华龙证券股份有限公司杨阳 , 李浩洋近期对长城汽车进行研究并发布了研究报告《2025 年半年报点评报告：2025H1 业绩承压，看好新品大年 + 生态出海带动业绩修复》，给予长城汽车买入评级。

长城汽车 ( 601633 )

事件：

8 月 30 日，长城汽车发布 2025 年半年报：公司 2025 年上半年实现营收 923.35 亿元，同比 +0.99%，实现归母净利润 63.37 亿元，同比 -10.21%；2025Q2 实现营收 523.16 亿元，同比 +7.72%，实现归母净利润 45.86 亿元，同比 +19.47%。

观点：

价格战 & 销售结构变化影响下 Q2 单车营收承压。公司 2025Q2 营收同比 +7.72%，销量同比 +10.07%，单车营收同比 -2.15% 至 16.72 万元 / 辆。单车收入同比承压主要原因有二：一是 2025H1 乘用车市场价格战影响售价；二是公司销量结构变化，海外 / 坦克 &WEY 牌等高端品牌销量分别同比 -1.80%/+7.43% 至 10.68/8.28 万辆，占总销量比重分别同比 -4.12/-0.65pct 至 34.11%/26.47%。随着 2025H2 国内价格战在政策遏制下趋缓以及高端新品带动，公司单车均价有望回升，2025 年 7 月，公司海外 / 高端品牌销量占比已回升至 39.37%/28.81%。公司持续推进新能源转型，2025Q2 新能源销量同比 +33.70% 至 9.79 万辆，占比同比 +5.52pct 至 31.27%。

市场竞争激烈压制盈利能力，单车扣非归母净利润同比 -47.09%。公司 2025Q2 扣非归母净利润同比 -41.76%，主要系非经常性损益同比大幅增长，我们认为或因俄罗斯报废税退税影响。在价格战影响下，公司 2025Q2 单车扣非归母净利润同比 -47.09% 至 0.67 万元 / 辆，其中毛利率同比 -2.56pct 至 18.80%；期间费用率同比 -0.18pct 至 10.26%，其中销售费用率同比 +0.92pct，主要系公司加速构建直连用户的新渠道模式，以及加大新车型、新技术的上市宣传及品牌提升所致。公司 2025Q2 经营性现金净流入 181.95 亿元，同比 +51.33%。

产品大年新品表现优秀，生态出海产业链加速落地。公司 2025 年进入产品大年，已发布的新品表现优秀，哈弗旗下大狗 2026 款 / 猛龙 2026 款上市 24 小时订单 20668/21856 台，全新坦克 500 上市 2 小时锁单 12257 台，WEY 牌高山 8/9 系列 2025 年 7 月合计销量达 6149 辆。后续公司新品储备丰富，高山 7 将于 9 月开启预售，坦克 /WEY 牌 / 哈弗 / 欧拉等主要品牌均有新车或改款车型上市。公司生态出海规划逐步落地，随着 8 月巴西工厂竣工投产，公司已于海外布局 3 个全流程生产基地以及超过 1400 家渠道，随着各品牌新品逐步落地，有望带动公司海外销量持续增长。

盈利预测及投资评级：公司 2025 年进入产品大年，生态出海加速落地，有望实现销量及其结构双双改善，带动业绩修复。考虑到乘用车市场竞争仍较为激烈，我们下调公司盈利预测，预计公司 2025-2027 年归母净利润分别为 144.34/168.84/193.46 亿元（原 2025-2026 年预测为 150.37/177.91/203.33 亿元），当前股价对应 PE 为 15.5/13.2/11.5 倍，可比公司 PE 平均值为 18.6/14.8/12.3 倍，公司估值水平低于可比公司平均值，维持 " 买入 " 评级。

风险提示：宏观经济不及预期；新车销量不及预期；智能化进展不及预期；上游原材料涨价；地缘政治风险；测算存在误差，以实际为准。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 23 家机构给出评级，买入评级 18 家，增持评级 5 家；过去 90 天内机构目标均价为 32.37。

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