文 / 瑞财经   孙肃博

从杭州走向世界需要多久？对于杭州先为达生物科技股份有限公司（以下称 " 先为达 "）来说，答案是八年。

今年 6 月，全球糖尿病领域顶级学术盛会——第 85 届美国糖尿病协会科学会议（ADA）在美国芝加哥召开。在这场汇集全球顶尖学者的舞台上，先为达首次发布了其自主研发的全球首款 " 偏向型 " 减重药 " 埃诺格鲁肽 " 的三期临床试验成果，引发国际关注。

当前国内 GLP-1 类药物市场长期被诺和诺德的司美格鲁肽和礼来的替尔泊肽主导。而在这一背景下，先为达的埃诺格鲁肽展现出显著差异化优势。

北京大学人民医院内分泌科主任纪立农教授指出，该药物的核心突破在于其 " 偏向型 " 分子设计。" 简单来说，这种设计就像用一把更精准的钥匙，让它能更精准、高效地激活那些与减重效果密切相关的受体，批准上市后有望为肥胖及相关代谢疾病患者提供一个新的治疗选项。"

在国际学术舞台亮相三个月后，先为达再迎重大进展——正式向港交所递交上市申请，迈出了资本化进程的关键一步。

透过招股书披露的信息可以看出，先为达目前研发管线中共有 8 款药物，均未实现商业化。2023 年、2024 年以及 2025 年上半年，公司累计亏损约 12.14 亿元。

不过进入 2025 年上半年，情况出现了积极变化。通过对外授权协议中获得的首付款、研发服务收入以及临床供应销售收入，先为达实现了 9106.7 万元的营收，为公司带来了新的资金流入。

01

创始人与老东家携手创业

初创期向老东家买专利

先为达的故事，离不开另一家已在 A 股上市的生物医药公司——凯因科技（688687.SH）。

2017 年 8 月，时任凯因科技副总经理的潘海与凯因科技共同出资 200 万元，成立了先为达生物。

公司初始股权结构中，潘海直接持有 50% 的股份，另外 50% 则由潘海与凯因科技联合设立的北京君亦达生物科技有限责任公司（以下简称 " 北京君亦达 "，双方各持股 65%、35%）持有。

不过，彼时潘海名下所直接持有的先为达股权，实际由李乃适和庄昱垚代持；而其所享有的北京君亦达 65% 的股权则由杨柳、黎维、李岩及付春梅等当时公司在职员工代为持有。

对于代持的原因，先为达未在招股书中提及。甚至连公司成立时潘海尚在凯因科技任副总的情况，也未在招股书中说明。

直到 2020 年 4 月，与潘海相关的代持才彻底解除。瑞财经《预审 IPO》通过凯因科技的招股书了解到，彼时潘海已卸任凯因科技副总经理一职，但仍是该公司首席科学顾问。

据瑞财经《预审 IPO》了解，潘海现年 51 岁，1996 年 7 月毕业于南京大学基础学科教学强化部（现称 " 匡亚明学院 "），并于 2002 年 12 月在美国内布拉斯加大学林肯分校取得了化学博士学位。博士毕业后，他在 Amgen Inc.（AMGN.Nasdaq）担任了近 9 年的首席科学家，期间从事生物制剂的 CMC 开发。

2011 年 10 月，潘海回国加入了凯因科技担任研发副总经理，并从 2014 年 8 月开始担任该公司的副总经理，2017 年 8 月加入了该公司董事会。

2016 年凯因科技首次递表科创板时，潘海因与该公司创始团队签署了一致行动协议，被列为该公司实际控制人之一。但 2020 年凯因科技再次递表，潘海已不在实际控制人名单中。

凯因科技曾对此解释说明称，2017 年公司首次 IPO 申报撤回之后，潘海筹划个人创业，已解除了与创始团队的一致行动协议。2019 年 1 月之后，潘海不再担任公司董事及高级管理人员职务，仅担任首席科学顾问，不参与公司的经营管理决策。

此外，在上市问询阶段，凯因科技曾被监管质疑 " 先为达是否从事与公司同类或相似业务，是否与公司存在竞争，潘海在先为达、北京君亦达的持股和任职情况与公司是否存在利益冲突。"

对此，凯因科技表示，" 公司与先为达在主营业务、研发方向、产品定位等方面均存在差异，属于不同的医药细分领域。公司与先为达实质为合作关系，不存在实质的利益冲突。"

" 同时，潘海投资设立北京君亦达、先为达时，公司知悉并支持潘海创业，且决定参股北京君亦达、先为达。潘海担任公司首席科学顾问，在外部优质项目的引进等方面给予指导和咨询，与公司不存在利益冲突。"

