经济调整周期下，广告行业的困难属于意料之中。

作为本土互联网广告代表性企业三人行（605168）的创始人钱俊冬，对此显然有更加清醒地认识，在我们连续多年持续观察其频繁尝试股权投资之时，该公司再次抛出一份重磅公告：

拟出资 2.8 亿元在青海设立全资子公司，进军算力领域。

01

调整期：跨界试水创投

2021 年是三人行业绩的高光时刻。

营收 35.71 亿，同比增长 27.18%；归母净利润达到 5.05 亿，同比增幅达到 39.18%，双双创下历史新高。如此高增长之下，2022 年再次打破纪录。但是作为董事长的钱俊冬不仅在其中嗅到了危机，更在同年迅速行动，为公司提前布局 " 第二增长曲线 "。

他选择的方向是创投。

试水期与前辈同行：初入创投的三人行给自己选了一个十分靠谱的前辈——已经有两家上市公司的严建亚。合作始于 2021 年 5 月，双方首次携手三航众行新材料基金未果后，在 2022 年将资金加码到 2 亿，成立苏州速玟用于投资拟上市企业。

独自上路与贵州同频：2024 年三人行公告称出资 2.45 亿参与设立 " 三人行先进制造基金 " 投资新能源产业等领域，工商信息显示目前该只基金尚未有投资案例。

进阶时刻投资大厂荣耀：2024 年 10 月，三人行公告称以自有资金 5150 万元，认购博瑞投资 49.82% 的份额，而博瑞投资是明确将荣耀作为单一标的，通过受让老股、增资等方式对荣耀进行专项投资。老前辈严建亚实控的三元资本亦参与其中。（详见《" 双三 " 搭档：8000 万元搭车 " 荣耀 "》）

通过长期观察我们认为钱俊冬进军创投的主要是为达成两个目的：一是在广告品牌投放下降情况下，借创投的收益来平滑业绩；二是为自己进入新的领域做产业培育。

事实证明钱俊冬眼光非凡，其未雨绸缪收到奇效。

2023 年开始三人行的业绩出现明显下滑，年报显示营收为 52.84 亿，同比下滑 6.54%；归母净利润 5.28 亿，同比下滑 28.36%；2024 年营收和归母净利润又分别下滑 20.35%、76.65%，归母净利润的规模降至 2018 年的水平。

营收净利双降，亦是全行业的现状。

金融棒棒糖统计了 A 股的 11 家广告行业企业，其中 5 家 2024 年营收同比下降；8 家企业归母净利润下降，4 家企业净利润为负，就此而言三人行仍能保持盈利已是不错的成绩。况且最新的半年报数据显示，三人行的总营收下降 13.36%，但归母净利润却增长 10.83%，达到 1.44 亿。

对于净利润上升的解释原因中，三人行提到了重要一条：公司在 2025 年上半年完成了对常州瑞华化工的投资减持，公司在该项目上实现了超过 70% 的投资收益率，带来可观的非主营收益。

显然创投正在反哺三人行。

02

选中青海：为弃电率而来？

为什么远赴青海建立算力中心？

很多人有这个直觉，"AI 的尽头是算力，算力的尽头是电力 "，在这个大逻辑下，" 东数西算 " 的战略安排呼啸而出，国内算力中心已经展现出明显的西迁动作。2025 中国算力大会落地 " 煤都 " 大同，便是代表性事件。

而从数据上说，我们倾向性认为青海较高的 " 弃电率 "，是吸引三人行入场的重要因素。根据全国新能源消纳监测预警中心的数据推算，2025 年 1 — 7 月青海风电弃电率为 7.7%，全国排名第 8，光伏发电弃电率为 15.4%，全国排名第 2，均显著高于全国数据。

供需关系决定价格，风光相对冗余的情况下，青海地区的电力价格自然便宜。

电力数据显示，青海省工业用电电价最低为 0.4105 元 / 千瓦时，较 " 弃电率 " 为零的重庆地区（约 0.5749 元 / 千瓦）时低了近 0.164 元，较上海（约 0.6427 元 /kWh）低了 0.232 元。

简单算一笔账，以一个 1000P 算力的算力中心为例，其年用电 8.76 亿千瓦时，建在青海就要分别节省出 1.44 亿元或 2.03 亿元 ，成本优势非常明显。

