文 | 董武英

编辑 | 刘振涛

从 2023 年初 ChatGPT 引爆 AI 行业以来，全球算力需求的爆发带火了高速率光模块市场，A 股市场上中际旭创、新易盛等行业龙头持续获得资本热捧。在火热行情下，另一个全球光模块龙头开始冲刺资本市场。

近日，海信集团控股股份有限公司（下称 " 海信控股 "）旗下光模块企业纳真科技（即海信宽带）向港交所递交招股书。2024 年，纳真科技在全球专业光模块制造商中排名第五，在国内市场排名第三。

从 2024 年下半年开始，纳真科技营收开始爆发，今年上半年营收暴增 124%。但在业绩增长的同时，与中际旭创、新易盛不同，公司毛利率相对较低，用于数据中心的数据通信光模块业务毛利率甚至持续下滑。

这究竟是怎么回事？

估值近 120 亿港元

出售子公司股权增厚上半年利润

在光模块领域，纳真科技（Ligent Technologies,Inc）这个名字并不为行业熟知，实际上，它正是鼎鼎大名的 " 海信宽带 "。据权威机构 LightCounting 数据，海信宽带曾在 2018 年位列全球光模块企业第三名，2023-2024 年排名分别为第六和第七。

纳真科技的前身可追溯至 21 世纪初的海信集团旗下主要从事光通信行业的光模块研发生产的两家子公司：美国宽带和青岛宽带。

这两家公司均由海信集团和全球光通讯领域专家黄卫平持股的 TransLight 共同创立，美国宽带成立于 2002 年，后更名为 Hisense Broadband, Inc.。青岛宽带成立于 2003 年，全称为青岛海信宽带多媒体技术有限公司。这两家公司在 2009 年被纳入纳真科技旗下。

光模块作为一种高科技产品，主要负责光信号和电信号之间的转换，实际上在我们生活中十分常见，如家里用的光纤宽带，就需要使用光模块，如千兆宽带一般搭配 10G 光模块，网速表现更好。

不过，光模块不止应用于电信领域，近年来随着全球算力需求的持续增长，用于数据中心内部数据高速传输的数据通信光模块发展迅速。

纳真科技在 2011 年就收购了东莞新科技术研究开发有限公司的数通业务，进入了数通光模块市场。随后在 2012 年，纳真科技收购美国光子，将业务拓展至光模块核心部件——光芯片领域。

在之后二十余年发展过程中，纳真科技完成了多轮融资。2025 年 7 月 24 日的最后一轮融资中，海信控股旗下子公司以及 3 家厦门地方投资基金参与融资，此轮融资中纳真科技总估值为 118.40 亿港元（约合人民币 107.80 亿元）。

向港交所递交招股书之前，海信控股直接及通过子公司世纪金隆持有纳真科技 48.61% 的股权，是公司的大股东，黄卫平担任大股东的 TransLight 持股 23.22%。

目前，纳真科技已经成为了全球光模块行业龙头，且布局了光芯片和光通信终端业务。招股书显示，以收入计算，纳真科技 2024 年在全球专业光模块企业中排名第五（与前述排名差异在于统计口径不同）。以中国光模块收入计算，纳真科技在所有专业光模块厂商中排名第三。

全球光模块龙头的纳真科技业绩如何呢？

招股书显示，2022-2024 年，纳真科技总营收分别为 50.43 亿元、42.39 亿元和 50.87 亿元，经历了一个下降再回升的过程。

纳真科技营收波动与光模块市场波动趋势一致：光模块行业在 2023 年出现明显下滑，随着 AI 产业发展，企业的采购需求增大，从 2024 下半年开始迅速复苏。LightCounting 预测，2024 年以太网光模块使用量将增长 40%，根据红塔证券报告，2025 年全球光模块出货量将超过 3000 万块，同比增长 55%。

2025 年上半年，纳真科技总营收高达 42.16 亿元，较 2024 年同期 18.82 亿元大增 124%，增长十分强劲。

纳真科技业绩增长主要来自于数据中心对数通光模块的需求暴增。

具体来看，2025 年上半年纳真科技来自数通解决方案（下称数通业务）的收入高达 27.41 亿元，同比增长 237.13%，而 2024 年公司该业务总收入为 27.76 亿元，2025 年上半年几乎顶 2024 年该业务总收入。

除此之外，纳真科技光网络终端业务以及电信解决方案业务也实现了不同程度的增长，2025 年上半年分别上涨 21.8%、12.8%。

与营收波动基本一致，纳真科技净利润也出现了先减后增的情况。

2022-2024 年纳真科技年内净利润分别为 4.29 亿元、2.16 亿元和 8949 万元，下滑比较明显。而 2025 年上半年，纳真科技净利润达到 5.10 亿元，而去年同期纳真科技出现亏损，亏损额为 771.8 万元。

不过，纳真科技 2025 年上半年的净利润大部分来自于出售子公司的收益。2025 年 1 月，纳真科技出售了青岛光互联技术有限公司，后者持有青岛兴航光电技术有限公司 50% 股权，出售收益达 3.53 亿元，占到净利润近 70%

