渠道。慢牛环境利于硬科技企业通过 IPO、增发等直接融资，支持研发投入。促进风险投资良性循环。稳定的股市回报增强天使投资退出预期，推动资金流向人工智能、新能源等新质生产力领域。

三是加速人民币国际化进程。构建 " 贸易—投资 " 人民币闭环。境外机构持有人民币后，慢牛行情下 A 股有望成为核心配置资产，避免换汇流出。

今日市场有所回调，在持续走高后出现回调是健康表现，也有利于场外资金的入场。

注：本文是一些关于投资的思考，不构成任何投资建议。

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