文 | 宁成缺  

来源 | 博望财经

白酒行业中的 " 优等生 " 今世缘（603369.SH），在 2025 年上半年却意外显出 " 差生 " 的疲态，结束了此前业绩连续增长的势头，出现营收与净利润同比双双下滑。

这也是公司自 2021 年以来，首次在半年报中遭遇营利双降，其中第二季度的表现尤其不佳，严重拖累了整体业绩。

今世缘的前身是江苏高沟酒厂，自 1996 年创立品牌以来，一直以 " 中国人的喜酒 " 为核心概念，并于 2014 年成功上市，成为江苏第二家白酒板块的上市公司。在 2021 至 2023 年间，公司的营业收入和归母净利润均保持了 20% 以上的高速增长，更在 2023 年一举突破百亿营收大关，跻身行业 " 百亿俱乐部 "。

然而，进入 2025 年上半年，今世缘不仅出现营收和利润双双倒退，还面临 " 酒卖不动 " 和毛利率下滑的双重压力，甚至出现 " 省内大本营市场失守、省外扩张明显降速 " 的困境。

资本市场反应同样不容乐观：2021 年其股价曾一度冲高至 67.98 元，但此后便进入下行通道，每年收盘皆以阴线告终，形成了一条清晰的价值缩水曲线。

来源：百度股市通

成功跨过百亿门槛之后，如何尽快摆脱传统区域酒企的标签，实现真正可持续的全国化发展，已成为今世缘必须直面的一道严峻考题。

营收净利双降低，今世缘怎么了？

在 2023 年营收突破百亿后，今世缘曾提出 2025 年实现 150 亿元的挑战目标。2024 年，公司表现稳健，全年实现营业收入 115.44 亿元，同比增长 14.32%；净利润 34.12 亿元，同比增长 8.80%，在行业整体承压的背景下仍属不错。

然而，面对行业逆风，今世缘于今年 4 月主动调整经营节奏，将全年目标设定为营业收入同比增长 5%～12%，净利润增幅略低于收入增幅，释放出降速求稳的信号。

这一战略调整很快反映在业绩上。2025 年上半年，今世缘业绩增长骤然放缓，出现自 2021 年以来首次半年报营收和利润双双下滑。

上半年公司实现营业收入 69.50 亿元，同比减少 4.84%；归母净利润 22.29 亿元，同比下降 9.46%。其中第二季度表现尤为严峻：营收仅 18.5 亿元，同比大幅下降 29.7%；归母净利润 5.85 亿元，同比降幅高达 37.06%，相当于少赚了 3.44 亿元。

这一急转直下的表现与第一季度形成强烈反差。今年一季度，今世缘营收 50.99 亿元，同比增长 9.17%；净利润 16.44 亿元，同比增长 7.27%。该增速不仅亮眼，还高于白酒行业 20 家企业的中位增速水平（1.93%）。

但进入二季度，形势明显逆转。半年报显示，第二季度营收 18.52 亿元，归母净利润 5.85 亿元，同比分别下跌 29.69% 和 37.06%，环比降幅也分别达到 63.68% 和 64.44%。

盈利质量也有所下滑。毛利率从 2024 年上半年的 73.79% 降至目前的 73.41%；净利率也降低了 1.63 个百分点，为 32.07%。

除了营收利润的双降，存货周转状况同样不容乐观。二季度末，今世缘存货周转天数达到 549.79 天，同比上升 21.87%，较一季度末的 358.14 天也有明显延长，表明白酒库存积压、销售动力不足。

经营现金流净额同比减少 13.7%，为 10.75 亿元，进一步反映出终端动销放缓对资金回笼的影响。

此外，被视作酒企 " 蓄水池 " 的合同负债——代表经销商打款意愿及对后市信心的指标——也从 2024 年末的 15.93 亿元大幅降至 6 亿元，降幅达 62.35%，显示经销商拿货趋于谨慎。

今世缘在财报中解释，合同负债下降主要受季节性因素影响，预收款项减少属于正常现象。公司同时强调，在白酒消费需求整体减弱的背景下，当前表现仍处于行业较好水平，环比降幅较大符合行业规律，主要仍是季节性因素。

但数据背后，这家刚跨入百亿阵营的区域酒企，正经历着从高速扩张到稳健发展的转型阵痛。如何平衡规模增长与市场深耕，如何在行业调整期维持渠道信心，将成为其实现 "150 亿目标 " 的关键考验。

省内失守与省外乏力

今世缘一直宣称要 " 精耕省内，突破省外 "。在 2025 年的省外市场拓展中，公司通过举办多样化活动提升品牌形象，并实施 " 六聚焦 " 策略，力图推动品牌建设与销售协同发展。