青岛兴航曾对纳真科技的业绩影响较大。2022-2024 年，公司分占合营企业溢利 1.16 亿元、1.32 亿元、5514.9 万元，分别占当期净利润的 26.96%、61.18% 及 61.63%。

后期，纳真科技的高增长态势能持续下去吗？

数通光模块毛利率持续下降

加速推进国际化布局

从过往发展来看，纳真科技的技术实力十分强悍。它是国内成功开发并批量生产 800G 光模块、向客户交付 1.6T 光模块样品的首批企业之一，是全球成功开发 50G PON 通信光模块的首批企业之一，同时也是全球少数同时拥有光模块和光芯片研发及量产能力的企业之一。

在研发费用上，2022-2024 年纳真科技研发开支分别为 5.49 亿元、5.53 亿元、6.23 亿元，研发费用率分别为 10.9%、13.1% 和 12.3%。今年上半年研发开支为 3.42 亿元，研发费用率为 8.1%。

与可对比的上市企业来看，纳真科技研发开支规模虽然不如中际旭创，但超过了新易盛，研发费用率更是显著超过两大龙头。

数据显示，2022 年 -2024 年，中际旭创的研发费用分别为 7.67 亿元、7.39 亿元、12.44 亿元，研发费用率分别为 7.95%、6.89%、5.21%；新易盛研发费用分别为 1.87 亿元、1.34 亿元、4.03 亿元，研发费用率分别为 5.65%、4.33%、4.66%。

不过，在财务数据上，纳真科技和两大行业龙头有着明显差异，这尤其体现在数通业务毛利率上。

纳真科技业务广泛，除数通业务外，通信业务、光芯片、光网络终端业务毛利率较低，2022-2024 年，纳真科技整体毛利率分别为 22.1%、20.6% 和 17.4%，2025 年上半年小幅上升至 18.7%。

作为对比，同期中际旭创毛利率从 29.31% 持续提升至 2024 年的 33.80%，并进一步提升至 2025 年上半年的 39.33%；新易盛毛利率在 2023 年小幅下滑至 30.99%，但 2024 年已经回升至 44.72%，2025 年上半年进一步增至 47.43%。

在毛利率相对较高数通业务上，纳真科技持续下滑。

2022-2024 年，纳真科技数通业务毛利率分别为 31.2%、28.9% 和 25.2%，持续下滑，2025 年上半年更是进一步下滑至 22.6%，三年半时间累计下滑了 8.6 个百分点。

毛利率差异一方面或是由于纳真科技高端的高速率产品产能不足。

在招股书中，纳真科技表示其毛利率下降原因之一是花费时间增加高毛利高速率数通光模块的产能。而中际旭创、新易盛专注于高速率产品的研发生产，因此毛利率更高。

另一方面，纳真科技与两大巨头毛利率差异主要是由于收入区域不同。中际旭创和新易盛主要收入来自于境外，如中际旭创 2025 年上半年境外收入占比高达 88%，新易盛上半年境外收入占比高达 94.65%。

招股书显示，纳真科技近 7 成收入来自国内市场，约 1 成收入来自亚洲其他地区，北美洲地区收入占比在 12%-15% 之间，欧洲及其他地区收入占比已下滑至 5% 以下。

招股书中纳真科技并未公布不同市场的毛利率情况，但其表示，其在国内采取具有竞争力的定价策略，以在激烈的市场竞争中有效吸引客户并获得市场份额，在国内市场销售的产品毛利率低于海外市场。

此外，纳真科技客户结构较为集中，前五大客户贡献了 50% 以上的收入。对于大客户的依赖度比较高，其中，来自客户 G 的收入在 2024 年显著增加，达 10.34 亿元，占总营收的比重提升至 20.3%，是第二大客户。2025 年上半年来自客户 G 的收入达 9.73 亿元，营收占比提升至 23.1%，成为第一大客户。

纳真科技还在强化出海，从招股书来看，纳真科技正在加大海外市场布局。

目前，纳真科技有中国青岛、中国江门、泰国暖武里府、美国新泽西州四大制造基地。2025 年上半年，其光模块产品产能利用率为 84.6%。

纳真科技计划在泰国新建一间制造基地，预计将在 2026 年开始投产。此外，为更好地满足美国客户，其正在美国扩建光模块制造基地，预计该基地扩建部分将在 2026 年开始生产光模块。这些新建或扩建的制造基地将战略性地生产高端光模块，如 400G、800G 及 1.6T 光模块。

加大海外布局的同时，纳真科技也在发力新的增长点。纳真科技也正在加大光芯片领域布局，以释放更大的协同效应。

不过，纳真科技光芯片业务规模较小，上半年营收仅 1619.9 万元，占总营收比重为 0.4%，且处于毛亏损状态，上半年该业务毛利率为 -38.5%。

虽然营收占比小，毛利率亏损，纳真科技对该业务寄予厚望。今年第三季度，纳真科技光芯片业务募资 10 亿元用于扩大产能，将在厦门新建研发及制造基地。

综合来看，由于产能布局以及市场布局等原因，当前的纳真科技尚未展现出如中际旭创、新易盛等行业龙头一样的吸金能力。随着高端产能的建设、海外市场的拓展以及光芯片业务的协同，这个全球光模块龙头的技术潜力能否加速释放，尺度商业将持续关注。

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