对于潘海，凯因科技还曾提到，其对公司的药物研发作出了较大贡献，并协助公司形成了研发功能完善的人才梯队。2017 年初其创业前，公司有四个药品开发进入临床或申报注册阶段，近十年的研发有了阶段性结果。

值得一提的是，在先为达成立之初，因办公及研发需求，还曾向凯因科技租赁相关场地及设备用于研发及办公。2017 年 -2019 年，各期产生的房屋租赁费分别为 18.17 万元、103.28 万元、103.67 万元，各期产生的设备租赁费分别为 28.46 万元、110.13 万元、85.17 万元。

此外，2017 年，凯因科技还曾将其拥有的 2 项专利权及 4 项专利申请权以 271.82 万元的价格转让给了先为达。2019 年，凯因科技将另 2 项专利申请权以 322.64 万元的价格也转让给了先为达。同时，凯因科技与先为达签署了《技术转让（技术秘密）合同》，约定凯因科技将相关药物研究的技术秘密转让给先为达。

据了解，凯因科技向先为达转让的专利权和专利申请权主要涉及其目前研发管线下的核心产品——长效 GLP-1 药物的相关技术和知识产权。转让时，此项目还属于早期阶段，转让定价根据研发成本加成了约 11%。

公开资料显示，凯因科技是一家专注于病毒及免疫性疾病领域，集创新药物研发、生产、销售于一体的高科技生物医药公司。其依托核心技术平台，成功开发出了具有自主知识产权的创新药——丙肝全口服泛基因型药物盐酸可洛派韦胶囊和培集成干扰素 α -2 注射液，并实现了产业化落地。

截至 2025 年 5 月 31 日，凯因科技实控人为其创始人之一周德胜，其通过直接持股、间接控制及一致行动关系可实际支配凯因科技 24.86% 的股份。

02

递表前被老东家减持

腾讯成最大外部股东

先为达成立次年，凯因科技参与了公司的 A 轮融资，以 3000 万元的对价直接认购了新增注册资本 132,890 元。此次投资完成后，凯因科技直接持有先为达 5% 的股权。

后续经先为达多轮融资，截至 2021 年 9 月，凯因科技直接持有先为达的股权比例已被稀释至 3.57%。当时，先为达随着经营规模的不断发展及在研项目的推进，正拟进行新一轮的融资。

而基于聚焦病毒及免疫性疾病领域的自身战略考量，凯因科技将所持的先为达 2% 的股权，以 504.6 万美元（约合人民币 3,278.34 万元）的价格，转让给了新投资方洲岭资本旗下的 Panorama。转让完成后，凯因科技直接持有先为达的股权比例为 1.57%。

时隔三年，2024 年 11 月，凯因科技再次减持了先为达的股权。而这次减持完成后，其不再为先为达的直接股东，仅通过北京君亦达间接持股。

具体来看，凯因科技此次分别向美团 -W（3690.HK）旗下的汉海信息、腾讯控股（0700.HK）旗下的广西腾讯及社保基金长三角投资转让了 117,586 股、52,914 股、29,397 股，合计套现约 2725.66 万元。

瑞财经《预审 IPO》注意到，汉海信息、广西腾讯及社保基金长三角除了受让了凯因科技所持的先为达股权，还分别以 2.75 亿元、1.24 亿元和 6875 万元自有资金认购了先为达股份。

此轮增资完成后，先为达的估值达到 48.68 亿元。从 2017 年 9 月到 2024 年 11 月，先为达共进行了七轮融资，投后估值从 2 亿元被催肥了约 23 倍。

除了美团、腾讯外，先为达的投资方还包括洲岭资本、正心谷资本、君联资本、拾玉资本、IDG 等。值得一提的是，截至递表前，腾讯旗下的林芝永正和广西腾讯合计持股 12.83%，为先为达持股比例最高的外部机构股东。

作为先为达的创始人、董事长、执行董事及总经理，潘海于公司此次递表前有权行使约 28.28% 的投票权。其投票权来源于直接持有的 6.53% 股份、通过北京君亦达持有的 9.84% 投票权，以及通过三家员工持股平台（北京合为达、上海先科达及杭州实为达）合计控制的 11.91% 投票权。

03

8 款在研药物均未商业化

过半药物与第三方合作研发

自 2017 年成立以来，先为达始终专注于针对超重 / 肥胖症及相关疾病的创新体重管理疗法的研发。

基于自己的技术平台 SciwindCoreTM，先为达的研发方向已从 GLP-1 受体激动剂拓展至口服多肽及小分子药物、Amylin 多肽类似物以及其他创新靶点药物。目前，其管线针对常见的肥胖及相关疾病主要包括超重 / 肥胖症、2 型糖尿病、中重度肥胖症、青少年超重 / 肥胖症、MASH、OSA 等。

