证券之星 刘凤茹

在白酒行业深度调整与消费分化的浪潮中，偏居西北的区域酒企金徽酒 ( 603919.SH ) 面临挑战。今年上半年，尽管金徽酒营收、归母净利润双增，但增速为五年来同期最低水平。而扣非后净利润则出现下滑，尤其是第二季度营利双降严重拖累整体。

证券之星注意到，金徽酒营收增长放缓背后，其百元以下产品收入锐减近三成，传统价格带 " 失守 "。在行业集中度不断提升、全国化名酒渠道下沉的挤压之下，金徽酒 " 深耕西北、布局全国 " 的战略也面临残酷的挑战：一是省内市场出现负增长，二是尽管省外市场经销商数量远高于省内，但目前七成以上收入依旧是由省内市场贡献，全国化布局可谓道阻且艰。

Q2 营利双降拖累整体增速

据公开资料，1951 年，在 " 恭信福、永盛源、万盛魁 " 等白酒 ( 烧酒 ) 作坊的基础上组建地方国营金徽酒厂，金徽酒是全省建厂最早的中华老字号白酒酿造企业和全国首批获准国家注册的白酒品牌，于 2016 年 3 月在上交所上市。上市至今，金徽酒一直从事白酒生产和销售。

财报显示，今年上半年，金徽酒实现营业收入约 17.59 亿元，同比增长 0.31%；归母净利润 2.98 亿元，同比增长 1.12%。

证券之星注意到，2025 年 1-6 月，全国规模以上企业白酒 ( 折 65 度，商品量 ) 产量 191.6 万千升，同比下降 5.8%。当前白酒行业正处于 " 政策调整、消费结构转型、存量竞争 " 三期叠加的深度调整期，规模以上白酒企业的产量有所下滑，行业整体呈现产量减少、利润收缩的态势。

尽管今年上半年金徽酒营收、归母净利润实现增长，但增速是 2021 年同期以来最低的。2021 年 -2024 年各期中报，金徽酒营收、归母净利润及扣非后净利润均是双位数增长。而今年上半年金徽酒扣非后净利润 2.9 亿元，同比下滑 4.05%，表明其实际盈利能力减弱。

这主要是受第二季度的拖累。数据显示，金徽酒今年 Q2 实现营收 6.51 亿元，同比下降 4.02%；归母净利润 0.64 亿元，同比下降 12.78%；扣非后净利润 0.58 亿元，同比下降 27.25%。前述三大指标在今年一季度均为正向增长。环比来看，金徽酒今年第一季度营收、归母净利润、扣非后净利润环比增长 59.91%、324.29%、354.53%；第二季度分别环比下降 41.25%、72.42%、74.87%。

金徽酒将 2025 年营收目标定为 32.8 亿元、净利润目标定为 4.08 亿元。以上半年实际业绩测算，该公司在下半年实现营收超 15.21 亿元 ( 同比增长近 20% ) 、净利润 1.1 亿元 ( 同比增长约 18.3% ) ，才能达到年度目标。

百元以下产品收入锐减近三成

业内人士认为，金徽酒作为区域性酒企，其主打的还是 300 元 / 瓶以下的中、低端市场，品牌影响力和知名度较全国性酒企相对较弱。

金徽酒的产品按照价格可以划分成 100 元以下、100 元至 300 元、300 元以上。其中 300 元 /500ml 以上的产品主要有金徽年份系列、金徽老窖系列等；100-300 元 /500ml 的产品主要有柔和金徽系列、金徽正能量系列、世纪金徽五星等；100 元 /500ml 以下的产品主要有世纪金徽四星、世纪金徽三星、世纪金徽二星、金徽陈酿等。

今年上半年，金徽酒 300 元 /500ml 以上的产品实现营收 3.8 亿元，同比增长 21.6%。金徽酒自 2016 年起便提高了高档产品销售占比，今年上半年 300 元以上产品占比提升至 22.17%。不过，100 元 -300 元价位产品依旧是金徽酒营收主要来源。2025 年上半年，该价格带产品营收为 9.69 亿元，同比增长 8.93%，占酒类营收比例达 56.49%。

证券之星注意到，金徽酒在低端市场失守。今年上半年，100 元 /500ml 以下产品为金徽酒贡献了 3.66 亿元的营收，同比下降 29.78%。今年一季度，金徽酒百元以下产品收入下滑三成之多。彼时金徽酒表示 "100 元以下产品短暂下滑是公司调整营销策略和销售节奏导致 "。受百元以下产品大幅下滑影响，金徽酒今年上半年酒类产品整体收入下滑 0.48 个百分点。

分渠道来看，金徽酒主要有经销商、直销 ( 含团购 ) 和互联网销售模式，以经销商模式为主。

今年上半年，金徽酒经销商渠道实现营收 16.21 亿元，同比下降 1.21%。2024 年末，金徽酒经销商数量为 1001 个，今年上半年净减少 41 个至 960 个。直销 ( 含团购 ) 渠道实现营收 0.38 亿元，同比下滑 3.51%；互联网销售渠道实现营收 0.57 亿元，同比增长 29.3%。互联网销售渠道的快速增长，难以补齐主渠道业务下滑。

省内市场仍是营收支柱

2016 年，上市时金徽酒曾提出 " 巩固甘肃市场，稳步拓展省外市场 "。2020 年，复星系入主金徽酒后，将整体发展思路调整为 " 布局全国、深耕西北、重点突破 "，要借助复兴生态，深挖大客户运营，加快全国化扩张的进程。2022 年，复星系减持股份，让出金徽酒实控权，后者仍坚守全国化战略。

金徽酒提到，坚持 " 布局全国、深耕西北、重点突破 " 的战略路径，持续深入推进以 "C 端置顶、品牌引领下的用户工程 + 市场深度掌控 = 以小生态带动大生态 " 为核心的营销转型。公司将西北地区定位大本营市场，重点打造甘肃青海新疆一体化、陕西宁夏一体化，最终实现西北一体化。

在行业人士看来，白酒行业集中和分化的趋势加剧，市场竞争日趋激烈。消费者对高品质、高附加值的白酒产品需求不断提升，市场份额逐步向头部企业和区域龙头靠拢。若公司未能采取有效措施夯实基地市场、扩展省外市场、优化产品结构，则可能面临市场份额被挤压，造成公司经营业绩下降的风险。

另一方面，甘肃省内市场规模的天花板或许是重要因素。金徽酒曾在投资者关系活动记录表中披露，甘肃省白酒市场规模仅为大约 80 亿元，公司在省会城市与外来品牌、地方性品牌都有竞争，外来品牌主要有五粮春、剑南春等，地方性品牌主要有红川、滨河等。

今年上半年末，金徽酒的省外经销商数量达 657 个，省内经销商数量为 303 个。尽管省外经销商远超省内，但省内依旧是金徽酒的收入支柱：今年上半年，金徽酒在省内实现营收 13.34 亿元，同比下降 1.11%；省外实现营收 3.82 亿元，同比增长 1.78%。可见，金徽酒全国化任重道远。

金徽酒表示，下半年将持续推进营销转型，围绕 " 聚焦资源、精准营销、深度运营 " 的营销策略，扎实推进用户工程建设；通过数字化构建智能化营销体系，实现客户画像精准绘制、营销活动精准推送，全面提升营销效率与运营效果；通过多层次、多领域、多形式的品牌推广活动，全方位、立体式提升品牌形象。 ( 本文首发证券之星，作者 | 刘凤茹 )