出 品 | 异观财经

作 者 | 夜叉白雪

近日，中国飞鹤发布了 2025 年上半年业绩报告，从披露的数据看，营收同比减少 9.4%、毛利同比减少 17.8%、净利同比减少 46%。连续四年稳居婴幼儿配方奶粉全球销量第一的飞鹤，如此业绩很难不引发市场担忧，其未来成长性堪忧。

业绩滑坡加速中

最近几年，飞鹤营收和净利润双双承压。2021 年营收增速放缓，之后连续两年营收负增长，2024 营收增速由负转正，同比增速仅为 6.2%。进入 2025 年，飞鹤面临的业绩压力不断增大。

营收方面，飞鹤上半营收 91.5 亿元，同比减少 9.4%。

对比之下，伊利集团今年上半年营收同比增长 3.4% 至 619.3 亿元。伊利表示，" 婴幼儿奶粉业务已成为公司发展的重要支柱 "，而根据媒体报道，伊利婴幼儿配方奶粉业务，市场份额跃居全国第一。

不同概念之下，飞鹤和伊利是不同的 " 第一 "。但从侧面可以看出，伊利婴幼儿奶粉业务很可能是飞鹤的 " 劲敌 "；贝因美上半年收入 13.6 亿元，同步减少 4.4%。

如今中国婴幼儿配方奶粉市场已从增量竞争转向存量竞争，飞鹤想要守住自身的行业地位，越来越难。

净利润方面，飞鹤上半年期内净利 10.3 亿元，同比减少 46%。

相比之下，伊利上半年净利润同比减少 4.4%，扣非净利提高 31.78%；贝因美归属于上市公司股东的净利润同比增长 44%。

值得一提的是，向来投重金在营销上的飞鹤，今年上半年营销开支同比减少近 4 亿元，这部分省下来的营销费用，是否意味着给飞鹤释放了近四成的利润呢？

飞鹤存在的一些问题

首先，营收结构单一。

飞鹤的收入主要由三部分构成，幼儿配方奶粉产品销售收入、其他乳制品收入和营养补充品收入。一直以来，飞鹤的收入主要来源婴幼儿配方奶粉的销售收入，该部分收入为飞鹤贡献了超九成收入，收入依赖单一业务，抗风险能力弱，新出生人口减少导致婴幼儿配方奶粉市场的萎缩，重点依赖婴幼儿配方奶粉的销售收入的飞鹤已失去成长性。

其次，重营销，轻研发。

飞鹤的销售费用多年居高不下。数据显示，2020 年至 2023 年，飞鹤的销售及经销开支分别达到 52.6 亿元、67.3 亿元、65.4 亿元、67.1 亿元；而在 2024 年，飞鹤该项支出同比增加 7% 至 71.8 亿元，营销费用率略有上升。

今年上半年，飞鹤在营销方面的开支 31.7 亿元，同比减少 10.2%，营销费用率为 34.7%，略低于上年同期 35% 的费用率。

今年上半年，飞鹤包含研发费用在内的行政开支同比增长 4.7% 至 7.7 亿元，飞鹤上半年营销开支是行政开支的 4 倍之多。

2021-2023 年，中国飞鹤研发费用分别为 4.26 亿、4.93 亿和 6.11 亿，研发费用率分别为 1.87%、2.31% 和 3.13%，虽然研发费用有所提升，但相比销售费用，实在微不足道。

最后，产品质量遭质疑。

中国飞鹤也多次因质量问题被投诉。黑猫投诉平台数据显示，截至 2025 年 8 月 17 日，中国飞鹤投诉量高达 2635 条，而竞争对手贝因美也只有 464 条投诉信息。中国飞鹤的投诉量是贝因美的 5.7 倍，中国飞鹤的投诉量远超同行。

多位消费者表示所购买飞鹤奶粉发现异物、虚假宣传等。涉及产品包括飞鹤星飞帆、飞鹤卓睿等。消费者从飞鹤奶粉发现虫子、黑色杂质、虫子、黑色线头等。有消费者表示，在京东商城购买的飞鹤奶粉存在黑色结块，商家拖延、京东客服不处理。更有消费者孩子在吃过有异物的奶粉后身上起疹子、哭闹不止，医院检查后确诊皮炎、急性肠炎。                                           

（图片来自黑猫投诉）

食品安全无小事 , 尤其在有着更高标准、更严要求的婴配粉行业。

当然，飞鹤业绩承压也受到外部环境影响。近年来，中国婴幼儿配方奶粉市场已从增量竞争转向存量竞争。

根据国家统计局数据，我国新生儿出生率持续下滑，2016 年到 2024 年，我国每年出生人口分别为 1883 万人、1765 万人、1523 万人、1465 万人、1200 万人、1062 万人、956 万人、902 万人和 954 万人，虽然 2024 年去全年出生人口较 2023 年有所增长，但出生率下滑整体趋势并未改变。人口红利消退，低生育率趋势短期内难以逆转，市场总量持续收缩是最大基本面风险。

中国婴幼儿配方奶粉市场总体继续呈现下滑态势。根据 AC 尼尔森数据，2024 年婴幼儿配方奶粉销售额下降 7.4%，销售额下降幅度有所收窄，相比较 2023 年，下降幅度收窄 2.4%。

婴幼儿配方奶粉市场的竞争，已从增量变存量，国内外奶粉品牌的竞争会更加激烈。

存量竞争时代，飞鹤所在高端行业竞争加剧。飞鹤的 " 星飞帆 " 曾是国产高端奶粉的代表，但近年来，伊利金领冠、君乐宝、澳优等品牌纷纷推出高端产品，价格带与飞鹤高度重叠。同时，外资品牌如惠氏、美赞臣、A2 等通过降价促销抢占市场，飞鹤的高端溢价优势被削弱。

经济环境变化下，消费者对高端奶粉的价格承受力下降，性价比成为重要考量。竞品（尤其部分外资品牌和新锐国产品牌）的降价促销加剧了价格战压力。

飞鹤依赖的高端化和营销驱动的增长模式已难以为继。