东吴证券股份有限公司朱国广 , 冉胜男 , 苏丰近期对老百姓进行研究并发布了研究报告《2025 年中报点评：业绩逐季改善，门店布局网络持续优化》，给予老百姓买入评级。

老百姓 ( 603883 )

投资要点

事件：公司发布 2025 年半年报，2025H1 实现营收 107.74 亿元（-1.51%，同比，下同），归母净利润 3.98 亿元（-20.86%），扣非归母净利润 3.81 亿元（-20.89%）。单 25Q2 实现营收 53.39 亿元（-1.14%），归母净利润 1.47 亿元（-18.86%），扣非归母净利润 1.38 亿元（-19.63%）。

线上线下零售毛利率提高。分行业看，公司 2025H1 零售业务实现营收 88.15 亿元（-2.30%），毛利率 37.34%（-1.07pp），毛利率下滑系线上业务收入占比上升，其中线下零售业务毛利率同比 +0.1pp，线上零售业务毛利率同比 +0.28pp；加盟业务营收 18.60 亿元（+1.16%），毛利率 12.85%（-0.48pp）。分产品看，公司 2025H1 中西成药实现营收 87.22 亿元（-0.71%），毛利率 30.70%（-1.75pp）；中药营收 7.48 亿元（-4.25%），毛利率 48.71%（+2.98pp）；非药营收 13.05 亿元（-5.07%），毛利率 40.01%（+0.24pp）。

门店网络持续优化，加盟及联盟业务稳健增长。截至 2025H1，公司全国门店 15385 家（地级市及以下门店占比 77%），其中直营门店 9784 家，加盟门店 5601 家。2025H1 新增门店 504 家（地级市及以下门店占比 87%，优势省份及重点城市门店占比 87%），其中直营 47 家，加盟 457 家，调整及关闭门店 396 家。公司重点布局老店转加盟和项目加盟，2025H1 老店加盟占比 71%（+41.8%）。此外联盟业务持续增长，截至 2025H1 公司联盟企业零售总规模 320+ 亿元，联盟店数 22000+ 家，上半年联盟业务配送销售额 2.29 亿元，同比增长 28.4%。

商采数智化与垂直管理，降本增效成果显著。2025H1 公司以商品管理数智化与垂直化为引擎，全面提升供应链效率与商品力。第一，公司深化渠道整合，以统一采购和垂直管理提升统采占比，2025H1 公司统采销售占比 75.2%，同比上升约 4.8 个百分点。第二，运用大数据实时监控库存、预测需求，优化物流及供应商关系，2025H1 公司存货周转天数为 89 天，同比减少 13 天。第三，通过精简经销环节、整合市场渠道，与品牌方共建共享优质资源等方式，实现降本增效。

盈利预测与投资评级：考虑公司自建门店拓展速度放缓，我们将公司 2025-2027 年归母净利润由 9.31/10.92/12.56 亿元调整至 7.54/8.68/10.03 亿元，对应当前市值的 PE 为 18/16/14X。公司加盟业务持续扩张，且降本增效成果显著，维持 " 买入 " 评级。

风险提示：市场竞争加剧的风险，门店扩张或不及预期的风险，加盟店发展或不及预期的风险。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 5 家机构给出评级，买入评级 3 家，增持评级 2 家；过去 90 天内机构目标均价为 21.74。

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