尤其自 5 月 10 日 " 苏超 " 足球联赛开赛以来，这场原本局限于江苏的赛事影响力迅速扩大，远超体育范畴，成为今世缘提升品牌知名度的重要平台。在全部 85 场 " 苏超 " 比赛中，今世缘旗下国缘 V3 频繁亮相绿茵场，不仅直接触达现场近百万球迷，还通过电视和网络转播影响了数百万乃至上千万观众。

然而，高投入并未带来预期中的回报。今世缘的销售费用逐年攀升，从 2021 年的 3.94 亿元增至目前的 10.30 亿元。2025 年上半年，销售费用增长了 10.07%，营收却同比下滑 9.46%，出现 " 省内失守、省外增速放缓 " 的尴尬局面。

这种反差在区域市场中体现得尤为明显：2025 年上半年，作为基本盘的江苏省内市场收入同比减少 6.07% 至 62.54 亿元，占整体营收比重仍高达 91.93%。

具体到省内各区域，传统优势市场呈现全面下滑态势：南京大区以 17.53 亿元营收保持领先（占省内 27.8%），但同比下降 7.94%；淮安大区作为核心市场营收 12.94 亿元，下滑 4.32%；苏中大区营收 11.16 亿元，微降 0.21%。苏南、盐城、淮海大区更分别出现 11.04%、6.36%、7.33% 的较大跌幅。

省内竞争加剧是业绩承压的重要原因。

在南京、苏州等核心城市，洋河股份通过 " 百日攻坚 " 行动强化终端陈列，挤压今世缘货架空间；苏北市场则面临安徽口子窖的兼香型产品冲击，徐州、连云港等地份额被瓜分；同时，山西汾酒玻汾系列、泸州老窖头曲系列在乡镇市场铺货率提升，直接挤压今世缘 300 元以下价格带产品。

省外市场拓展虽保持增长，但增速已明显放缓。2025 上半年省外营收 6.28 亿元，同比增长 4.78%，与去年同期的 36.39% 增速相比大幅缩水。

更值得关注的是，自 2014 年上市提出 "3～5 年开发全国市场 " 目标以来，省外市场占比仅从 6% 提升至 8.07%，年均增长不足 0.2 个百分点，至今体量仍不足 10%，全国化进程显著滞后。

这种 " 省内失守、省外乏力 " 的困境，折射出今世缘在战略执行中的深层矛盾：尽管通过体育营销等手段强化品牌曝光，但渠道深耕与市场转化效率未能同步提升；虽然销售费用持续加码，但未能有效转化为经销商信心与终端动销。

禁酒令冲击与扩产风险

今世缘的业绩下滑与多重因素交织相关。除了每年第二季度作为白酒传统消费淡季的影响外，2025 年 5 月 " 禁酒令 " 的发布与落地执行，直接冲击了政务与高端商务消费场景，成为导致业绩承压的关键变量。

作为江苏省内常用的政务、商务招待用酒，今世缘特 A+ 类（300 元以上价位）产品高度依赖接待场景。随着政府厉行节约政策持续深化，这类高端产品的市场空间被显著压缩。

数据显示，2025 年上半年，特 A+ 类产品实现营收 43.11 亿元，同比下降 7.37%，成为拖累整体业绩的核心因素。尽管特 A 类（100-300 元）产品营收 22.32 亿元，同比微增 0.74%，但难以填补高端产品下滑的缺口。

更值得注意的是，其他价格带产品均呈现不同幅度萎缩：A 类（50-100 元）营收 2.32 亿元（降 10.04%）、B 类（20-50 元）营收 7679.84 万元（降 6.34%）、C 类及 D 类（20 元以下）营收 2651.71 万元（降 39.38%），形成全价格带承压的态势。

今世缘白酒类产品按照价位带划分产品档次，特 A+ 类为出厂指导价 300 元（含税，下同）以上的产品，特 A 类为 100 — 300 元价位带产品，A 类为 50 — 100 元价位带产品，B 类为 20 — 50 元价位带产品，C 类、D 类为 20 元以下价位带产品，其他为非白酒产品。

面对市场压力，今世缘自 2024 年起加速产能优化布局。

在保持原酒生产规模稳定增长的同时，企业着力提升产能储备：一个年产 2 万吨的清雅酱香车间已建成待投用，行业领先的全流程智能化制曲技术即将落地应用，陶坛储能更扩充至 20 万吨。

这些举措虽旨在强化生产效率与品质保障，但在当前行业环境下，扩产计划无疑充满风险——国内白酒市场正面临生产量下滑、终端销售不振、库存积压严重等多重挑战，行业实质性好转或需待 2026 年下半年。

当市场调整加深、行业竞争加剧，市场集中度进一步提升，今世缘的 " 百亿门槛 " 正面临双重考验：若无法实现全国市场的突破性进展，或在省内高端市场切下更大份额，当前的百亿规模或许将成为其阶段性巅峰。

留给这家区域酒企调整战略、证明自我的时间窗口，正在逐渐收窄。