作者 | 周智宇

编辑 | 张晓玲

地产的旧时代落幕了。当规模冲刺跑变成一场耐力赛，曾经的领跑者或许并非终点的赢家，市场开始用更严苛的眼光，审视一家企业真正的体质与耐力。

龙湖集团 8 月 29 日发布的中期业绩，便是一份非典型答卷。

如果说昔日的房企巨轮依赖于地产开发的强劲引擎，那么在今天的风高浪急中，一块沉稳的 " 压舱石 " 则显得尤为珍贵。龙湖的这块压舱石，正是其持续增长的经营性业务。

2025 年上半年，由商业投资、长租公寓等组成的运营业务与物业管理、智慧营造组成的服务业务，合计贡献了 132.7 亿元的收入，创下半年历史新高，占集团总营收的比重已攀升至 22.6%。

这并非一个简单的数字增长。更值得关注的是其背后的利润结构与现金流贡献。在地产开发业务因市场价格承压，结算毛利率不可避免下滑的背景下，这部分经营性业务成为了利润的主角和稳压器。

财报显示，运营业务毛利率高达 77.7%，服务业务毛利率亦有 30.0%。龙湖管理层在业绩会上透露，今年上半年，这四大航道贡献了 40 亿利润。

正如摩根大通分析师所指出的，龙湖经营性业务的盈利表现，有效抵消了开发业务盈利承压带来的影响。穆迪的行业报告也表达了类似观点，认为不断增长的经营性收入提升了开发商的盈利稳定性和财务韧性。

这块 " 压舱石 " 的成色，体现在重庆北城天街改造后带来的运营提升，体现在冠寓 12.7 万间已开业房源和高达 95.6% 的出租率，也体现在龙湖龙智造上半年同比 65% 的营收增长之中。它们共同构成了一个强大的内生 " 造血 " 系统，为龙湖提供了穿越周期的底气。

上半年，龙湖集团含资本性支出的经营性现金流实现了超过 20 亿元的净流入——在当下，这无疑是衡量一家房企真实健康状况的黄金指标。

如果说经营性收入是压舱石，那么审慎的财务纪律和持续优化的债务结构，则是龙湖为自己打造的厚实安全垫。

早在 2022 年中，当行业尚未经历后续的剧烈震荡时，龙湖便已前瞻性地提出降负债战略，主动踩刹车。这一战略的成果在 2025 年的中报中得到了清晰的体现。

截至报告期末，龙湖的有息负债总额为 1698 亿元，较 2024 年底成功压降 65.3 亿元。

这不仅仅是总量的减少，更是结构性的深刻重塑。集团执行董事兼 CFO 赵轶在业绩会上给出了明确的路径图：通过经营性物业贷置换信用债，推动债务结构的转换。

数据显示，目前龙湖的银行融资占比已高达 87%，而境内信用债在年底将仅剩 44 亿。外币债务占比降至 14%，且已 100% 做掉期处理，规避了汇率风险。这种从短久期、高成本的公开市场融资，向长久期、低成本、有抵押物的银行融资的切换，极大增强了财务的稳定性。

这种稳定性体现在一系列关键指标上：平均融资成本降至 3.58% 的历年低点，平均合同借贷年期则拉长至 10.95 年的历史最长水平。" 三道红线 " 持续稳居绿档，净负债率进一步降至 51.2%。

更令市场安心的是，龙湖对债务兑付的坚决态度。截至目前，其年内到期的境内债券已全部偿还完毕。

龙湖用行动证明，在行业出清的过程中，信用是企业最宝贵的无形资产。新加坡星展银行对此评论称，龙湖的资产负债表优化进展顺利，偿清近期境外债务后，其财务状况将更为稳固。

在守住安全底线的同时，龙湖并未放弃对未来的布局。尽管投资策略极为审慎，强调 " 量入为出 "，但今年上半年，龙湖依然择机在上海、重庆、苏州等核心城市获取了 4 幅土地。

龙湖集团董事长兼 CEO 陈序平的判断是：" 一二线城市的核心地段仍然缺少好房子，核心地段的改善需求仍然非常强劲。" 这一定位，决定了龙湖地产开发业务未来的方向。

从重庆两江御湖境的 " 三开三罄 "，到北京 " 好房子 " 样本项目关税的逆市热销，龙湖正在用产品力来回应市场的结构性需求。

上半年 90% 的销售额来自一二线城市，并表回款率超过 100%，这证明了聚焦高能级城市、聚焦改善需求的策略是行之有效的。

展望未来，随着存货的逐步去化和新获取项目的稳定入市，地产开发业务对龙湖整体利润的拖累将逐步减弱，并有望得到修复。同时，下半年计划新开业的约 10 座商场，将为经营性收入的增长提供新的动力。

行业历经四年深度调整，龙湖交出的这份答卷，核心逻辑可以归结为：以正向的经营现金流为基石，驱动债务结构的优化和穿越周期的发展。

它告别了过去 " 融资驱动增长 " 的旧模式，转而依靠业务自身的 " 造血 " 能力，这在当下的环境中尤为可贵。

诚然，利润的短期承压是所有地产商都必须面对的现实。但相比于在规模幻觉中迷失，龙湖选择了一条更艰难但更稳健的道路。正如管理层所言，随着偿债高峰过去，龙湖的债务结构和偿债压力将大幅下降，而正向经营现金流将持续保持，浙江构成龙湖的基本盘。

当一家企业拥有了坚实的压舱石，足够厚度的安全垫，以及一个明确知道未来方向的发动机，那么无论外部环境如何风云变幻，它都拥有了从容前行的资本。在地产行业的 " 窄门 " 前，龙湖正稳步穿越。