作为先为达的核心产品，埃诺格鲁肽注射液 ( XW003 ) 有望成为全球首个获批的 cAMP 偏向型 GLP-1 受体激动剂。根据弗若斯特沙利文的资料，该产品的研发属于超重 / 肥胖症及 2 型糖尿病治疗领域的重大突破。其能够选择性激活 cAMP 通路，同时减少 β -arrestin 的募集，从而降低受体内吞及脱敏，实现更强且持续的治疗效果。

不过目前，埃诺格鲁肽注射液（XW003）尚未进入商业化阶段，但已在中国完成针对超重 / 肥胖症及 2 型糖尿病两项适应症的生物制品许可申请（BLA），预计将于 2026 年正式上市销售。

除了埃诺格鲁肽注射液（XW003）外，先为达的研发管线下还有 7 款药物，也均未实现商业化。基于此，先为达于 2023 年、2024 年均未产生收入。

但 2025 年上半年，先为达通过向一家英国私人生物技术公司提供许可、技术服务及临床样本销售，收入了 8865.6 万元；向一家韩国上市制药公司提供技术服务及临床样本销售，收入了 194.7 万元；向一家国内的私人制药企业提供技术服务，收入了 46.4 万元。

而由于尚未商业化，加上持续的研发投入，先为达也一直处于持续亏损状态。2023 年、2024 年及 2025 年上半年（以下称 " 报告期 "），公司的净亏损分别约为 6.2 亿元、4.86 亿元和 1.08 亿元。

报告期各期，先为达的研发开支分别为 4.56 亿元、2.84 亿元及 6502.7 万元。其中，核心产品的研发开支分别为 2.92 亿元、1.4 亿元、2010 万元，分别占研发开支总额的 64.1%、49.1% 及 30.9%。

据招股书披露，截至 2025 年 6 月 30 日，先为达的研发团队共有 99 人，占公司员工总数的约 63.1%。该团队由具备丰富行业经验及全球视野的专家组成，包括 XINLE WU（吴心乐）博士（首席科学官）、邹海霞博士（执行总监）、杨明（副总裁）及侯博士（副总裁），其中约 46.5% 拥有硕士或以上学位，93.9% 拥有学士或以上学位，绝大多数主修制药或生物学。

不过，招股书中 " 董事及高级管理层 " 一节中，并未对副总裁杨明、侯博士等高管的履历进行披露。

目前，先为达的内部研发团队由吴心乐领导，其曾是潘海在 Amgen Inc. 工作期间的同事，与潘海同为该公司首席科学家。1997 年 6 月，其于复旦大学物理学毕业，后于凯斯西储大学获得了生物化学博士学位，并于得克萨斯大学西南医学中心完成了博士后培训。

2025 年上半年，吴心乐的薪酬为 149.1 万元，是先为达所有执行董事、非执行董事及最高行政人员中最高的。

值得一提的是，先为达的 8 款在研药物中，有 5 款不是自主研发，而是与第三方合作开发，其中就包括核心产品 XW003。其在招股书中坦言，公司依赖于临床试验机构、公营医院、CRO、SMO 及其他第三方的监测、支持以进行在研药物的临床前研究及临床试验。

若 CRO 未能履行合约责任或遵守预期截止期限或未能遵守临床规程、监管要求而令临床研究员所获得临床数据的质量或准确性存在问题，则先为达的临床试验也可能会延期、延误或终止，从而导致无法成功将在研药物商业化。

此外，先为达还与一些研究者、KOL、医生及专家维持或发展着临床合作的关系，他们在先为达的研究、开发及营销活动中也发挥着重要作用。依靠他们，先为达可以获得临床需求及临床实践趋势等方面的一手资料，这对其开发新的迎合市场需求的产品的能力至关重要。

然而，先为达也表示，无法保证公司将能够维持或加强与这些专家们的临床合作及关系，也无法保证为维持、加强此类关系所作的努力将使新产品得以成功开发并进行营销。

附：先为达上市发行中介机构清单

联席保荐人：摩根士丹利亚洲有限公司、中国国际金融香港证券有限公司

法律顾问：Davis Polk & Wardwell、北京市中伦律师事务所

申报会计师及独立核数师：安永华明会计师事务所

行业顾问：弗若斯特沙利文（北京）咨询有限公司上海分公司

合规顾问：浤博资本有限公司