作者   |   远禾

数据支持   | 勾股大数据（www.gogudata.com）

线下生意，越来越难做了。

今年，可谓是绝味食品的多事之秋。

今年年初，绝味鸭脖门店员工被发现违法使用伪造健康证明，被立案调查。

最近，绝味又被湖南省证监局发现，信息披露违法违规。

9 月 22 日绝味食品停牌，9 月 23 日，绝味食品被实施风险警示，A 股简称变更为 "ST 绝味 "。

此后，绝味食品股价接连大跌，几次跌停。

作为曾经的 " 鸭脖茅 "，疫情期间，绝味食品的股价曾在一年内飙涨 3 倍，市值达到 650 亿元。

但此后，绝味食品股价连续下跌，累计暴跌近 90%，多次创下历史新低。

在这个卤味贵到越来越吃不起的时代，卤味龙头们，却混不下去了。

而这，也并不只是卤味行业的困境。

01

9 月 19 日晚，复旦复华、思科瑞、绝味食品和创意信息 4 家上市公司均发布公告，因财务造假同日戴帽。

其中，绝味食品格外引人注目。

其他公司基本都是因为虚增利润而财务造假，而绝味食品却是虚减营收。

2017 年至 2021 年期间，绝味食品未确认加盟门店装修业务收入，导致年度报告少计营业收入，占对应年度公开披露营业收入的比例分别为 5.48%、3.79%、2.20%、2.39%、1.64%。

这五年间，绝味食品合计隐瞒约 7.23 亿元营收。

至于虚减的营收到底流向何方，又有何目的，我们不得而知。

但能够发现的是，在虚减收入的五年里，绝味食品的营收增速大起大落。

2019 年，绝味食品营收同比暴增 18.4%，2020 年增速减缓至仅 2%，2021 年又飙升 24.1%，尽管有着疫情影响，但其经营稳定性仍旧承受质疑。

而在刚刚发布的 2025 年上半年年报中，绝味食品也交出了几乎是上市以来最差的业绩。

2025 年上半年，绝味食品营收 28.2 亿元，同比下降 15.57%，归母净利润仅为 1.75 亿元，同比暴跌 40.71%。

而财报中，业绩下降的直接理由，就是销量下降。

具体业务上，占据绝味食品 84.88% 营收的卤制食品营收大幅下滑，今年上半年，卤制食品收入 23.40 亿元，同比减少 16.67%，门店终端销售的鲜货类产品营收下滑 19.15%，可见其业务上越来越重的压力。

同时，绝味的非核心业务供应链物流服务收入 2.63 亿元，同比增长 9.81%，但仍旧难以对冲主业颓势。

而今，距离绝味食品董事长戴文军辞去上市医药公司市场部经理工作，转而投身卤味行业，刚好过去 20 年。

彼时，面临久久丫、煌上煌、周黑鸭等先发对手，戴文军表示，要在三年内做出上亿规模。

在那个卤味市场方兴未艾的年代，戴文军后来者居上，迅速达成万店目标，成为卤制品行业第一。

然而，自 2023 年年末绝味门店达到近 1.6 万家峰值之后，窄门餐眼数据显示，截止今年 9 月底，绝味的门店已经锐减至 10725 家。

这也意味着，在一年多的时间里，绝味关闭了超过

5000 家门店，缩减幅度高达 32.3%。

为了拉动业绩，今年上半年，绝味还花下重金营销，广告宣传费用达到 9231 万元。

然而，营销并没有起到应有的效果，反而使得绝味的销售费用率攀升 1.1 个百分点至 10%，进一步挤压了利润空间。

门店大量关闭、业绩不如人意，而这几乎是整个卤味行业的缩影。

2025 年上半年，卤味四巨头总营收约为 65 亿元，同比下滑超 10%，归母净利润合计 4.65 亿元，同比下降超 20%。

这或许意味着，过去行业飞速增长的时代已经不再。

在卤味行业头部品牌营利双降、纷纷缩减门店之时，入局的新人却在不断增加。

数据显示，2019 年以来全国卤味相关企业的注册量总体呈上升的趋势，其中，2022 年共注册了约 1.3 万家卤味相关企业，同比增长 12.9%，2023 年卤味相关企业注册量约 1.5 万家。

中商产业研究院分析师预测，2024 年中国卤味食品相关企业注册量将达到 1.9 万家。

这样的现象背后，实则是绝味这一类行业的症结所在，那就是门槛太低。

当消费者认为品牌门店的卤味价格太贵，且品牌食品的食品安全仍旧难以保障之时，消费者自然会去寻找更便宜的门店，越来越多小品牌甚至无品牌的门店崛起。

但问题还不仅于此。

02

疫情三年，不少线下门店无法开业，以线下为主的品牌纷纷转型线上。

如今疫情结束也已经近三年过去，不少消费行业逐渐恢复生机，但不少企业仍旧没有看到复苏的希望。

不论是曾经一年 3 倍的 " 鸭脖茅 " 们，还是被量贩零食冲击的零食巨头们，又或是陷入争议的高端餐饮店们，疫情至今大多跌跌不休。

三只松鼠自 2020 年 5 月涨至 89 元 / 股的高峰之后，一路下跌，至今已经跌去超 70%；如今跌成 " 仙股 " 的呷哺呷哺，也一度在 21 年涨至 26 港元 / 股的高峰，几近脚踝斩 ...

