美国就业数据可能又要 " 打脸式 " 大幅下修，为 9 月降息 50 基点铺路。

9 月 9 日，美国劳工部（BLS）将公布非农就业数据的年度基准修正。高盛、渣打银行等根据数据推演，这可能会是一场高达 55 万— 80 万个岗位的大幅 " 就业打假 "，这将直接冲击市场对美国劳动力市场的信心，也可能迫使美联储像去年 9 月一样，进行一次 50 个基点的大幅降息。

数据大幅下修的主要原因有二。一是出生 - 死亡模型失真，该模型高估了新企业创造的就业。二是和非法移民大幅减少，导致劳动力人口被系统性高估。据估算，这些偏差使得实际就业可能每月被高估 4 万到 7 万人，相当于一年累计虚增 55 万至 80 万岗位。

这背后的意义非常重大，高盛资深交易员表示，现在决定鲍威尔节奏的关键不是通胀，而是就业。如果本次修正与去年 9 月类似（当时 BLS 也下修 80 万岗位，美联储随即大降息 50 基点），鲍威尔可能将再次面临 " 是否一次性降息 50 个基点 " 的抉择，哪怕只是为了 " 自证清白 " ——去年的降息并非政治妥协，而是基于真实的经济放缓。

渣打银行估算 BLS 公布的 NFP 每月比实际高出 7 万个岗位

高盛指出，导致就业数据失真的最大源头，是 BLS 长期使用的 " 出生 - 死亡模型 "。这套模型用来估算新开企业创造的岗位数量，但并不基于真实企业登记或缴税数据，而是模型预估，容易系统性高估就业增长。相比之下，QCEW（季度就业与工资普查）和 BDM（企业就业动态）基于企业实际缴纳失业保险的记录，被视为更真实可信的 " 黄金标准 "。

高盛用自研模型，结合 BED 数据和更高频的企业动态信息发现，2024 年下半年 BLS 模型确实高估了就业增长，平均每月高估 4.5 万个岗位。虽然 BLS 近几月已略微调整模型参数、并反映出开业公司数量趋稳，但偏差依然显著。

渣打银行的 Steven Englander 更直接地称出生 - 死亡模型是 " 数据的遮羞布 "。他估算 BLS 公布的 NFP 每月比实际高出 7 万个岗位。

根据他的分析，从 2024 年初至今，老公司每月只新增 2.5 万个岗位，而 BLS 却估算 " 新公司 " 每月贡献 10 万个岗位以上。但 BDM 数据显示，新公司实际贡献仅占全部新增岗位的 20%，远低于 BLS 假设。更严重的是，2024 年新设企业创造岗位数量仅为 2022 年的不到 20%，若模型反映这个现实，NFP 将至少每月少 7 万个岗位。

Englander 进一步指出，要维持劳动力市场基本均衡，非农就业数据的 " 合理水平 " 应为每月 17 万个岗位，10 万来自真实的自然增长，7 万是模型高估部分。

值得注意的是，BDM 虽然滞后（最新仅到 2024 年），但与 QCEW 一样，都是美国劳工部用于年中基准修正的数据基础，其权威性远超抽样制的非农就业数据。9 月 9 日 BLS 将公布的就业基准修正，正是基于这些数据。一旦按 BDM 所反映的真实趋势修正，非农可能一次性被下调 55 万至 80 万，这将对市场信心和政策前景产生巨大冲击。

五大信号：就业数据虚高早有迹象

高盛指出，除了出生 - 死亡模型造成虚增，还有至少五大额外原因，进一步说明数据存在严重问题。

1、非法移民减少

高盛估算，最近几个月非法移民数量明显下降。非法移民对劳动力供给影响较大。2022 – 2024 年间的 " 移民潮 " 带来了就业需求激增，但现在移民放缓了，实际需要新增岗位也减少。如果 BLS 还继续按照旧的移民假设估算就业需求，显然就会过高。

2. 季节性调整模型会误判趋势

季节性调整模型经常在一开始把真实趋势的变化错误地当作季节波动。等后面确认是趋势确实变差了，模型才会回头向下修正之前的数据。

3. 历史上经济放缓时，原始数据总是后来被下修

历史经验显示，在经济放缓时期，最初的原始就业数据往往都被后期下修。这种现象从 1979 年以来每次经济衰退都会发生（除了 1 次）。

4. ADP 数据质疑 BLS 对医疗行业的夸大

ADP 作为美国主要的工资数据提供商，其数据显示，医疗行业的就业增长远没 BLS 报告的那么强劲。过去三个月里，医疗行业的新增岗位占了全部非农就业增长还不止。ADP 和业内分析师都认为没有 BLS 说的那么夸张，真实情况可能介于两者之间。

5. 住户调查高估了移民和就业

住户调查目前可能高估了美国人口增长，也高估了就业人数增长。因为它使用的年初的移民预估本来还算合理，但现在已经远远偏高。目前的模型假设，美国人口一年增长的数量可能高估了 100 万人。这可能导致 " 住户调查 " 中的就业增长数据，每月被高估了约 5 万个岗位。