开源证券股份有限公司高超 , 卢崑近期对国联民生进行研究并发布了研究报告《国联民生 2025 中报点评：并表民生证券，收入跨越式提升》，给予国联民生买入评级。

国联民生 ( 601456 )

并表民生证券，收入跨越式提升，看好协同效应

2025H1 公司营业收入 / 归母净利润 40.1/11.3 亿元，同比 269%/+1185%，单 Q2 归母净利润 7.5 亿元，环比 +100%。年化加权平均 ROE5.0%，同比 +4pct，期末杠杆率（扣客户保证金）2.93 倍，环比 +0.12 倍。公司发行股份收购民生证券于 2025 年 1 月 3 日完成过户，公司收入实现跨越式增长，我们预计公司 2025-2027 年归母净利润 21.9/22.9/27.3 亿元，同比 +451%/+5%/+19%，当前股价对应 PB1.3/1.2/1.2 倍，看好公司整合民生证券后的协同效应，维持 " 买入 " 评级。

经纪和投行收入同比高增，并表民生证券实现跨越式提升

（1）上半年经纪业务净收入 9.05 亿，同比 +224%，受益于市场交易活跃以及并表后客户增加。上半年公司新增客户数 11.76 万户，累计总客户数达 345.59 万户；金融产品销售规模（不含现金管理产品）870.20 亿元，期末金融产品保有量 314.36 亿元。基金投顾业务继续保持行业领先，业务规模持续增长，基金投顾保有规模 97.08 亿元。（2）上半年投行净收入 5.3 亿元，同比 +214%，并表民生证券带来投行能力跨越式提升，IPO 项目 3 单，承销规模 15 亿（2024H1 为 1 单，规模 0.17 亿），再融资项目 3 单，承销规模 11 亿（2024H1 为 1 单，规模 2.78 亿），债券承销发行数量 245 单，规模 740 亿（2024H1 为 81 单，规模 209 亿）。（3）资管净收入 3.6 亿，同比 +14%，公司证券资产管理业务受托资金 1984.17 亿元，同比 +59%，集合资管 AUM980 亿，同比 +183%。

投资收益大幅提升，权益自营跑赢沪深 300 指数

（1）上半年投资收益（含公允价值变动损益）21 亿，同比 +456%，自营投资收益率 2.5%（2024H1 为 0.8%）。权益投资围绕杠铃策略，以红利价值股配置为盾，精选成长股为矛，充分抓住第二季度以来市场的上升行情，重点配置有色、医药、军工等行业，实现了较高的投资收益，收益率大幅跑赢沪深 300 指数，预计股权衍生品低基数 + 市场回暖原因实现同比高增，固收整体稳健。（2）利息净收入 0.27 亿元，利息收入 / 利息支出为 9.3/9.1 亿，公司两融规模 172 亿，市占率 0.93%。

风险提示：市场波动影响投资收益；整合效果具有不确定性。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 7 家机构给出评级，买入评级 5 家，增持评级 2 家；过去 90 天内机构目标均价为 15.15。

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