2025 年上半年，全球第三代半导体行业处于结构调整与需求分化的关键阶段。从运营能力维度看，不同市场上市公司呈现显著差异：A 股及港股企业依托国内新能源汽车、光伏储能等下游需求支撑，多数公司应收账款与存货规模合理增长，经营现金流改善；美股企业则受行业价格竞争加剧、战略调整影响，部分企业资产负债率高企、现金流承压。整体而言，行业运营能力分化明显，具备技术壁垒与产能优势的企业更易在竞争中突围。

应收增速分化：A 股 / 港股匹配扩张，美股需求疲软显压力

从应收账款规模及变动来看，A 股、港股第三代半导体公司呈现 " 头部稳定、中小波动 " 的特征。天岳先进 2025 年中报应收账款达 5.19 亿元，同比增长 42.9%，主要因 8 英寸碳化硅衬底批量交付下游国际客户，信用周期合理延长；华润微应收账款 17.53 亿元，同比增长 26.0%，与其汽车电子、AI 服务器电源产品出货量提升相匹配，且客户多为行业龙头，回款风险较低。

部分公司应收账款增速较快，芯联集成应收账款 13.93 亿元，同比增长 45.8%，主要系车载功率模组批量交付，下游车企账期较长；英诺赛科应收账款 4.97 亿元，同比增长 74%，受益于氮化镓产品在数据中心、人形机器人领域突破，新增客户订单带动应收规模扩大。而露笑科技、东尼电子应收账款增速相对平缓，分别为 13.1%、-38.3%，反映出其业务聚焦传统领域，需求增长较为稳定。

从应收账款管理效率看，头部公司表现更优。斯达半导凭借车规级 IGBT 模块的高客户粘性，应收账款周转效率行业领先；三安光电通过优化客户结构，应收账款增速（4.2%）低于营业收入增速（17.03%），运营效率持续改善。

2025 年上半年，美股第三代半导体公司应收账款增速普遍放缓，反映出全球市场需求疲软。英飞凌应收账款 158.02 亿元，同比增长 1.4%，主要因公司在汽车电子领域订单增长放缓，且加强应收账款回收管理；意法半导体应收账款 96.97 亿元，同比下降 21.9%，受半导体行业库存调整影响，下游客户采购需求减弱，应收规模同步收缩。

安森美半导体应收账款 66.45 亿元，同比增长 3.1%，主要因公司 SiC 产品在新能源汽车领域仍有订单增长，但整体营收下滑导致应收增速受限；纳微半导体应收账款 0.89 亿元，同比下降 45.8%，受中国市场关税政策与消费电子需求疲软影响，订单减少带动应收规模大幅下降。Wolfspeed 应收账款 11.23 亿元，同比增长 19.3%，但公司已申请破产保护，应收账款回收风险极高。

17 家第三代半导体上市公司应收账款特征总结

整体看，A 股 / 港股公司应收账款增长总体健康，头部公司效率更优，成长型公司需警惕客户集中度过高带来的回款风险。美股公司行业周期底部特征明显，应收规模收缩或低增，Wolfspeed 破产案例提示应收账款管理需结合客户信用风险动态评估。

库存结构对比：A 股 / 港股周转健康，美股减值风险高企

2025 年上半年，A 股、港股公司存货规模随产能扩张与订单增长同步上升，但多数企业存货周转保持健康。天岳先进存货 10.51 亿元，同比增长 6.9%，主要因上海临港工厂产能释放，8 英寸碳化硅衬底备货增加，且存货以原材料与在产品为主，产品迭代风险低；华润微存货 21.34 亿元，同比增长 10.9%，与其 MOSFET、IGBT 产品在汽车电子领域的批量出货相匹配，存货结构中成品占比不足 30%，减值风险可控。

