文 | 董武英

编辑 | 刘振涛

1915 年在巴拿马举办的万国博览会上，国内白酒行业的汾酒、直隶（官厅）高粱酒、河南（官厅）高粱酒拿到了最高大奖甲等大奖章，茅台、五粮液、泸州老窖、西凤酒也都拿到了金奖。

但较少有人知道的是，在这些白酒产品之外，产自绍兴 " 云集酒坊 " 的黄酒也在这届博览会上拿到了金奖。这家云集酒坊正是会稽山绍兴酒股份公司的前身。

近期，会稽山发布了 2025 年半年报。上半年，会稽山营收达到 8.17 亿元，实现归母净利润 9387.71 万元，营收与利润规模均创出了上市以来中期业绩新高。

财报中显示，上半年会稽山的销售费用大涨了 53.69%，财报外，会稽山冠名文化节目，找顶流明星代言，加强品牌营销力度。

下足功夫的营销不仅拉动了业绩，业绩之外，会稽山今年以来的股价也上涨，截至 9 月 5 日收盘，年内股价涨幅已超 130%，还吸引了私募大佬葛卫东的目光。

不过，营销拉动业绩增长，资本市场股价狂欢的背后，加大营销换取市场的策略是否能长期持续拉动业绩？特别是在明星流量效应逐步消退之后。

目前，会稽山的业绩增速已放缓，全国化的布局处于初级阶段，区域化集中问题待解，后期将如何进一步发展？

会稽山晋升黄酒 " 一哥 "，

私募大佬葛卫东曾疯狂买入

黄酒有着极为悠久的历史，它是中国特产的发酵酒，与啤酒、葡萄酒并称世界三大古酒。由于技术不成熟等原因，古代黄酒多呈现为绿色，或是浑浊偏白，工艺成熟后发酵酒酒精度通常在 14%-20% 之间，酒体一般呈现出黄色或琥珀色，因此称之黄酒。

历史发展中，由于粮食成本、生产工艺、酒精度数、口感差异等原因，黄酒的主流地位逐渐让位于白酒。黄酒变成 " 地方特产 "，主要流行于江浙沪等南方地区，市场规模相对较小。

据东吴证券研报，2016 年的行业巅峰期，规模以上黄酒企业累计销售收入为 198 亿元，随后有所回落，2023 年规上黄酒企业累计销售额已降至 85.47 亿元。

在这个过程中，黄酒行业两巨头古越龙山及会稽山市占率不断提升，由 2017 年的 14.9% 提升至 2023 年的 37.4%，与其他黄酒企业迅速拉开了距离。

不过，如何做大黄酒市场、让年轻人以及全国人喜欢黄酒仍是黄酒龙头需要解决的问题。

近年来，在黄酒年轻化问题上，以往的 " 行业老二 " 会稽山取得了更为突出的成果，逐渐晋升为 " 一哥 "。

会稽山黄酒的历史可追溯至 1743 年，当时绍兴酿酒高手周佳木创建了 " 云集酒坊 "。1915 年，绍兴黄酒在巴拿马万国博览会上获得金奖。在 1952 年的全国第一届品酒会上，由云集酒厂生产的绍兴鉴湖长春酒获得八大名酒称号。

2022 年，起家于绍兴的中建信入主会稽山，提出了 " 年轻化 " 与 " 高端化 " 两大战略。2023 年 7 月，会稽山 " 一日一熏 "（爽酒）作为年轻化转型产品上市，首创气泡黄酒概念。2024 年 "618" 期间，爽酒在 72 小时内销售额突破 1000 万元，从年初至 6 月 19 日累计销售额达 1650 万元，成为黄酒行业罕见的爆款产品。

今年以来，爽酒同样保持着较高的热度。会稽山官方曾公布，截至今年 5 月 30 日，爽酒在抖音渠道 GMV 已经突破 2000 万元。今年 "618" 期间，会稽山全网 GMV 超过 5000 万元，同比增长 400%，其中爽酒为销售主力。来自会稽山的数据显示，爽酒 35 岁以下年轻消费者占比 70%。

在年轻化上取得的突出成绩，加之今年 4 月宣布的黄酒提价消息，带动了资本市场对会稽山的热情。

Wind 数据显示，今年以来，截至 9 月 5 日收盘，会稽山股价累计涨幅超过 130%，远超同行。同期，古越龙山股价涨幅为 17% 左右，金枫酒业股价涨幅仅为 3% 左右。

股价的迅速上涨，使得会稽山市值超越古越龙山，成为黄酒行业新晋 " 市值一哥 "。截至 9 月 5 日收盘，会稽山总市值达 121 亿元，古越龙山市值为 93 亿元。

同时，爽酒的热卖，一定程度上也带动了会稽山的业绩表现。2025 年上半年，会稽山营收达到 8.17 亿元，同比增长 11.03%，规模创出了上市以来半年度营收新高；实现归母净利润 9387.71 万元，同比增长 3.41%；扣非净利润为 8933.34 万元，同比增长 14.60%，净利润规模同样创了上市以来半年度新高。

