国元证券股份有限公司朱宇昊 , 单蕾近期对青岛啤酒进行研究并发布了研究报告《青岛啤酒 2025 年中报点评：销量稳健增长，成本红利释放》，给予青岛啤酒买入评级。

青岛啤酒 ( 600600 )

事件

公司公告 2025 年中报。25H1，公司实现总营收 204.91 亿元，同比 +2.11%，归母净利 39.04 亿元，同比 +7.21%，扣非归母净利 36.32 亿元，同比 +5.99%。25Q2，公司实现总营收 100.46 亿元，同比 +1.28%，归母净利 21.94 亿元，同比 +7.32%，扣非归母净利 20.29 亿元，同比 +6.02%。

销量稳健增长，产品结构升级

1）上半年销量稳健增长，中高端以上销量占比持续提升。25H1，公司实现产品销量 473.2 万千升，同比 +2.3%；青岛主品牌实现销量 271.3 万千升，同比 +3.9%，其中中高端以上产品销量 199.2 万千升，同比 +5.1%，中高端以上销量占比同比提升 1.1pct 至 42.1%。25Q2，总销量 247.1 万千升，同比 +1.0%；青岛品牌销量 133.8 万千升，同比 +3.9%，其中中高端以上销量 98.1 万千升，同比 +4.8%，中高端以上占比同比 +1.4pct 至 39.7%。公司持续推进产品结构提升，上半年经典系、青岛白啤、高端生鲜 1L 铝瓶及超高端产品销量均保持稳健增长。

2）二季度出厂均价同比提升，成本红利持续释放。出厂单价方面，25H1，公司千升酒营收为 4330 元，同比 -0.1%，25Q2 千升酒营收 4065 元，同比 +0.3%。单位成本方面，25H1 千升酒营业成本同比 -3.7%，25Q2 同比 -5.1%，其下降主要得益于原材料成本下行。

3）上半年山东基地市场稳健，华东、海外增长较快。分区域看，25H1，公司山东、华北收入规模排名前二，分别为 131.09/38.20 亿元，同比 +1.53%/+2.18%；华东、港澳及其他海外地区增长较快，收入分别为 14.58/2.87 亿元，同比 +7.44%/+21.35%；华南、东南地区小幅下滑，收入分别为 14.59/3.54 亿元，同比 -0.42%/-0.50%。

成本红利释放，盈利水平提升

1）上半年成本端优化带动毛利率及净利率提升。25H1，公司归母净利率 / 毛利率分别为 19.05%/43.70%，同比分别 +0.90/+2.10pct，公司毛利率提升主要得益于原材料价格下行；期间费用率合计同比 +0.37pct，销售 / 管理 / 研发 / 财务费用率分别为 10.67%/3.33%/0.21%/-1.01%，同比分别 -0.14/+0.01/+0.06/+0.44pct，其中财务费用率小幅上行主要由于利率下降导致利息收入同比减少；此外，公允价值变动收益、投资收益、资产处置收益、其他收益占总营收比重合计同比 -0.46pct，所得税费用占总营收比重同比 +0.37pct。

2）二季度成本红利加速释放，盈利能力持续提升。25Q2，公司归母净利率 / 毛利率分别为 21.84%/45.84%，同比 +1.23/+3.05pct；期间费用率合计同比 +0.87pct，销售 / 管理 / 研发 / 财务费用率分别为 8.74%/3.48%/0.26%/-1.01%，同比 -0.01/+0.24/+0.14/+0.50pct。

投资建议

我们预计公司 25/26/27 年归母净利分别为 47.17/50.84/54.01 亿元，增速 8.57%/7.77%/6.24%，对应 8 月 27 日 PE20/19/17 倍（市值 941 亿元），维持 " 买入 " 评级。

风险提示

高端化进程不及预期风险、市场竞争加剧风险、食品安全风险。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 23 家机构给出评级，买入评级 19 家，增持评级 4 家；过去 90 天内机构目标均价为 87.22。

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