这样的例子，不计其数。

这些企业所处行业并不一致，但却有一个共同点，那就是都依赖资本驱动、线下拓店，完成规模扩张。

不论是卤味，还是零食，又或是餐饮，消费者对于这些消费的需求在这几年间并没有减少，市场规模也仍在稳步增长。

但头部企业的规模基本均在达到某个天花板后，迅速下滑。

可见，绝味的现状，不过是通过线下拓店起家的品牌的一个缩影。

纵观当前消费市场，从零食到茶饮，从高端餐饮到熟食店，通过新开门店实现规模扩张似乎已成为企业发展的标准路径。

然而，品牌们苦苦追求的 " 万店规模 " 不等于 " 万店盈利 "。

这背后的逻辑是，门店迅速扩张、规模化运营，意味着行业的门槛并不算高。

这也就导致，品牌之间差异化程度低，无论是卤味、零食，还是大多数的餐饮企业，实际上都未真正打造出属于自己的 " 产品 "。

门槛低导致入局者众多，行业竞争激烈，进而，也导致行业利润率微薄。

以三只松鼠为例，2025 年上半年，三只松鼠的净利率已经降至 2.47%，相比去年年底，下降 1.4 个百分点。

净利率下滑的背后，是原料成本的价格上涨，但同样也说明了品牌议价能力较弱，在环境的变化中，相当被动。

其次，门店的迅速扩张需要资本推动。

在行业粗放增长期，资本大量流入，门店的迅速扩张成为可行。通过门店扩张，可以提升供应链效率，降低成本。

但当行业进入存量竞争阶段，门店扩张的边际效益递减，太多门店就成为了负累，资本不再流入，增长，也就看到了尽头。

在这样的模式下，所谓价格太贵或者消费者的消费降级，只不过是多米诺骨牌最后倒下的那张牌。

纵观如今的消费行业，依赖这样的增长模式的品牌，不胜枚举，如现在的新茶饮。

前两年，茶饮品牌纷纷宣布冲刺万店，谋求上市。资本的飞轮快速运转之下，如今，已经有不少茶饮企业登陆资本市场。

然而，在真正上市之后，茶饮品牌们的表现却各异。

这其中，除了规模差异，更大的问题在于，这些企业是否有建立起属于自己的护城河，拥有别人无法取代的优势。

也是因此，蜜雪冰城在一众茶饮企业之中一枝独秀。

除了新茶饮，对于传统零食行业造成巨大冲击的量贩零食店，也是如此。

如今，万辰集团股价已然翻了十倍，但在资本市场的高歌猛进背后，是 2024 年不到 2% 的净利率。

这样的模式，势必会走到尽头。

到那时，真正的比拼或许不在于门店和规模，而在于谁能先跳出现在的模式，开拓属于自己的护城河。

03

结语

绝味的 ST 背后固然折射出一定的行业困境，但作为卤味行业的 " 一哥 "，从投资角度来看，却并非再无机会。

股票带帽后，因合规要求，公募基金必须清仓 ST 股票，这种抛售往往会导致股价的非理性下跌，也是因此，绝味 ST 后接连大跌。

但从公司本身的经营来看，ST 绝味并无太大问题。

绝味食品也表示，目前经营活动正常，将追溯调整财务报表、加强内控整改，后续待证监会正式处罚决定书满 12 个月且完成财务重述后，可申请撤销 ST。

可以说，摘帽的预期相当明确。

目前，绝味投资了廖记棒棒鸡、卤江南、盛香亭、和府捞面等一众企业，如果绝味跌到足够低，仅仅这些投资就可能带来相当可观的回报。

同行煌上煌、紫燕食品也早都止跌回升，回到了 2023 年的水平，因此，当 ST 绝味跌到一定程度之后，或许会创造短期的机会。

更不要说，长期以来 ST 绝味一直大额分红，2017 年上市以来，ST 绝味分红 10 次，近 12 个月股息率达到 4.72%。

但真正的问题在于，即便摘掉 ST 的帽子，绝味的基本面能否彻底改善？

目前，不论从营收、净利润，还是从市值上看，绝味都是无可辩驳的 " 卤味第一股 "，但降幅越来越大的同时，周黑鸭及煌上煌正快速增长。

今年上半年，煌上煌归母净利润 7691.99 万元，同比增长 26.90%。通过提升直营比例，周黑鸭净利润更是逆势上涨 228%，达到 1.08 亿元，与 ST 绝味的差距越来越小。

对于 ST 绝味来说，当行业第一的帽子被摘下，更大的危机才会到来。（全文完）

▍往期回顾

格隆汇声明：文中观点均来自原作者，不代表格隆汇观点及立场。特别提醒，投资决策需建立在独立思考之上，本文内容仅供参考，不作为任何实际操作建议，交易风险自担。