东吴证券股份有限公司曾朵红 , 郭亚男近期对晶澳科技进行研究并发布了研究报告《2025 年中报点评：25Q2 组件大幅减亏，现金流显著改善，股权激励彰显信心》，给予晶澳科技买入评级。

晶澳科技 ( 002459 )

投资要点

公司发布 2025 年中报，25H1 营收 239 亿元，同 -36%，归母净利润 -25.8 亿元，同 -195.1%，毛利率 -3.5%，同 -7.4pct，归母净利率 -10.8%，同 -8.5pct；其中 25Q2 营收 132.3 亿元，同环比 -38.1％/+24％，归母净利润 -9.4 亿元，同环比 +140.6%/+42.5％，毛利率 -1%，同环比 -4/+5.8pct，归母净利率 -7.1%，同环比 -5.3/+8.2pct。

单瓦盈利转好，Q2 大幅减亏：25H1 公司电池组件出货量 33.79GW（含自用 119MW），其中组件海外出货量占比约 45.93%。25Q2 出货 18GW 左右，环增 15%，我们测算 Q2 单瓦亏损约 3 分，环比减亏 7 分左右，环比明显改善，原因：①国内 136 号文抢装涨价，②我们测算美国出货由 130MW 提升至 590MW，③人民币贬值。Q3 看需求好于预期，出货将继续环增，我们预计公司 25 年出货 75-80GW。

公司发布股权激励、员工持股、回购计划，彰显走出低谷的决心。公司拟回购 2-4 亿元，用于员工持股计划或股权激励，拟对董事、高管、核心技术人员及骨干人员等 57 人实行员工持股，拟授予 1975 名核心人员（含董事、高管及骨干）1.62 亿股（占股本 4.89%）为激励，考核 25 年净利润减亏不低于 5%（以 2024 年为基数），2026 年净利润转正。

Q2 继续降费、现金流大幅改善。公司 25H1 期间费用 15.3 亿元，同 -35.3%，费用率 6.4%，同 0.1pct，其中 Q2 期间费用 6.9 亿元，同环比 -32.3%/-17.3%，费用率 5.2%，同环比 0.4/-2.6pct；25H1 经营性净现金流 45.1 亿元，同 +342.4%，其中 Q2 经营性现金流 37.2 亿元，同环比 120.9%/372.7%；25H1 资本开支 20.3 亿元，同 -75.5%，其中 Q2 资本开支 3.4 亿元，同环比 -91.4%/-79.5%；25H1 末存货 99.8 亿元，较年初 -5.6%。

盈利预测与投资评级：由于上半年光伏行业竞争依然激烈，公司盈利承压，我们下调 25-26 年盈利预测，预计 25-27 年归母净利润分别为 -31.2/10.6 亿元（原预期 25/26 年为 21.6/36.5 亿元），新增预期 27 年归母净利润 30.3 亿元，同比 +33%/+134%/188%，考虑到行业供给侧改革，公司作为光伏一体化组件领先企业有望充分受益，维持 " 买入 " 评级。

风险提示：行业装机不及预期、行业自律不及预期、政策不及预期。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 10 家机构给出评级，买入评级 8 家，增持评级 2 家；过去 90 天内机构目标均价为 12.83。

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