本文来源：时代周报 作者：林昀肖

9 月 5 日，恒瑞医药（600276.SH）宣布与美国 Braveheart Bio 公司就其自主研发的心肌肌球蛋白（Myosin）小分子抑制剂 HRS-1893 项目达成独家许可协议。HRS-1893 是恒瑞医药在心脏病领域的重要创新成果之一，且已进入 III 期临床阶段。

Braveheart Bio 于 2024 年在美国特拉华州设立，主要投资方包括 Forbion 资本、OrbiMed 等，投资方与 Braveheart Bio 核心高管负责公司筹建及运营。

根据协议条款，恒瑞医药将 HRS-1893 在除中国内地、中国香港特别行政区、中国澳门特别行政区及中国台湾地区以外的全球范围内开发、生产和商业化的独家权利有偿许可给 Braveheart Bio。

Braveheart Bio 将向恒瑞医药支付 6500 万美元首付款（含 3250 万美元现金和等值 3250 万美元的 Braveheart Bio 公司股权）和完成技术转移后的 1000 万美元近期里程碑款，总计 7500 万美元。此外，恒瑞医药还将收取最高可达 10.13 亿美元的与临床开发和销售相关的里程碑付款，及相应的销售提成。

恒瑞医药执行副总裁、首席战略官江宁军表示，这是恒瑞再度携手国际资本，以 NewCo（New Company）模式推动全球医药创新。

恒瑞早在 2024 年 5 月便首次采用 NewCo 模式，将 GLP-1 类创新药组合（HRS-7535、HRS9531、HRS-4729）有偿许可给设立在美国，由贝恩资本生命科学基金、Atlas Ventures、RTW 资本等组建的新公司，首付款加潜在里程碑付款累计高达 60 亿美元，作为交易对价的一部分，恒瑞医药还取得了 19.9% 的股权。

相较于传统 License-out 模式，对于企业采用 NewCo 模式的战略选择，医药行业资深经理人杜臣在接受时代周报记者采访时指出，企业选择 NewCo 模式主要基于三点：首先是企业具备坚定的国际化战略并敢于实践。其次是拥有丰富产品线和稳健现金流，能够支撑长期投入；再者是看重对项目的未来主导权，可通过回购、参股或控股等灵活方式深度参与，而非仅满足于短期收益分成。

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为何选择 NewCo？

今年以来，恒瑞医药已完成多项出海 BD 交易。7 月 28 日，恒瑞医药与葛兰素史克（GSK）签署协议，将共同开发至多 12 款涵盖呼吸、自免和炎症、肿瘤治疗领域的创新药物，含 PDE3/4 抑制剂 HRS9821 大中华区以外授权。

今年 4 月，恒瑞医药将口服 GnRH 受体拮抗剂 SHR7280（适应症涵盖医学辅助生殖及妇科领域）在中国内地的独家商业化权益及授权区域之外区域的优先谈判权授予德国默克；3 月，恒瑞医药将脂蛋白 ( a ) 【Lp（a）】的口服小分子药物 HRS-5346 在大中华区以外的全球独家权益授权给默沙东。

在上述 BD 交易中，恒瑞医药未采用 NewCo 模式，而此次恒瑞医药在 HRS-1893 项目中采用 NewCo 模式是基于哪些方面的考虑？

恒瑞医药方面在接受时代周报记者采访时表示，每一种出海方式都有其优势，NewCo 模式是中国创新药企出海的新路径，可通过 " 技术入股 + 资本合作 " 实现轻资产出海，既保障短期收益，又有助于中国创新药企在国际合作中更好的参与决策，布局长期国际化竞争。

NewCo 是指药企和资本方合作，成立一个新的公司。亚泰资本《2024 年中国医疗健康行业股权投资年度报告》（以下简称《年度报告》）指出，NewCo 模式为新公司提供了充足的现金流，这不仅解决了资金问题，也为原企业的投资者提供了一个清晰的退出路径，这种退出机制使得投资者能够实现资本回收。仅 2024 下半年就有康诺亚、亿腾嘉和、岸迈生物、领康医药等企业进入 NewCo 赛道。

亚泰资本认为，与传统的 license 模式相比，NewCo 的最大优势在于能够围绕合作的核心资产组建专属的顶尖管理团队，并将公司战略完全聚焦于该核心资产。这种模式避免了 MNC（跨国公司）企业在后续合作中频繁调整战略的情况，也杜绝了合作资产在初始阶段被闲置或忽视的可能性。

相较于传统 License-out 模式，杜臣认为，NewCo 模式作为一种创新的 License-out 形式，具备多项优势。

首先，是能够围绕特定项目量身定制公司架构与团队，集中资源推动项目成功；其次，是新公司无历史遗留问题或债务负担，决策和运营更为灵活；再者，是授权方可通过预先约定的回购或退出条款，以较低成本实现国际化布局和团队培养。

