文 | 晓锋   

来源 | 博望财经

白酒这门生意，算是越来越见顶了，不仅喝酒的人叫苦，卖酒的也苦，这其中川酒金花之一，舍得酒业就是一个典型的例子。

多年之前，舍得酒业市值逼近千亿大关，而如今，市值已跌至两百多亿。

从业绩来看，舍得酒业经历了 " 过山车 "，2020 到 2023 年期间，舍得酒业的营收从 27.04 亿元上升至 70.87 亿元，净利润从 5.811 亿元上升至 17.69 亿元，仅仅用了 3 年营收翻了 2.62 倍，净利则翻了 3.04 倍。

可白酒带来的产业红利没有给行业大多数玩家留下太多的享受红利的空间，在整个白酒行业步入下行周期的大背景下，舍得酒业亦开始面临考验。

最明显的是，今年上半年，舍得酒业的营收为 27.01 亿元，这样的营收已然跌回到 2021 年的水平（2021 年营收为 23.91 亿元）。

业绩双降，库存压力攀升

对于白酒企业而言，最希望的 " 双降 " 莫过于降库存、降负债，不过在当下除了茅台这类头部酒企可以支撑业绩大盘外，大多数酒业尤其是中腰部及其以下的酒业，很难在经营业绩上交出一份绝对完美和亮眼的答卷。

舍得酒业的 " 双降 "，一是营收、二是利润，并且呈现持续性下行。

具体来看，今年该公司上半年的财务数据显示，舍得酒业今年上半年营收为 27.01 亿元，同期下降了 17.41%，归母净利润与扣非净利润分别为 4.43 亿元和 4.39 亿元，同比降幅均超过 24%，业绩下行趋势较为明显。

其实，这不是舍得酒业第一次出现业绩相对承压的局面，过去几年，舍得酒业都面临此番苦恼的问题，从去年二季度开始到今年一季度为止，舍得酒业的 " 双降 " 问题几乎一直存在。其中去年四季度营收和净利润仅为 8.972 亿元和 -3.231 亿元，营收和净利润增速分别为 -51.2% 和 -168.11%。

按年度看，2024 年舍得酒业营收同比下降 24.41%，净利润同比降幅更是达到 80.46%，成为公司自 2016 年以来首次出现业绩负增长。

虽然业绩在降，不过另外一个现象是，这几年舍得酒业的库存压力越来越大，一路攀升。两种不同的情况构建了该公司经营层级的两面相。

截至本报告期，公司存货账面余额为 56.05 亿元，较期初的 52.21 亿元增长 7.35%。其中，自制半成品占比高达 46.62 亿元。

此外，公司存货周转率从 2024 年的 0.38 次进一步下降至 0.17 次，对应存货周转天数从 940 天延长至 1052 天，营运效率的变化反映出存货流动性显著减弱，去库存压力不小。

站在行业视角，合同负债作为反映市场信心的重要指标，舍得酒业在此方面也有挑战。

公开资料显示，舍得酒业 2025 年中期报告中的合同负债为 1.57 亿元，同比小幅下滑 3.01%。值得关注的是，若将时间拉长进行对比，该项数据在 2023 年第一季度曾达到 7.97 亿元的高位，而到 2025 年同期已降至 2.06 亿元。

这种变化或多或少意味着，渠道层面对业务可能越来越谨慎。

行业普遍承压，舍得高端酒也不好做

舍得酒业上述的业绩与库存问题，与其经营策略有关，不过往深入思考，在洋河、汾酒、珍酒等不少知名酒企都面临压力的时候，更重要的原因，可能出在行业上。

白酒行业面临的核心问题是，价格持续承压，头部白酒产品价格大幅下跌，如 53 度飞天茅台 2024 年 618 补贴后最低 1840 元 / 瓶，较往年跌幅明显。而千元以上高端酒价格普遍下探，部分产品价格倒挂率超 20%，且 500 元以上细分酒类产品也出现价格波动，行业定价逻辑从 " 市场比较 + 成本优势 " 转为 " 杀价、比价 "，内卷严重。

