进入 9 月以来，港股市场呈现出显著的走强态势，恒生指数一度站上 27000 点，创近四年新高，不仅跑赢同期 A 股市场，也展现出超出投资者预期的韧性。

月初至 9 月 19 日，恒生科技、恒生指数分别上涨 10.93% 和 5.85%，同期万得全 A、上证指数分别上涨 0.54% 和 -0.98%。

回顾 2025 年以来，港股市场运行呈现四个较为清晰的阶段：1-3 月港股在全球主要股指中表现领先，人工智能技术突破和产业化预期推动恒生科技板块显著上涨，带动整体市场情绪和资金流入。4-6 月，受前期过快上涨及美国 " 对等关税 " 冲击，港股先抑后扬，走出 V 型。7-8 月，港股继续高位震荡，A 股则在 AI 硬件带动下走出一轮明显的科技牛行情。9 月以来，A 股高位震荡，港股则再次走高，迅速突破 26000 点、27000 点等整数关口，成为市场关注焦点。

从行情演变逻辑来看，9 月以来港股的走强呈现出明显的 " 轮动 " 特征，本质上是对 7、8 月相对滞涨的修复性行情。得出这一判断，只需将港股与 A 股共同置于 " 中国权益资产 " 的框架下进行统一分析即可。

就中国权益资产而言，A 股的优势集中在高端制造与科技硬件，港股则侧重于互联网、新消费与创新药；而金融、地产、能源、资源等周期板块在两地市场均有上市。从板块轮动的视角看，当高端制造、AI 硬件成为领涨主线时，A 股表现占优；而当 AI 应用、医药、新消费引领市场时，港股则更为出色。

以恒生科技指数和科创 50 指数为例，前者代表软件方向，后者代表硬件方向。尽管年初至 9 月 15 日两者的累计涨幅相近，均为 35% 左右，但期间的走势节奏却有显著差异，正是板块轮动的表现。

有投资者可能想要强调港股不同于 A 股的资金结构，认为是资金偏好导致了行情差异。就这一点而言，过去几年看都是对的；但随着外资过去几年减配包括港股在内的中国资产，叠加南向资金持续流入港股，内资在港股市场的定价权日益提升，其结果必然是港股估值逻辑与 A 股趋同。

数据层面看，2025 年以来（至 9 月 19 日），南向资金累计净流入港股市场 10311.59 亿人民币，比 2024 年全年多流入 2871 亿元。在此背景下，港股通成交额占港股市场总成交额比例震荡上行，8 月日均成交额占比已达 55.9%，定价权显著提升。

内地投资者看 A 股与港股，更多地属于板块轮动视角而非跨市场配置视角。在这个意义上，港股已参与到 A 股的板块轮动行情之中。而站在板块轮动的视角看此次港股的走强，对其持续性和上行空间则不宜过度乐观，因为板块轮动并非真正的主线领涨，持续性通常有限。

站在基本面视角看，港股 2025 年上半年归母净利润同比增长 3.59%，虽好于 A 股的 2.8%，但较 2024 年报 9.12% 的增速明显放缓（增幅下降 5.53 个百分点）。且恒指 2025 年 EPS 预期增速已降至 -2.7%，意味着下半年盈利或将面临负增长压力。在此背景下，港股缺乏系统性向上的支撑。

综合来看，当前港股走强更多是板块轮动与资金催化下的阶段性修复，缺乏强劲的基本面支撑，短期持续性有限。

从中长期视角审视，港股市场凭借独特的资产结构和市场特点，依然具备显著的投资价值，投资者应积极把握其战略性配置机会。

首先，在全球 " 去美元化 " 进程不断加速的背景下，香港作为亚洲乃至全球金融中心的地位进一步得到巩固。过去几十年间，亚洲地区因持续对美贸易顺差积累了规模庞大的美元资产，形成实质性的 " 超配 " 状态。随着美元进入贬值周期，这类资金亟需寻求非美元资产进行多元化配置。香港作为全球最大的离岸人民币枢纽，凭借其独特的制度与市场优势，成为承接该类资金流动的理想平台——既吸引中资美元资金回流，也为国际投资者提供了分散美元资产风险的重要渠道。

研究表明，自 2020 年以来，港股与美股的相关性已显著下降，目前仅维持在 30% 左右。这种不断增强的独立性，正使香港市场日益成为全球资产配置中实现多元化的重要选择。

其次，港股市场汇聚了一批具备全球竞争力的中国创新企业，这些稀缺资产构成了市场中长期向上的核心支撑。近年来，中国在科技创新与产业链整合方面取得显著进展，PCT 国际专利申请量占全球比重已达 25.5%，连续多年稳居世界第一，人才竞争力指数亦持续提升。伴随市场风险偏好回暖及工业 4.0 周期的启动，中国企业的 " 动物精神 " 正逐步回归——今年上半年，非金融类海外中资企业在资本开支和研发费用率上均实现同比增长。在港股市场上，一批龙头企业在算力芯片、云服务、智能终端等关键领域建立起全球竞争力，中国版的 " 科技 X 巨头 " 正逐步成型。这类优质资产不仅吸引全球资金进行长期配置，也为港股市场注入了持续的增长动力。

最后，从交易的层面看，港股整体估值仍然偏低，叠加中国居民储蓄搬家的时代红利，上涨行情具有持续性。港股估值尽管近期有所修复，但横向对比全球主要金融中心，仍处于价值洼地。截至 9 月 19 日，恒生指数市盈率（TTM）12.04 倍，市净率 1.23 倍，低于沪深 300 指数（13.96 倍 PE）与标普 500 指数（29.51 倍 PE），股息率则达 2.95%，仍具有相对优势。此外，与 A 股一样，港股同样受益于中国居民储蓄搬家带来的增量资金流入效应，只要逻辑还在，流动性方面不乏资金支持。

基于上述分析，对于港股投资，短期应警惕上涨行情的可持续性，避免追高；站在中长期视角，要积极把握港股市场的战略性配置机会，逢低布局盈利确定性高、景气度向上的板块，如创新药、互联网平台、科技硬件等。

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本文由公众号 " 星图金融研究院 " 原创，作者为星图金融研究院副院长薛洪言。