" 此外，本土药企和国际资本打交道，有助于本土药企熟悉国际资本运作规则，而此前中国药企的运作模式可能难以得到国际资本的充分认可。" 杜臣认为。

此次与恒瑞医药合作的 Braveheart Bio 的主要投资方中，Forbion 是欧洲知名生命科学风投之一，在发掘、培育和指导生命科学公司方面，已推动多项突破性疗法获批；OrbiMed 是全球医疗健康领域知名投资机构之一，致力于打造世界级的医疗健康公司。

对于 NewCo 模式，瑞银证券中国医药行业研究主管陈晨也曾指出，由于企业在 NewCo 中占有股权，一方面，使企业在未来研发的过程中有话语权；另一方面，如果公司看好自己资产的未来成长空间，通过 NewCo 占有股权能够获得 NewCo 公司未来股权增值所带来的收益。

但与此同时，NewCo 模式也存在一些劣势，杜臣认为，新公司组建过程复杂、周期长，对资金和谈判能力要求高；同时，团队稳定性与项目执行面临不确定性；且创新药上市后若三年内未达市场预期，则失败风险较高，整体容错率较低。陈晨也指出，NewCo 可能在海外临床试验的推进、资源获取等方面存在劣势。

哪些企业和产品更适合 NewCo 模式？杜臣认为，具备丰富且各阶段产品分布均衡的管线、拥有稳定现金流支撑的企业更适合采用 NewCo 模式，同时，企业需拥有坚定的国际化战略和强大的自主研发能力；从产品角度看，NewCo 模式更适合的是那些定位明确、针对空白治疗领域或相较于现有疗法在技术、疗效或安全性上具有显著优势的创新药。

多种出海模式并驾齐驱

《年度报告》指出，2024 年创新药的生存空间被挤压，中国 BD 出海也催生出新的模式— NewCo。

而在今年上半年，创新药板块突飞猛进，Wind 数据显示，A 股创新药指数今年以来呈整体上涨趋势，并在 5 月以来迅速攀升，年初至今涨幅达到 60% 以上。

与此同时，中国创新药迎来 BD 交易大爆发，医药魔方数据显示，今年上半年，中国创新药 License out 总金额接近 660 亿美元，已超 2024 全年 BD 交易总额。

密集的创新药 BD 交易从 5 月末起大爆发，一直延续至今。5 月 -6 月，包括三生制药、信诺维、石药集团、翰森制药、先声药业、和铂医药等近 20 家药企相继官宣与跨国药企的 BD 交易合作，涉及 GLP-1、双抗、ADC 等热门研发领域。

上述交易多为传统 License out 模式，巨额首付款屡屡出现，其中，三生制药与辉瑞的交易获得 12.5 亿美元，打破国产创新药出海首付款纪录。同时，也有创新药企业采用 NewCo 模式，其中，荣昌生物的 NewCo 出海交易引发资本市场关注。

6 月 25 日，荣昌生物宣布，美国纳斯达克上市公司 Vor Bio 将获得泰它西普在除大中华区以外的全球范围内开发、生产和商业化的独家权利。作为对外许可交易对价一部分，荣昌生物及其全资附属主体荣普合伙将取得 Vor Bio 价值 1.25 亿美元现金及认股权证、最高可达 41.05 亿美元的里程碑付款等。

然而，此次交易公布后，荣昌生物在资本市场的表现令人大跌眼镜。6 月 26 日，荣昌生物 A 股开盘大跌 14.45%，此后一度触及跌停，最终收跌 18.36%；港股开盘大跌 14.76%，此后跌幅一度超过 25%，最终收跌 11.71%。

此次交易首付款较低，仅有 0.45 亿美元。与此同时，Vor Bio 是一家交易前市值只有 5000 万美金的纳斯达克上市公司，非国际知名药企，且近年来经营情况不佳。今年 5 月 8 日，Vor Bio 宣布暂停所有临床和生产活动，裁员约 95%，仅保留 8 名员工以维持基本运营并寻求战略替代方案。

杜臣认为，资本市场对 NewCo 模式出海的评价，核心往往取决于项目的临床数据与市场前景的判断，并高度关注药企的战略眼光、项目选择及系统化研发能力。

从今年以来的企业布局和市场反应来看，在市场明显回暖下，相比 " 来钱快 " 的传统 License-out 模式，NewCo 模式是否已不是主流？

杜臣认为，在今年 BD 交易大爆发的情况下，尚不能断言 NewCo 与 License-out 哪一个模式会成为主流，长时间内两种模式可能会并驾齐驱，以后可能还会有更多模式出现，如果中国医药创新保持当前势头持续发展，还会探索出其他模式，或不会是一种模式一统天下。

恒瑞医药方面对时代周报记者表示，创新药对外许可作为公司常态化业务，其收入已成为公司营业收入的重要组成部分。稳步推进国际化，是恒瑞的长期发展战略，恒瑞推进国际化的方式是多样的，除了 NewCo、商务开发（BD），也有海外独立研发。

" 公司坚持自主研发与开放合作并重，在内生发展的基础上着力加强国际合作。同时我们并不固定在一个模式上，出海路径会不断变化，根据不同的产品，会形成不同的方式。" 恒瑞医药方面表示。