在此情况下，行业分化加剧，尾部企业生存艰难，由于头部品牌凭借技术、渠道和品牌优势巩固市场地位，比如，2024 年贵州茅台、五粮液、山西汾酒营收和归母净利润均实现增长；而尾部企业被逐步淘汰，部分酒企营收下滑明显。

所以，在整个业内日子都不会好过的情况下，舍得酒业的规模、渠道面相对头部品牌又受限，自然也就容易受伤，由此带来业绩上的不佳。

即使在过去舍得酒业表现尚可的高端酒领域，今年上半年的情况也开始发生了变化。

今年上半年，舍得酒业的中高档酒实现营收 19.73 亿元，同比减少 24.15%，营收占比为 73.05%。而在去年上半年，其中高档酒实现营收 26.01 亿元，营收占比为 79.54%，对比来看，今年上半年中高档酒的营收和营收占比都有明显下降。

当下的白酒行业梯队结构十分明显，不同企业所处的位置皆有不同。例如，茅台、五粮液等头部品牌基本垄断了全国高端白酒市场，虽然高端酒意味着高端品牌地位和价值，并能贡献可观的商业利润，却不是每个酒企都有机会分上一杯羹的。

由此，舍得酒业的基本盘，或许还在普通酒品上。

压力环伺，未来挑战不小

按照上述的经营情况和行业问题，舍得酒业在未来可能仍面临着非常多的压力。

首要的压力来自渠道侧。

上半年舍得酒业经销商数量减少 78 家至 2585 家，其中四川省内经销商减少 43 家，省外减少 35 家，批发代理收入 20.82 亿元，同比下降 23.72%。

由于白酒行业普遍实行先付款再发货的合作模式，这一操作会使白酒企业形成预收款项，在财务报表中体现为合同负债。只有当企业完成产品交付后，这笔款项才能转化为正式收入，所以合同负债相当于白酒企业储备未来收入的 " 资金池 "。

也就是说，通过分析合同负债的变化情况，我们能够预判酒企后续的经营趋势。从当前数据来看，舍得酒业的合同负债依旧处于同比下滑状态，其未来业绩增长的压力不容小觑。

面对经销商渠道，有一点值得注意，舍得酒业在直接触达消费者的电商渠道投入了不少心思。

相关数据显示，舍得酒业在今年上半年加大了对电商平台、直播带货等新兴渠道的投入力度。其中，电商渠道实现销售额 3.36 亿元，较上年同期增长 31.38%；不仅互联网渠道的产品销量与动销效率实现双重提升，该渠道专属产品的占比也大幅增加；此外，其团购直销业务的销售额已超过去年全年水平。

在互联网电商时代，选择发力新的销售通路无可厚非，不过基于行业发展规律，经销商仍是白酒企业发展的核心支撑。其逻辑在于，白酒消费的关键场景仍集中在线下，特别是婚宴、商务宴请、团购等传统消费场景。

换句话，舍得酒业还需要在构建多元化销售与增长通路的同时，解决经销商积极性不足、库存积压严重的问题，从而实现市场可持续地健康发展。

第二大挑战是，新品是否可以持续卖爆。

目前，舍得酒业的酒度畅饮型老酒 " 舍得自在 " 的确在引爆市场，尤其是上线 36 小时订单破 1.2 万单，24 小时内 2 万人加购，还创下 36 小时售出 1.2 万单的成绩。

不过这个赛道有 2 大挑战。

一是细分低度酒的对手林立，突出重围也不轻松。例如，在浓香型白酒领域，洋河早在 6 月份就在京东平台推出了 42 度光瓶酒产品，此前也是火了一番。

二是低度酒是否可以转化为可持续的规模优势，以及能否真正为企业带来新的增长亮点，这一切都还需要时间检验。倘若低度酒能在整个酒类市场展现充分的爆发潜力，则意味着舍得酒业会有更大的商业化机会。

总结下来，舍得酒业虽然在二季度表现尚佳，却在半年乃至更长周期内承压，在行业持续处于深度调整的周期内，舍得酒业的可持续增长需要付出更多的努力。