部分公司存货管理成效突出，士兰微存货 37.82 亿元，同比增长 2.6%，低于营业收入 20.14% 的增速，主要因公司优化生产计划，推进精益生产，存货周转效率提升；芯联集成存货 23.89 亿元，同比增长 15.9%，但通过 " 以销定产 " 模式，存货周转天数同比下降 5 天，库存变现能力增强。而东尼电子存货 6.45 亿元，同比增长 16.1%，受半导体业务未大规模量产影响，存货中成品占比偏高，需关注后续产品销售进展。

美股公司普遍面临存货高企与减值压力，反映出行业去库存周期尚未结束。安森美半导体存货 149.61 亿元，同比下降 7.5%，但存货周转天数同比增加 12 天，主要因产能利用率不足，库存消化速度放缓；意法半导体存货 234.74 亿元，同比增长 15.0%，受汽车电子业务库存调整影响，成品存货占比上升，公司已计提部分存货减值。

纳微半导体存货 1.08 亿元，同比下降 40.8%，但因 SiC 业务受关税冲击，计提 300 万美元存货减值，存货变现能力弱化；Wolfspeed 存货 34.82 亿元，同比增长 32.5%，公司因经营不善导致产能闲置，存货积压严重，减值风险极大。英飞凌存货 339.46 亿元，同比下降 1.1%，凭借较强的供应链管理能力，存货规模基本稳定，减值风险相对较低。

综合看，A 股、港股企业凭借 " 产能即订单 " 的确定性，存货虽增但结构安全、周转向好；美股公司仍处于去库存中段，存货高企叠加需求疲软，减值风险将持续考验盈利。

17 家第三代半导体上市公司应收账款及存货表现（单位：万元；币种：人民币，下同；数据来源：同花顺）

现金流南北极：A 股 / 港股快速回血，美股普遍承压

2025 年上半年，受益于下游需求回暖与产品结构优化，A 股、港股多数公司经营活动现金流净额实现正向流入，盈利质量显著提升。闻泰科技经营现金流净额 42.61 亿元，同比增长 61.3%，主要因半导体业务（安世半导体）在汽车、工业领域出货量增长，叠加产品集成业务资产剥离，现金流状况大幅改善；士兰微经营现金流净额 3.32 亿元，同比增长 194.2%，且同比扭亏为盈，得益于公司 IDM 模式优势凸显，IGBT、SiC 产品营收增长带动现金回款。

天岳先进经营现金流净额 2.89 亿元，同比由负转正，主要因 8 英寸碳化硅衬底量产带来收入增长，且收到英飞凌、东芝电子等国际客户的预付款；芯联集成经营现金流净额 9.81 亿元，同比增长 77.1%，受益于模组封装业务放量，车规功率模块批量交付带动现金流入。部分公司仍面临现金流压力，露笑科技经营现金流净额 1.39 亿元，同比虽有改善，但受高空作业设备业务回款周期影响，现金流规模相对较小；东尼电子经营现金流净额 1.05 亿元，同比下降 65.6%，主要因光伏业务收缩，新能源业务仍处投入期。

2025 年上半年，受行业下行周期与价格竞争影响，美股公司经营现金流普遍承压。安森美半导体经营现金流净额 56.38 亿元，同比下降 9.9%，主要因营收下滑与毛利率下降，现金回款能力减弱；意法半导体经营现金流净额 66.56 亿元，同比下降 48.6%，受汽车业务疲软与重组成本增加影响，现金流状况显著恶化。

纳微半导体经营现金流净额 -1.77 亿元，同比虽有改善，但仍为负，主要因公司战略收缩消费电子业务，高毛利业务尚未放量；Wolfspeed 经营现金流净额 -23.87 亿元，同比略有改善，但持续大规模亏损导致现金流紧张，成为其申请破产的重要原因。仅英飞凌经营现金流净额 92.29 亿元，同比增长 98.1%，凭借多元化产品布局与成本控制，现金流状况相对稳健。

