西南证券股份有限公司朱会振 , 舒尚立近期对重庆啤酒进行研究并发布了研究报告《2025 年中报点评：Q2 销量维持稳健，税率提升拖累盈利》，给予重庆啤酒买入评级。

重庆啤酒 ( 600132 )

投资要点

事件：公司发布 2025 年中报，25H1 实现收入 88.4 亿元，同比 -0.2%；实现归母净利润 8.7 亿元，同比 -4%。其中 25Q2 实现收入 44.8 亿元，同比 -1.8%；实现归母净利润 3.9 亿元，同比 -12.7%。

现饮消费需求疲软下，Q2 量稳但价有承压。量方面，25Q2 公司实现销量 91.7 万吨，同比基本持平；分渠道看，受整体餐饮消费需求疲软及部分政策波动影响，现饮渠道仍持续承压，但公司积极开拓非现饮渠道弥补了餐饮端下滑影响。分价格带看，25Q2 公司高档 / 主流 / 经济啤酒收入增速分别为 -1.1%/-3.6%/+4.8%；其中风花雪月与嘉士伯品牌预计仍维持双位数增长，乐堡品牌实现正增长，罐装乌苏及 1664 亦实现较好增长；此外经济品类在公司产品结构优化下实现增长。价方面，受中高档啤酒销量承压影响，25Q2 公司吨价同比 -1.9% 至 4755 元 / 吨水平。分区域看，25Q2 年西北区 / 中区 / 南区收入增速分别为 +1.9%/-2.9%/-4.5%，西北区受益于疆内旅游热潮带动实现增长，南区及中区受外部消费环境影响有所下滑。

成本红利带动毛利率上行，但税率变动致使 Q2 利润端承压。25H1 公司毛利率为 49.8%，同比 +0.6pp；其中 25Q2 公司毛利率为 51.2%，同比 +0.7pp；毛利率提升主要系主要大宗原材料价格下行所致。费用方面，25Q2 公司销售费用率分别为 17.4%，同比 +0.1pp；公司积极提升费用投放效率，上半年广告和市场费用同比下滑 3%。25Q2 管理费用率同比 +0.2pp 至 3.1%。此外，公司 25Q2 所得税率同比增长 7.4pp 至 27.3%。综合来看，在成本红利和税率变动共同作用下，25Q2 公司净利率同比 -2.2pp 至 17.6%。

非现饮渠道积极拓展，盈利能力有望持续提升。1）产品方面，随着消费力的持续复苏，中高端品牌销量有望逐步回暖；此外公司非现饮渠道推新力度较强，风花雪月茶啤、乌苏秘酿等 1L 装产品持续铺货，叠加天山汽水、电池能量饮料等新品上市撑起多元化布局，产品结构有望持续提升。2）渠道方面，公司加强非现饮渠道开发力度，罐化率提升为利润端贡献充足动能。3）成本方面，预计今年原材料成本的下行将与佛山工厂投产带来折旧对冲。展望后续，随着公司渠道库存逐步出清，叠加消费场景持续复苏大背景下，公司盈利能力有望持续提升。

盈利预测与投资建议。预计 2025-2027 年 EPS 分别为 2.42 元、2.62 元、2.78 元，对应动态 PE 分别为 23 倍、21 倍、20 倍；维持 " 买入 " 评级。

风险提示：现饮场景恢复不及预期风险，高端化竞争加剧风险，原料价格上涨风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，平安证券股份有限公司张晋溢研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为 69.5%，其预测 2025 年度归属净利润为盈利 11.96 亿，根据现价换算的预测 PE 为 22.39。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 26 家机构给出评级，买入评级 17 家，增持评级 8 家，中性评级 1 家；过去 90 天内机构目标均价为 63.34。

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