东吴证券股份有限公司苏铖 , 李茵琦近期对三只松鼠进行研究并发布了研究报告《2025 年中报点评：Q2 淡季收入稳定，利润有承压》，给予三只松鼠买入评级。

三只松鼠 ( 300783 )

投资要点

事件：2025H1 实现营收 54.78 亿元，同比 +7.94%；归母净利 1.38 亿元，同比 -52.22%；扣非归母 0.51 亿元，同比 -77.75%。2025Q2 实现营收 17.54 亿元，同比 +22.77%；归母净利 -1.01 亿元，同比减少 0.82 亿元；扣非归母 -1.12 亿元，同比减少 0.77 亿元。

线上抖音稳定，线下分销正常推进。1）分产品：2025H1 坚果 / 烘焙 / 综合分别实现营收 27.31/6.82/13.98 亿元，同比分别 -1.0%/+12.0%/+49.7%。2）分渠道：2025H1 线上渠道实现营收 42.95 亿元，同比 +5.0%；其中抖音 14.78 亿元、同比 +20.8%，天猫系 8.82 亿元、同比 -18.6%，京东系 8.08 亿元、同比 +1.9%。2025H1 线下实现营收 11.25 亿元，同比 +14.3%；其中：分销 9.38 亿元、同比 +40.2%；门店 1.87 亿元、同比 -18.7%。

成本上涨和营销费用增加影响盈利水平。2025Q2 实现毛利率 21.57%，同比 -0.33pct，坚果原料成本上涨对毛利率有一定影响。费用端，2025Q2 销售 / 管理 / 研发 / 财务费用率分别为 24.16%/5.16%/0.33%/0.17%，同比 +3.06/+1.63/-0.13/-0.02pct，销售费用和管理费用增加主要系部分线上平台流量结构变化、线下分销加大市场费用投入、新增物业折旧及摊销。实现销售净利率 -5.87%，同比 -4.57pct。

后续聚焦优势品类，探索门店新店型。公司在淡季保持稳定增长，线上抖音渠道依旧稳健，线上电商加速对优势及潜在品类的运营细化；线下分销加速全品类适配与全渠道渗透，推出瓜子、火鸡面、AD 钙、八宝粥等千万级日销品矩阵，其中水乳饮饮料在 25Q2 实现翻倍增长。与此同时，积极探索打造三只松鼠 " 生活馆 "，践行 " 只卖好货 " 的品质理念，门店有品牌占比超 90%，为社区家庭提供一站式全品类品质生活服务。

盈利预测与投资评级：考虑到电商渠道盈利能力减弱、预计原材料成本上涨，我们下调此前盈利预测，预计 2025-2027 年公司归母净利润分别为 2.2/4.7/7.5 亿元（此前预期为 4.9/7.1/11.1 亿元），同比 -46%/+114%/+59%，对应 PE 为 51/24/15X。2025 年为公司调整之年，电商渠道盈利水平承压，但是线下分销业务仍在持续推进，即时零售门店也有新的探索。综合来看，短期利润承压，中期成长性仍在，维持 " 买入 " 评级。

风险提示：食品安全风险，原材料价格波动，行业竞争加剧。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，平安证券股份有限公司张晋溢研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为 79.75%，其预测 2025 年度归属净利润为盈利 4.58 亿，根据现价换算的预测 PE 为 23.4。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 8 家机构给出评级，买入评级 6 家，增持评级 2 家。

以上内容为证券之星据公开信息整理，由 AI 算法生成（网信算备 310104345710301240019 号），不构成投资建议。