分析发现，2025 年中报现金流已清晰勾勒出 " 中国产能落地、需求兑现 " 与 " 欧美去库存、价格厮杀 " 的两条曲线。A 股、港股企业只要产品真正进入汽车、工业或海外功率器件供应链，现金回流即显著提速；反之，业务仍停留在传统环节或尚未放量的公司，现金流改善有限。美股方面，除英飞凌外，普遍需等待库存出清、价格企稳后才有现金修复空间，Wolfspeed 的破产更提示现金流持续为负的企业将面临生存考验。

17 家第三代半导体上市公司经营活动产生的现金流净额（单位：万元，数据来源：同花顺）

现金储备格局：A 股 / 港股充裕扩产，美股分化显生死线

A 股、港股公司期末现金及等价物余额普遍充足，为后续研发投入与产能扩张提供坚实保障。天岳先进期末现金 15.33 亿元，同比增长 67.5%，主要因 H 股上市募资到位，资金储备充裕，可支撑 12 英寸碳化硅衬底技术研发与产能扩建；三安光电期末现金 77.73 亿元，同比增长 2.7%，虽现金规模略有增长，但仍保持行业较高水平，为重庆 8 英寸碳化硅项目与 Mini/MicroLED 业务拓展提供资金支持。

华润微期末现金 89.37 亿元，同比增长 6.1%，现金储备充足，可满足 12 英寸晶圆生产线爬坡与第三代半导体研发需求；闻泰科技期末现金 56.99 亿元，同比下降 9.1%，主要因出售产品集成业务资产，资金用于半导体业务研发与产能投入，现金储备仍可支撑临港 12 英寸晶圆厂建设。部分中小公司现金储备相对有限，捷捷微电期末现金 4.47 亿元，同比增长 15.8%，需通过融资进一步补充资金，以推进 SiC 芯片产线建设。

美股公司现金储备呈现显著分化，头部企业资金充裕，而中小公司资金链面临压力。英飞凌期末现金 95.19 亿元，同比下降 31.6%，主要因公司加大股票回购与研发投入，但现金储备仍可支撑业务发展；意法半导体期末现金 -11.83 亿元，同比由正转负，受存货减值与重组费用影响，资金状况恶化。

安森美半导体期末现金 181.33 亿元，同比增长 11.7%，现金储备相对充足，可支撑 SiC 技术研发与产能调整；纳微半导体期末现金 11.56 亿元，同比增长 42.0%，通过股权融资补充资金，短期内资金链无忧；Wolfspeed 期末现金 44.81 亿元，同比下降 31.2%，但公司已申请破产，现金储备仅能满足短期偿债需求。

充裕的期末现金正成为 A 股、港股公司加速扩产与技术迭代的核心竞争力；美股方面，除英飞凌、安森美尚能兼顾回购与研发外，其余企业现金流恶化已直接触发破产或被迫融资。行业分水岭愈发清晰—— " 有现金才能穿越周期，缺现金则寸步难行 "。

17 家第三代半导体上市公司现金及现金等价物余额（单位：万元，数据来源：同花顺）

杠杆安全垫：A 股 / 港股稳健可控，美股极端冰火

A 股、港股公司资产负债率整体处于合理区间，多数企业杠杆水平稳健，财务风险可控。华润微资产负债率 16.6%，同比下降 0.9 个百分点，主要因公司盈利积累带动净资产增长，且无重大有息负债，财务结构健康；斯达半导资产负债率 33.6%，同比上升 5.5 个百分点，因公司新建 6 英寸 SiC 芯片产线适度增加负债，但负债以长期借款为主，偿债压力较小。

部分公司资产负债率同比优化，天岳先进资产负债率 30.8%，同比上升 4.3 个百分点，主要因 H 股上市前短期融资增加，但上市后权益资金补充，杠杆率有望逐步下降；芯联集成资产负债率 40.6%，同比下降 12.9 个百分点，得益于公司减亏增收，净资产增长叠加有息负债减少，财务状况显著改善。而英诺赛科资产负债率 54.3%，同比下降 0.3 个百分点，虽仍处于较高水平，但公司通过引入战略投资者，权益资金增加，负债压力有所缓解。

