证券之星 吴凡

近期，以 " 一体两翼 " 为发展战略的龙大美食 ( 002726.SZ ) 发布了 2025 年半年报，报告期内，公司营收微降 1.38% 至 49.75 亿元，盈利端承压显著：归母净利润和扣非归母净利润分别为 3516.87 万元和 3227.96 万元，各自较上年同期下滑 39.52% 和 42.15%。屠宰业务作为公司核心支柱，上半年贡献超八成收入，然而受生猪价格持续低位运行等因素影响，其毛利率仅为 3.51%，虽较去年同期提升 0.71 个百分点，但仍处于较低水平。与此同时，作为战略重点发展的预制食品业务盈利水平高于屠宰业务，上半年收入却同比下滑 19.5% 至 7.83 亿元。

证券之星注意到，2021 年以来的猪价波动使龙大美食经营面持续承压，不仅营收连续四年下滑，且扣非归母净利润四年累计亏损超 18 亿元，截至今年上半年，公司有息负债约 32.19 亿元，其中短期债务占 57.72%，而其货币资金仅约 9.73 亿元，短期偿债压力较大。为此公司于近期放弃收购控股股东旗下生猪养殖公司五仓农牧，与此同时，公司还将两大生猪养殖募投项目第二次延期至 2026 年 8 月，试图通过收缩非核心布局、优化项目节奏缓解经营与财务双重压力。

行业周期低谷，募投项目一延再延

2021 年，是生猪价格进入周期性低位的转折点。证券之星了解到，2018 年非洲猪瘟导致全国生猪产能损失超 40%，2019 — 2020 年猪价飙升至历史高位，刺激行业大规模扩产，然而这种 " 报复性扩产 " 也导致了 2021 年后市场供应持续过剩，成为猪价低迷的核心推手。

在此背景下，2021 年，龙大美食业绩双降，其中归母净利润大幅亏损 6.59 亿元，2022 年利润端短暂回暖后，2023 年再度巨亏 15.38 亿元，创下自 2014 年上市以来最大亏损纪录。

为提振行业长周期下公司生猪屠宰业务的低迷表现，在屠宰业务方面，龙大美食缩减了部分产能利用率低及亏损严重的工厂的业务规模，提高盈利能力较好的单厂产能利用率；在养殖业务方面，公司则主动淘汰了部分生产效率低、设施较老旧的养殖场。

通过对传统业务的调整，2024 年龙大美食的屠宰业务较上年同比下降 6.65% 至 89.91 亿元，归母净利润实现扭亏至 2161.76 万元。不过公司业绩在这一年回暖也得益于行业整体去产能，生猪价格呈上涨趋势，同时叠加养殖成本的下降，生猪养殖行业整体同比减亏或扭亏为盈。

值得注意的是，通常猪周期下行期持续 2-3 年，但本轮周期因产能恢复过猛而延长，同时，需求端受多重因素影响，猪肉消费增长乏力，今年上半年猪肉产量同比增长，但生猪价格呈下跌趋势。这种价格低位运行直接冲击了龙大美食的盈利水平。报告期内，公司鲜冻肉的毛利率仅为 3.5%，而在过去四年，该产品毛利率未超过 2.5%，其中 2023 年的毛利率低至 -2.21%，鲜冻肉板块的盈利乏力也直接拖累整体利润水平。

由于猪价波动带来的经营压力，截至今年上半年，公司资产负债率 70.82%，货币资金 9.73 亿元、有息负债 32.19 亿元 ( 短期债务占 57.72% ) ，短期借款及一年内到期非流动负债规模大，面临兑付压力。为此公司于近期公告称，放弃对控股股东蓝润发展旗下生猪企业五仓农牧的收购，而此举原是为了解决同业竞争问题。

此外，龙大美食还于近期再次对两大生猪养殖募投项目 " 安丘市石埠子镇新建年出栏 50 万头商品猪项目 " 和 " 山东新建年出栏生猪 66 万头养殖项目 " 延期至 2026 年 8 月。公司坦言，前述项目存在建设进度不及预期的情形，主要原因系受行业周期的影响。公司对非核心项目的收缩，即反映出其对项目风险的审慎，也暴露了其在周期低谷期推进上游布局的被动性。

预制菜收入承压

早在 2021 年猪价进入下行周期之初，龙大美食便将预制菜业务确立为 " 一体两翼 " 战略的核心，计划依托屠宰业务的原料优势打造第二增长曲线。这一布局初期成效显著：预制菜收入从 2021 年的 10.75 亿元增至 2023 年的 19 亿元，其间，公司培育出 5-6 款亿元级别大单品，包括肥肠类、培根类、酥肉类等。

龙大美食的预制菜业务渠道以 B 端为主，亦包括网店直销、经销等渠道。开源证券在 2024 年发布的一份研报中认为，从客户结构上看，公司预制菜客户中，大 B 占比 50%，中小 B 占比 40%，C 端占比 10%，其中从大客户结构看，其服务的企业包括海底捞、肯德基、麦当劳、西贝莜面村、荷美尔、永辉等，企业类型涵盖知名餐饮连锁企业、食品加工企业和大型连锁商超等客户。

然而，预制菜收入的增势却在 2024 年戛然而止，该年公司预制食品收入同比大幅下滑 14.98% 至 16.87 亿元，而在今年上半年，公司预制食品收入继续承压，同比大幅下降 19.5% 至 7.83 亿元。

从行业侧看，多家预制菜上市公司在今年上半年走出业绩分化，如国联水产、惠发食品、华天酒店、海欣食品的营收均呈现双位数下滑，而得利斯、味知香等公司的营收呈现同比增长。

证券之星了解到，由于预制菜行业入局门槛不高，行业内涌现出众多企业，按特征划分，包括以真滋味、味知香为代表的专业性预制菜企业，其商业模式为 C 端品牌与加盟模式相结合；以国联水产、龙大美食为代表的，是上游农产品加工企业，其商业模式为 B 端规模定制，销售渠道以 B 端为主；此外入局企业还涵盖中游冷冻食品企业、连锁餐饮以及新零售。

由于龙大美食预制菜业务较为依赖 B 端客户，当餐饮行业受消费疲软影响缩减采购时，其收入规模即产生波动，尽管公司也在拓展社区团购及电商直播等 C 端渠道，但短期看对预制菜板块的提振并不明显。

报告期内，公司也在加大对预制菜的研发投入，其研发费用同比增长 37.36%，但在预制菜行业竞争加剧、C 端消费者对预制菜态度趋于谨慎之下，公司能否提振 B 端收入、撬动 C 端市场，尚待时间检验。 ( 本文首发证券之星，作者｜吴凡 )