不过，规模创新高的情况下，会稽山的营收和归母净利润增速有所放缓。2024 年上半年，会稽山的营收增速为 18.24%，归母净利润增速为 15.63%。

横向对比，今年上半年会稽山营收规模虽然仍不及古越龙山，后者营收达 8.93 亿元，但两者间的差距已经缩小至不到 8000 万元。归母净利润则超过了古越龙山，这是会稽山自 2015 年来首次在归母净利润上超越古越龙山。

在业绩股价双增长的同时，值得注意的是，今年二季度，私募大佬葛卫东出现在会稽山前十大股东列表中，持股比例达 1.04%，排名第 8。同时，葛卫东家族成员葛贵莲也位列会稽山第四大股东，持股比例为 2.88%。

销售费用大增 53.69%，

核心市场收入下滑，受困区域痛点仍待解

从财报来看，爽酒的爆发以及会稽山上半年业绩的增长，很大程度上来自于在营销和推广力度的提升。

2025 年上半年，会稽山销售费用高达 2.15 亿元，同比大增 53.69%，金额同比增加了 7516.20 万元，销售费用率高达 26.34%，同比提升了 7.31 个百分点。同期，古越龙山销售费用为 1.2 亿元，销售费用率仅为 13.43%。

具体来看，会稽山上半年销售费用的增加主要来自于广告宣传促销费用的增加。2025 年上半年，会稽山广告宣传促销费达 1.19 亿元，同比增长 87.18%，金额同比增加了 5553.27 万元。

2025 年 5 月 25 日，会稽山爽酒邀请明星吴彦祖以及抖音网红白冰联合带货，这虽然带动了销量增长，但营销投入的增加却一定程度上侵蚀了利润。

尤其在今年第二季度，会稽山营收同比增加 3700.91 万元至 3.36 亿元，同时销售费用同比增加 3592.9 万元至 1.09 亿元。第二季度会稽山归母净利润仅 13.39 万元，扣非净利润为 -324.53 万元。同期，古越龙山的归母净利润达 3128.35 万元，扣非净利润为 2392.66 万元。

考虑到爽酒尚处于推广前期，会稽山在销售费用上的高投入有利于提升产品销量、打响品牌。不过，这一高销售费用投入带来的营收增长究竟能否持续，仍然有待后续进一步观察。

从销售区域来看，会稽山的收入主要局限于公司的大本营——浙江大区。2025 年上半年，会稽山在浙江大区的销售收入达 5.18 亿元，同比增长了 19.29%。

但在另两个核心市场——江苏大区以及上海地区，会稽山上半年营收分别为 5194.10 万元和 1.36 亿元，同比分别下滑了 13.83% 和 11.31%。这两大市场营收增速相较一季度的 -6.91% 和 -8.91% 并未止跌且下滑幅度更大。

在其他地区上，今年上半年会稽山营收为 7564.40 万元，同比增长了 13.46%，较一季度 3.33% 的增速有了一定提升。上半年国际销售收入为 450.46 万元，同比下降 15.98%。

从以上数据可以看到，会稽山的收入还是依赖大本营浙江地区，核心市场收入下降，其他地区营收有了一定增长，全国化取得了一定进展，但还处于初级阶段。

在上半年业绩说明会上，会稽山管理层透露，公司全国化布局已初见成效，上半年在山东、广东、福建等长三角以外区域获得了更高的业务关注度和业务增速。

不过，从金额来看，会稽山二季度其他地区营收规模仅增长 1123.64 万元，占二季度总营收比重不到 5%，其全国化效果仍待进一步拓展。

好一点的是，爽酒的火爆一定程度上带动了经销商的热情。2025 年上半年，会稽山爽酒主要通过直销模式进行销售，但据媒体报道，会稽山官方表示：" 公司已经制定了气泡黄酒的线下招商政策和策略，并把 2025 年作为线下突破的起始之年。从七月份开始，我们在线下渠道招商方面已经取得了显著进展，主要关注年轻群体为主的渠道。"

从经销商数量来看，会稽山今年一季度经销商净减少了 102 个，但到二季度末经销商净减少数量收缩至 21 个。也就是说，会稽山二季度经销商净增加了 81 个，其中浙江大区经销商数量净增加了 43 个，其他地区经销商数量增加了 47 家，江苏大区和上海地区二季度经销商仍处于净减少状态。

同时，会稽山也在推出更多新品来加速转型。8 月 5 日，会稽山官方微信公众号宣布，新品 1743 原浆鲜黄酒与纯正五年鲜原浆绍兴酒正式上市，面向佐餐场景。据介绍，这两款新品均主打 " 鲜 " 的概念，以 "5 秒瞬杀锁鲜 " 技术配合全链路冷链，防止风味流失。

在业绩说明会上，会稽山总经理杨刚表示，目前鲜黄酒尚处于探索阶段，但经销商对这一新品类态度积极。

综合来看，会稽山作为黄酒龙头，近年来正在积极推进转型，并取得了一定效果，因此受到了资本市场的认可。但目前来看，销售费用的增长，加大营销是会稽山重要的手段，会稽山的转型仍处于起步阶段，仍需进一步推进。这个黄酒龙头能否凭借新爆款产品彻底实现黄酒行业年轻化、全国化突破，尺度商业将持续关注。

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