美股公司资产负债率整体高于 A 股、港股企业，部分公司因经营不善导致杠杆率飙升，财务风险加剧。Wolfspeed 资产负债率 95.2%，同比上升 11 个百分点，公司大规模举债扩张产能，但产品价格下跌与需求疲软导致偿债能力丧失，最终申请破产；纳微半导体资产负债率 13.5%，同比上升 1.9 个百分点，因股权融资增加，负债规模相对较小，财务风险可控。

安森美半导体资产负债率 39.35%，同比上升 0.5 个百分点，负债以长期借款为主，偿债压力相对平缓；意法半导体资产负债率 29.4%，同比下降 1.3 个百分点，通过优化负债结构，杠杆率略有下降；英飞凌资产负债率 40.9%，同比持平，公司财务结构稳健，负债规模与经营规模匹配，无重大偿债风险。

A 股、港股公司凭借盈利积累、权益融资双轮驱动，整体保持 " 稳健 + 改善 " 态势；美股除三大龙头外，高杠杆扩张失败案例（Wolfspeed）凸显技术赛道同样遵循 " 现金流 - 负债 " 铁律——杠杆率一旦脱离基本面，需求波动即可成为压垮企业的最后一根稻草。

17 家第三代半导体上市公司资产负债率（单位：万元，数据来源：同花顺）

运营能力总结：区域分化明显，效率决胜未来

应收账款与存货管理：A 股、港股公司表现更优，多数企业应收账款增速与营收增速匹配，存货随产能释放合理增长，且周转效率较高；美股公司受行业需求疲软与库存调整影响，应收账款增速放缓，存货积压与减值风险突出，尤其 Wolfspeed、纳微半导体等企业，运营效率显著低于 A 股、港股头部公司。

现金流与现金储备：A 股、港股公司依托国内下游需求支撑，经营现金流普遍改善，现金储备充足，可支撑研发与产能扩张；美股公司除英飞凌外，多数企业经营现金流承压，部分公司需通过融资补充资金，Wolfspeed 更是因现金流断裂申请破产，资金链稳定性远不及 A 股、港股企业。

资产负债率与财务风险：A 股、港股公司资产负债率整体较低，财务结构稳健，华润微、斯达半导等企业杠杆率较低，无重大财务风险；美股公司部分企业杠杆率高企，Wolfspeed 资产负债率超 95%，财务风险急剧爆发，整体财务健康度低于 A 股、港股市场。

17 家第三代半导体上市公司运营能力（数据来源：同花顺）

A 股、港股公司在国内新能源汽车、光伏储能、AI 服务器等下游需求驱动下，运营能力整体稳健，应收账款与存货管理效率较高，经营现金流改善，现金储备充足，资产负债率合理，具备持续发展的基础。其中，天岳先进、华润微、士兰微等头部企业，凭借技术壁垒与产能优势，运营能力处于行业领先水平，未来有望在第三代半导体国产化进程中进一步扩大市场份额。

美股公司受全球行业价格竞争加剧、需求疲软与战略调整影响，运营能力分化显著。英飞凌、安森美半导体等头部企业凭借多元化布局与技术积累，运营相对稳健；而 Wolfspeed、纳微半导体等企业因产能扩张激进、产品竞争力不足，陷入经营困境，运营效率与财务健康度远不及 A 股、港股头部公司，未来需通过战略收缩与技术突破改善运营状况。

整体看，第三代半导体行业正从 " 技术突破 " 进入 " 运营效率决胜 " 阶段。A 股 / 港股公司需平衡技术投入与现金流安全，美股巨头则通过规模效应与资本回报巩固优势。未来 2 年，SiC 产能爬坡与库存去化将是决定企业生死的关键分水岭。

（校对 / 邓秋贤）