民生证券股份有限公司崔琰近期对上汽集团进行研究并发布了研究报告《系列点评十三：扣非利润改善明显 尚界 H5 催化可期》，给予上汽集团买入评级。

上汽集团 ( 600104 )

事件概述：公司发布 2025 年半年度报告：2025H1 总营收为 2,995.9 亿元，同比 +5.2%；归母净利润 60.2 亿元，同比 -9.2%；扣非归母净利润 54.3 亿元，同比 +431.9%。2025Q2 总营收为 1,587.3 亿元，同比 +12.1%，环比 +12.7%；归母净利润 29.9 亿元，同比 -23.5%，环比 +1.0%；扣非归母净利润 25.8 亿元，同比 +334.6%，环比 +9.4%。

2025Q2 营收、ASP 环比改善明显。收入端，2025Q2 营收同比 +12.1%，环比 +12.7%，2025Q2 集团销量 110.8 万辆，同比 +11.6%，环比 +17.2%，销量同环比提升驱动营收同环比改善。ASP：2025Q2 单车 ASP 为 9.7 万元，同比分别 +0.4%，环比 -3.9%，ASP 下降主要受 2025Q2 整体终端折扣下滑所致。展望下半年，上汽乘用车荣威 M7DMH、全新 MG4，智己全新一代 LS6、LS9 增程新车，尚界 H5，上汽奥迪 AUDI E5Sportback，别克高端子品牌 " 至境 " 等一系列重磅新车将正式上市，进一步助推公司产销结构向好、品牌销量向上。

2025Q2 扣非利润改善明显。毛利端：2025Q2 毛利率 9.7%，同比 -0.8pct，环比 -0.5pct，2025Q2 毛利率环比微降主要原因为当季度价格竞争相对激烈，2025Q3 公司受益反内卷，毛利率有望企稳向好。费用端，2025Q2 销售 / 管理 / 研发 / 财务费用率分别 2.7%/3.2%/2.7%/-0.9%，环比分别 -0.3、0.0、-0.1、-0.7pct，财务费用率下降主要系本期公司汇兑收益增加所致。投资收益：2025Q2

公司投资净收益为 18.3 亿元，其中对联营 / 合营企业的投资收益 10.9 亿元，环比 -4.5 亿元（2025Q1 为 15.4 亿元）；分车企看，2025H1 上汽大众收入 601.5 亿元，单车 ASP12.2 万元，单车净利 0.18 万元，同比 +0.01 万元，环比 -0.43 万元。利润端，2025Q2 公司归母净利润 29.9 亿元，同比 -23.5%，环比 -1.0%；扣非归母净利润 25.8 亿元，同比 +334.6%，环比 +9.4%，改善明显。

上汽牵手华为尚界 H5 上市在即。公司与华为深度合作的智能汽车品牌首款 SUV 车型尚界 H5 已开启预售，预售价 16.98 万元起，18 小时小订突破 5 万台，尚界 H5 长宽高分别为 4,780/1,910/1,657（1,664）mm，轴距为 2,840mm，纯电版 CLTC 续航 655km，增程版综合续航 1,300km，搭载 HUAWEI ADS4 与鸿蒙智能座舱，预计 9 月 23 日正式上市。我们认为，尚界 H5 有助于帮华为完善 " 全价格带覆盖 " 的生态版图，加速智驾平权；上汽有望受益华为智能驾驶、座舱等核心技术赋能，利用其营销、渠道能力提振销量。

投资建议：公司受益国企改革，牵手华为提升智能化能力，预计 2025-2027 年收入 6,878/7,221/7,762 亿元，归母净利 122.7/140.7/167.0 亿元，对应 EPS1.06/1.22/1.44 元，对应 2025 年 8 月 28 日 18.93 元 / 股的收盘价，PE 分别 18/16/13 倍，当前 PB 为 0.7 倍，维持 " 推荐 " 评级。

风险提示：合资品牌下行风险；乘用车、新能源转型、海外扩张不及预期；欧盟关税对出口销量及利润可能产生影响。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 10 家机构给出评级，买入评级 8 家，增持评级 2 家；过去 90 天内机构目标均价为 23.84。

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