此外在相关部门 " 新能源利用率原则上不低于 90%" 的态度下，弃电率高的省份更有动力完成电力的消化，而这无非就两个路径：一是新建输高压电网实现外送；二是招引 " 高能耗 " 企业落地本土，算力中心就属后者，且符合国内新质生产力的方向。

值得注意的是，未来西部区域新能源占比将会保持长期增长态势。就以陕西为例，我们近些年就观察到多个新能源项目落地。

2023 年湖北能源（000883）官宣将在陕西 4 个区县启动光伏投资，投资总额高达 114 亿元。时隔一年后其在陕西的 2100 兆瓦光伏发电项目已累计并网 1160.8 兆瓦，并加快推进各项目剩余容量并网的工作。（详见《湖北能源大佬 " 挺进陕北 " 要花多少钱？114 亿！》）

作为百亿央企在陕的后续，大唐集团的渭南分公司于 2024 年获得获取大唐澄城县 10 万千瓦风电项目、大唐白水县 5 万千瓦风电项目共计 15 万千瓦风电项目建设指标，公开信息显示同规模的项目投资规模都在 8 亿元以上。

另外金融棒棒糖统计了近 5 年来陕西新能源（风光水）合计发电装机容量的增长情况，从 2020 年的 2415 万千瓦时增至 2024 年的 5435 万千瓦时，近乎翻一倍，年复合增长率达到 22.5%。从装机占比看，新能源装机的占比从 2020 年的 31.49%，增至如今的 46.46%。

官方信息预计到年底，陕西省新能源发电装机占比将超过 50%，这对于陕西煤炭能源大省而言将是一个明确的转型信号。但更重要的是，随着 " 绿电 " 占比日益提高，尤其是榆林建设国家级 " 风光大基地 " 的背景下，陕西会否因 " 弃电率 " 而加大对算力中心的招商力度，值得期待。

03

已有先行者：补齐算力 " 短板 "

以算力业务为增长曲线的不仅是三人行。

早些前陕西上市公司中天和防务（300397）就曾官宣要进军算力行业，亦默契地选在青海布局：天防绿色智算万卡项目位于青海德令哈，总投资 65 亿元，规划算力总装机规模 20000P，首期 5000P 已于 8 月开工。

陕西也没有旁落，天融大数据（西安）算力中心项目与天和防务 5G 通讯产业园项目即落在省内，分别投资 33.5 亿和 43.9 亿。两个项目中均有算力项目布局。

单就数字而言，天和防务的计划投资规模就有近 140 亿，可谓一笔重注。

作为国家 " 东数西算 " 枢纽节点陕西确实有补充算力基建的需求。

根据 2025 中国算力大会发布的报告，陕西并未进入综合算力指数排名前十，除去北上广深等一线需求大省，河北、内蒙古、贵州、陕西均为国家 " 东数西算 " 枢纽节点之一。而在其他的存力分指数、运力分指数、模力分指数等多个榜单中也均未出现陕西身影。

具体到城市，西安以 2935 家算力企业，处于全国第 13 位，位于郑州之后，也是中国算力城市 50 强中唯一的陕西城市。

为此去年陕西印发了《陕西省加快推动人工智能产业发展实施方案（2024 — 2026 年）》《陕西省培育千亿级人工智能产业创新集群行动计划》等文件，在促进人工智能产业发展的同时明确提出 2026 年建设运营智能算力达到 3000P 以上。

陕西推动算力建设亦有现实考虑，目前陕西风光弃电率分别为 5.9%、9.3%，其中光电弃电率高于全国数据 4 个百分点。

最后回到钱俊冬跨界到算力行业的话题上，我们的观点是优秀企业家不固守单一赛道，而是具备敏锐的市场嗅觉，不断寻找和抓住新机会，从而实现跨越式成长。况且三人行本来就带有跨界的基因，先后完成了从校园广告到数字营销再到创投的转变，因此对其进入算力行业我们保持乐观预期。

同时，我们也认为在鼓励民营经济的大背景下，像钱俊冬这样能不断洞察趋势、成功跨界的企业家是 " 非常宝贵的社会资产 "，作为呼应，钱俊冬已成功入选 " 西安市民营经济高质量发展突出贡献企业家 100 人 " 名单。

来源 / 金融棒棒糖