瑞财经 刘治颖  近日，中国银河研报指出，山西汾酒 2025 上半年实现收入 240 亿元，同比 +5.35%；归母净利润 85 亿元，同比 +1.13%。其中，2Q25 收入同比 +0.45%，归母净利同比 -13.4%。期末合同负债 35.3 亿元，同比 +51%。

分产品，上半年主品牌汾酒实现收入 234 亿元，同比 +5.75%，其中 Q1/Q2 分别同比 +8.2%、+0.6%。中国银河估计其中玻汾、青花系列增速高于整体，仍然是公司应对行业逆风的重要支撑力量；老白汾系列保持稳定，略低于中国银河预期，因 100-200 元价位段区域酒竞争激烈；巴拿马系列销售下滑。分地区，上半年省内收入 87 亿元，同比 +4.04%；省外收入 151 亿元，同比 +6.15%。公司省内基本盘稳固；行业逆风中仍在扎实推进全国化布局，其中长三角、珠三角等潜力区域保持高速增长态势。

2025 上半年公司净利率 35.5%，同比 -1.4pct。其中上半年毛利率同比稳定，其中 Q2 毛利率同比 -3.2pcts，主要因产品结构变化导致。上半年销售费用率同比 +1.1pct，公司在全国化扩张过程中保持对品牌建设投入，上半年通过 30 个重点广宣项目构建全域传播矩阵，聚焦高铁、机场等高端场景强化品牌渗透，联合凤凰网打造《醉美中国年》等文化 IP，彰显品牌文化内涵。

中国银河指出，山西汾酒由于具有良好的产品结构，以及全国化布局仍在稳步推进，因此上半年收入仍然实现了相对同行业比较不错的增长，利润率因产品结构变化略有承压。考虑禁酒令对白酒需求的不利影响，调整公司盈利预测，预计 2025-27 年 EPS 分别为 10.12/10.75/11.65 元，2025/9/4 收盘价 197.26 元对应 P/E 分别为 19/18/17 倍，维持 " 推荐 " 评级。