证券之星 夏峰琳

近日，风神股份 ( 600469.SH ) 就其 11 亿元定增募资计划回复了交易所问询函。公司在公告中详细阐述了扩产的必要性与市场前景，试图向市场描绘一幅通过产能扩张驱动未来增长的蓝图。

然而，证券之星注意到，在这一宏大扩产计划的背后，公司正面临 " 增收不增利 " 的经营困境。今年上半年财报显示，风神股份实现营业收入 35.18 亿元，同比增长 11.71%；但归属净利润仅为 1.03 亿元，同比大幅下降 55.38%，这一降幅在同行企业中居于前列。

在当前行业竞争白热化、成本压力持续高企的背景下，风神股份将巨额资金投向产能建设，扩产是破局之举还是冒险一搏，成为市场关注的焦点。

11 亿投向巨胎产能 前景不明

根据公告披露，风神股份本次拟募集资金不超过 11 亿元，用于 " 高性能巨型工程子午胎扩能增效项目 "。该项目总投资额为 14.64 亿元，建设期为 2 年，计划在现有厂房、设备及公用设施基础上，对部分设备进行升级改造和置换。

项目全面达产后，预计将实现年新增约 2 万条巨型工程子午胎的产能，募投产品主要销往海外，对应年营业收入约 15.63 亿元。目前，该项目已进入实质性施工阶段。

证券之星注意到，此次募投的 " 高性能巨型工程子午胎 " 在工艺流程、核心技术以及主要应用场景方面，与公司现有子午工程胎及巨型工程子午胎产品基本一致，主要仍面向露天矿场重型自卸车等设备。巨型工程子午胎本身即为子午工程胎的一个细分品类。根据公司披露，该募投项目的主要区别在于产品在行驶里程等关键性能指标上有所提升。

从业务结构来看，子午工程胎虽在风神股份整体营收中占比不高，大约 20%-30%，但始终是各业务板块中毛利率最高的产品。这一盈利优势，或许是公司此次加码扩产的重要动因。

证券之星关注到，该业务的盈利质量正面临挑战。受原材料价格上涨影响，子午工程胎单位成本明显上升，导致毛利率持续承压。具体数据显示，2022 年至 2024 年及 2025 年上半年，该业务毛利率分别为 33.75%、36.90%、30.95% 和 28.09%，自 2023 年起呈现连续下滑趋势。

尽管同期收入规模保持相对稳定，各期收入分别为 10.66 亿元、15.20 亿元、15.16 亿元和 8.09 亿元，但盈利能力持续走弱，为此次扩产计划的实际效益增添了不确定性。

进一步分析产能利用情况，2022 年至 2024 年及 2025 年上半年，巨型工程子午胎的产能利用率分别为 99.33%、100.46%、85.89% 和 69.54%，在 2023 年微幅超产后连续下滑，目前尚未满产。公司表示，2024 年 6 月末新增产能投放后，产能爬坡和市场验证需要时间，导致利用率阶段性走低。随着市场开拓推进，预计产能利用率将逐步提升。

根据公司规划，2025 年上半年巨型工程子午胎销量为 3749 条，全年目标近 8000 条；2026 年销量目标为 1 万条，增速与 2025 年持平。据此推算，现有产能利用率预计至 2026 年可提升至 90% 左右。也就是说，在未来两年内，公司现有产能基本能够满足市场需求，产能消化压力相对可控。

证券之星观察到，市场竞争格局却不容乐观。全球巨胎市场长期由米其林、普利司通、固特异三大国际巨头主导，市场份额稳定在 85% 以上。尽管风神股份与海安橡胶、赛轮轮胎等国内企业共同占据部分市场份额，但整体仍面临与国际巨头及国内同行的双重竞争压力。能否在激烈竞争中充分消化新增产能，正是监管部门关注的核心问题。

为证明产能消化的可行性，风神股份在回复中披露，截至 2025 年 6 月底，公司已签订合同的巨型工程子午胎订单超过 3000 条，2025 年度已中标订单超过 8700 条。此外，持续跟进的客户预计测试成功后将新增年度招标订单超过 3 万条，为公司产能消化提供了一定支撑。

但值得警惕的是，公司巨胎业务存在市场集中度风险。2022 年至 2024 年，该产品境外销售收入占比均超过 90%，且主要销往东欧、中亚等独联体地区。尽管公司正积极拓展南美洲及东南亚市场，但目前东欧和中亚地区仍贡献约 60% 的收入。若未来该地区地缘政治局势恶化或贸易政策生变，或将直接冲击公司巨胎业务的市场拓展与收入实现，为产能消化带来不确定性。

上半年净利润下降超 5 成，现金流告负

作为国内轮胎行业的重要企业，风神股份其发展历程可追溯至 1965 年。公司长期专注于全系列卡客车轮胎、非公路轮胎的研发与生产，主要产品涵盖卡客车轮胎、子午工程胎及多用途轮胎三大类别，业务网络覆盖全球 140 多个国家和地区。

此次公司拟通过定增募资加码高性能巨型工程子午胎产能的背后，折射出其当前面临的业绩压力。2025 年半年度报告显示，公司实现营业收入 35.18 亿元，同比增长 11.71%，但盈利质量出现明显下滑：归属净利润仅为 1.03 亿元，同比大幅下降 55.38%；扣非净利润为 9178 万元，同比下降 57%。这一降幅在轮胎行业上市公司中居于前列。

对于业绩波动，公司解释称，除原材料价格上涨带来的成本压力外，联营企业投资收益下降也是导致净利润降幅高于同业平均水平的重要原因。

从业务结构来看，卡客车轮胎仍是公司营收主力，报告期内实现收入 23.49 亿元，占比 68.74%；子午工程胎收入 8.09 亿元，占比 23.68%；多用途轮胎收入 2.57 亿元，占比 7.53%。值得注意的是，受原材料成本上升影响，各产品线毛利率均较 2024 年出现下滑，分别为 11.30%、28.09% 和 4.76%。

证券之星注意到，盈利能力下滑的同时，流动性风险亦逐步显现。截至 2025 年 6 月末，应收账款及应收票据规模达 16.1 亿元，同比增长 16.79%，增速超过营收增速，回款压力有所加大。尽管账面货币资金为 7.48 亿元，但短期借款与一年内到期的非流动负债合计达 7.58 亿元，已略高于可用货币资金规模，短期偿债压力不可忽视。

此外值得关注的是，截至 2025 年 6 月 30 日，公司经营活动产生的现金流量净额同比大幅下降 460.99%，由正转负，为 -1.26 亿元。对此，公司解释称系本期销售商品、提供劳务收到的现金增幅低于购买商品、接受劳务所支出的现金增幅所致。

在此背景下，此次定增与扩产，对风神股份而言无疑是一场关键战役。公司寄望于通过押注高毛利的巨型工程子午胎业务，扭转当前盈利下滑的被动局面。然而，当前产能利用率的下滑、海外市场集中度较高以及现金流状转负，为这场产能 " 豪赌 " 的前景增添了诸多不确定性。新增产能能否顺利转化为实实在在的利润，仍需后续业绩的验证。 ( 本文首发证券之星，作者｜夏峰琳 )