东吴证券股份有限公司吴劲草 , 阳靖近期对厦门象屿进行研究并发布了研究报告《2025 年半年报点评：归母净利润同比 +32.5% 经营拐点确立，关注 " 反内卷 " 催化》，给予厦门象屿买入评级。

厦门象屿 ( 600057 )

投资要点

业绩简评：2025H1，公司实现收入 2039 亿元，同比 +0.2%；实现归母净利润 10.32 亿元，同比 +32.5%。扣除套保收益、政府补助等非经常项目后，公司扣非净利润为 3.3 亿元，同 +30%。由于这些套保收益、政府补助与正常经营业务密切相关，因此归母净利润更有参考性。2025Q2 公司净利润增长加速：2025Q2 公司实现收入 1068 亿元，同比 +8%；实现归母净利润 5.23 亿元，同比 +41%。Q2 归母净利润同比增速较 Q1 的 25% 显著加速。

定增落地后资本结构改善，公司财务费用率减少，费用率下降：2025Q2，公司毛利率 / 销售净利率为 1.70%/0.58%，同比 -0.61pct/-0.03pct。销售 / 管理 / 财务费用率为 0.53%/0.35%/0.24%，同比 -0.06/+0.05/-0.30pct。财务费用率的下降部分受益于 3 月公司完成 32 亿元定增融资，借款规模下降。

上半年金属矿产承压；能化、农产品利润大幅改善：2025H1，大宗品收入 1934 亿元，同比 +0.14%，其中经营货量同比 +19%，但平均单价有所下滑。分板块看，①金属矿产收入 / 期现毛利同比 -11%/-26% 有所承压；②能源化工收入 / 期现毛利同比 +21%/+52%，主要受益于公司石油原油商品国际化业务取得突破，成为新的增长引擎；③农产品收入 / 期现毛利同比 +15%/+255%，受益于经营模式优化；④新能源收入 / 期现毛利同比 +12%/-25%，期现毛利下滑主要是产业结构性调整影响。

2025H1 物流、造船业务均实现增长：①大宗商品物流实现收入 50 亿元，同比 +17.4%；毛利率为 8.54%，同比 +0.22pct，实现稳健成长。②生产制造板块实现收入 52.8 亿元，同比 -6.7%，毛利率为 11%，同比 -1.7pct，其中造船业务实现收入 31.9 亿元，同比 -5.0%；毛利率为 14.7%，同比 -3.45pct。造船业务营业收入同比下降主要由于部分订单转移至启东新船厂（上半年仍处于投产准备阶段），导致整体完工量低于去年同期。随着启东新船厂全面投产，下半年象屿海装的产能和盈利能力将得到全面提升；毛利率下滑主要受到美元外汇波动影响，公司利用金融工具对冲后套保后的毛利率同比提升。上半年新签订单 15 艘，在手订单 91 艘，首获国际知名船东 21 万吨级大型散货船订单。

重视 " 反内卷 " 大趋势下，头部大宗供应链企业的机会：下游客户在反内卷趋势下，将从粗放式经营转向精益生产，将更看重大宗服务商的综合服务能力。厦门象屿作为行业内经营规范的、具备物流能力、效率领先的龙头公司，有望从中受益。

盈利预测与投资评级：厦门象屿是我国大宗供应链龙头，近期受益于定增落地、股权激励计划、业绩出现拐点 Q2 增速加速，中长期受益于 " 反内卷 " 环境下行业龙头集中度提升趋势。我们将公司 2025-27 年归母净利润预期从 17.7/21.2/24.6 亿元，上调至 18.5/22.5/25.9 亿元，同比 +31%/21%/15%，对应 8 月 26 日收盘价为 11/9/8 倍 P/E，维持 " 买入 " 评级。

风险提示：大宗品价格波动，下游需求不佳，地缘风险等

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 2 家机构给出评级，买入评级 2 家；过去 90 天内机构目标均价为 8.58。

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