中银国际证券股份有限公司徐中良近期对中国海油进行研究并发布了研究报告《价值创造能力凸显，长期发展持续向好》，给予中国海油买入评级。

中国海油 ( 600938 )

2025 年上半年公司实现营业收入 2076.08 亿元，同比下降 8.45%；归母净利润 695.33 亿元，同比下降 12.79%。其中，二季度实现营业收入 1007.54 亿元，同比下降 12.62%，环比下降 5.71%；归母净利润 329.70 亿元，同比下降 17.60%，环比下降 9.83%。公司增储上产成果丰硕，油气主业根基牢固，提质增效持续深化，成本竞争优势进一步巩固，业绩韧性凸显，抗风险能力提升，看好公司油气主业的高质量发展，维持 " 买入 " 评级。

支撑评级的要点

价值创造能力稳步提升，财务指标稳健向好。2025 年上半年，布伦特原油均价同比下跌 15.1%，公司销售毛利率为 53.5%，同比下降 0.2pct，净资产收益率（摊薄）为 8.8% 同比下降 2.3pct，资本负债率 8.4%，较去年末下降 2.5pct；公司经营活动现金流净流入 1091.8 亿元，同比下降 7.9%，投资活动现金流净流出 737.8 亿元，同比减少 6.4% 融资活动现金流净流出 224.5 亿元，同比减少 26.0%。在油价下行周期，公司展现出较强的盈利韧性，财务状况健康良好。

增储上产成果丰硕，技术进步巩固成本优势。2025 年上半年公司油气净产量达 384.6 百万桶油当量，同比增长 6.1%，达历史同期新高，其中国内产量 266.5 百万桶油当量同比增长 7.6%。海外产量 118.1 百万桶油当量，同比增长 2.8%；受 " 深海一号 " 二期全面投产带动，天然气产量同比增长 12.0%。石油液体和天然气产量占比分别为 77.0% 和 23.0%。渤中 26-6 一期、文昌 9-7、东方 29-1 气田以及巴西 Buzios7 和 Mero4 等重点项目顺利投产。上半年共获得 5 个新发现并成功评价 18 个含油气构造，储量替代率保持在 130% 以上，储量寿命维持在 10 年水平；海外，新签伊拉克 Block7 和哈萨克斯坦 Zhylyoi 区块石油合同，圭亚那深水立体勘探持续增储。公司通过精细注水、稳油控水和智能分注等技术手段，使中国海上油田自然递减率降至 9.5%，创历史最好水平桶油主要成本降至 26.94 美元 / 桶油当量。公司聚焦油气主业，夯实资源基础，巩固成本竞争优势，应对外部油价波动的抗风险能力持续提升。

绿色转型深化价值创造，兼顾长期发展与股东回报。2025 年上半年，公司持续推进科研攻关与数智化转型，优质钻完井建设示范项目效率提升 26%，" 深海一号 " 智慧气田获评国家卓越级智能工厂。同时，公司加快绿色低碳布局，上半年消纳绿电 5 亿千瓦时，完成 1 万方 / 天以上火炬气回收，实现节电约 1800 万千瓦时；" 海油观澜号 " 浮式风电累计发电 4700 万千瓦时，文昌 9-7 油田余热发电装置预计年发电 4000 万千瓦时，恩平 15-1 平台建成中国首个海上 CCUS 项目。根据公司 2024 年度股东周年大会授权，董事会决定派发中期股息 0.73 港元 / 股（含税），股息支付率 45.5%，派息总额约人民币 316.02 亿元，在油价下行周期，公司仍保持分红水平稳定，充分彰显公司对股东回报的重视。

估值

上游石油行业短期仍受国际原油价格波动及地缘政治不确定性影响，但公司凭借低成本优势和持续增储上产能力，抵抗外部油价波动能力增强。预计公司 2025 – 2027 年归母净利润分别为 1381.51 亿元、1387.52 亿元和 1422.47 亿元，EPS 分别为 2.91 元、2.92 元和 2.99 元，对应市盈率分别为 8.9 倍、8.9 倍和 8.7 倍。公司经营业绩保持稳健油气与新能源双轮驱动格局逐步形成，长期投资价值提升，维持 " 买入 " 评级。

评级面临的主要风险

国际油价剧烈波动风险；海外项目政治与地缘因素不确定性风险；气候变化及环保政策趋严风险；海上作业安全生产风险；汇率波动风险。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 18 家机构给出评级，买入评级 18 家；过去 90 天内机构目标均价为 32.02。

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