信达证券股份有限公司姜文镪近期对众鑫股份进行研究并发布了研究报告《众鑫股份：泰国盈利优异，静待拐点显现报告内容摘要》，给予众鑫股份买入评级。

众鑫股份 ( 603091 )

事件：公司发布 2025 半年度业绩公告。25H1 实现收入 6.75 亿元（同比 -4.6%），归母净利润 1.17 亿元（同比 -14.8%），扣非归母净利润 1.09 亿元（同比 -21.3%）；25Q2 实现收入 3.03 亿元（同比 -17.9%），归母净利润 0.44 亿元（同比 -39.8%），扣非归母净利润 0.39 亿元（同比 -48.1%）。我们判断，Q2 受美国关税 & 反倾销影响，公司对美订单逐步向泰国迁移，但受制于产能爬坡，收入承压；盈利能力下滑主要系国内开工率不足、竞争加剧。

泰国盈利表现优异，H2 成长加速。公司泰国基地 H1 收入实现 0.62 亿元、利润 0.14 亿元（我们预计均在 Q2 体现），净利率为 23.2%（（25Q1 公司整体净利率仅为 19.4%）。我们判断由于海外产能稀缺，公司泰国基地定价优于国内，且公司技术 & 设备积累深厚，生产效率持续提升，单吨成本较国内基地亦有优势。目前泰国基地仍在爬坡，我们预计当地基础配套尚不完善，产量大于发货量导致部分费用无法正常摊销；H2 伴随发货规模提升，泰国基地盈利能力有望稳步提升。此外，6.5 万吨泰国二期加速建设，落地后成长有望高斜率加速。

国内短暂承压，静待拐点显现。25H1 公司国内基地贡献收入 2.41 亿元（同比 -34.7%）、利润 0.22 亿元（同比 -70.7%），净利率为 9.0%（（同比 -11.0pct），承压主要系美国订单外移，以及竞争加剧导致价格下滑。受益于设备 & 工艺领先，公司成本优势显著，即便 Q2 外部环境残酷，盈利能力仍远超同行。我们预计目前国内纸浆模塑餐饮具价格已令多数国内竞对生存承压，伴随供需边际改善，公司产能利用率有望稳步提升，届时盈利能力亦有望逐步修复。

盈利短暂承压，费用管控优异。2025Q2 公司毛利率为 28.5%（同比 -7.9pct），净利率为 14.6%（同比 -5.3pct），销售 / 研发 / 管理 / 财务费用率分别为 3.1%/3.0%/8.2%/0.2%（同比分别 +1.5/-0.6/+3.1/+1.2pct）。营运能力方面，25Q2 经营性净现金流净额为 1.13 亿元（同比 +1.31 亿元），存货 / 应收 / 应付账款天数分别为 137.81/44.03/50.54 天（同比分别 +27.9/+5.25/+3.01 天）。

盈利预测与投资评级：我们预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 3.4、6.1、7.8 亿元，对应 PE 估值分别为 19.5X、10.8X、8.4X，维持 " 买入 " 评级。

风险提示：海外产能提升不及预期，海外需求修复不及预期，汇率波动超预期

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 2 家机构给出评级，买入评级 2 家。

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