9 月 29 日晚间，渤海汽车（600960.SH，股价 5.10 元，市值 48.48 亿元）发布《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（草案）摘要》。根据方案，渤海汽车计划通过发行股份及支付现金的方式，以高达 27.28 亿元的总价，收购其控股股东北京海纳川汽车部件股份有限公司（以下简称 " 海纳川 "） 持有的四家核心子公司股权。

图片来源：渤海汽车公告

《每日经济新闻》记者（以下简称 " 每经记者 "）注意到，此次交易不仅是渤海汽车深化国企改革、提升上市公司质量的重要举措，更被视为其在汽车产业电动化、智能化浪潮下，为摆脱经营困境、谋求战略转型而下的一步关键之棋。

交易方案显示，收购完成后，渤海汽车的业务版图将实现扩张，预计 2024 年度营业收入将实现 119.41% 的翻倍式增长。然而，亮眼的数据背后，也潜藏着挑战。其中，对标的资产廊坊莱尼线束系统有限公司 50% 股权的收购，评估增值率高达 1759.98%。

与此同时，并购后的业务整合、持续的亏损压力以及大幅增加的关联交易，都为渤海汽车的这次转型增添了诸多不确定性。

" 豪购 " 控股股东四大资产，廊坊莱尼线束溢价近 18 倍

根据交易报告书（草案）摘要，本次重大资产重组的核心，是渤海汽车拟以发行股份及支付现金的方式，向其控股股东海纳川发起的一场大规模收购。整个交易方案由 " 发行股份及支付现金购买资产 " 与 " 募集配套资金 " 两部分构成。

交易的核心标的资产共有四项，分别为：北京北汽模塑科技有限公司（以下简称 " 北汽模塑 "）51% 的股权、海纳川安道拓（廊坊）座椅有限公司（以下简称 " 廊坊安道拓 "）51% 的股权、英纳法智联科技（北京）有限公司（以下简称 " 智联科技 "）100% 的股权，以及廊坊莱尼线束系统有限公司（以下简称 " 廊坊莱尼线束 "）50% 的股权。

这四家公司的主营业务覆盖了塑化汽车装饰件、汽车座椅骨架、汽车电子产品和汽车线束的研发、制造与销售，均属于汽车零部件及配件制造行业。

经交易双方协商，这四项资产的交易总价格确定为 27.28 亿元。在支付方式上，渤海汽车将采用 " 股份 + 现金 " 方式。其中，以股份支付的对价为 23.19 亿元，现金支付的对价为 4.09 亿元。

为完成股份支付，渤海汽车将向海纳川定向发行 6.74 亿股 A 股普通股，发行价格确定为 3.44 元 / 股。该发行价不低于定价基准日（2025 年 6 月 17 日）前 120 个交易日公司股票交易均价的 90%。

每经记者注意到，在这场交易中，最引人注目的无疑是标的资产的评估溢价。报告书显示，截至评估基准日 2025 年 2 月 28 日，四项交易标的均出现了不同程度的增值。其中，北汽模塑 51% 股权的交易价格为 16.26 亿元，评估增值率达 338.85%；廊坊安道拓 51% 股权交易价格为 1.29 亿元，增值率为 239.77%；智联科技 100% 股权因采用资产基础法评估，交易价格为 1795 万元，增值率相对较低，为 48.39%。

而廊坊莱尼线束 50% 股权的估值则最高。其 100% 股权对应的评估结果为 19.10 亿元，最终 50% 股权的交易价格定为 9.55 亿元，增值率达到 1759.98% ，溢价近 17.6 倍。

为支撑本次收购，渤海汽车还计划向不超过 35 名（含）符合条件的特定对象非公开发行股份，募集配套资金，总额不超过 13.79 亿元。募集的资金将优先用于支付本次交易的 4.09 亿元现金对价，其余部分将投向汽车保险杠产线设备更新、智能车载通讯终端系统产能建设等项目，并补充公司流动资金 。

并购后营收翻倍，但大额未弥补亏损仍是 " 拦路虎 "

本次交易对渤海汽车财务状况的改善预期，是推动这场大规模并购的核心动力之一。根据立信会计师事务所出具的《备考审阅报告》，交易完成后，上市公司的资产规模和收入水平将得到质的飞跃，但盈利能力的根本性扭转仍面临挑战。

从资产和收入规模来看，本次交易的 " 输血 " 效应极为显著。备考财务数据显示，以 2024 年 12 月 31 日为基准，交易完成后渤海汽车的总资产将从 74.10 亿元增至 123.64 亿元，增幅达 66.84%。营业收入的增长更为迅猛，2024 年度的营业收入将从 42.27 亿元增至 92.76 亿元，增幅高达 119.41%，实现收入翻倍。

图片来源：渤海汽车公告

这一变化将极大地扩充公司的业务体量和市场影响力。然而，在盈利指标方面，情况则更为复杂。

渤海汽车在交易前面临着严峻的亏损局面，其 2024 年归属于母公司所有者的净利润为 -1.26 亿元。交易完成后，尽管标的资产的注入能在一定程度上改善盈利，但备考数据显示，2024 年公司归母净利润仍为 -8806.85 万元，亏损虽有收窄，但并未能实现扭亏为盈。

渤海汽车在风险提示中也明确指出，公司 2024 年出现大额亏损，主要系渤海国际和 BTAH 申请破产计提减值及费用等影响。截至 2024 年 12 月 31 日，公司未分配利润（母公司口径）为 -9.86 亿元。预计本次交易完成后的一段时间内，公司仍将存在未弥补亏损，将导致无法向公司股东进行现金分红。

不过，从更能反映主营业务盈利能力的 " 扣除非经常性损益后的归母净利润 " 来看，改善趋势则更为明朗。数据显示，2025 年 1 — 4 月，交易前渤海汽车的该指标为 -243.95 万元，而交易完成后（备考）将转为盈利 1.47 亿元，实现了由负转正的跨越。

每经记者留意到，由于本次交易涉及大量新增股份的发行，渤海汽车的每股收益（EPS）将面临被摊薄的风险。备考数据显示，2025 年 1 — 4 月的基本每股收益将从交易前的 0.31 元 / 股下降至 0.27 元 / 股，降幅为 12.90%。公司也坦言：" 考虑到上市公司将募集配套资金，上市公司存在募集配套资金到位后导致每股收益被摊薄的风险。"

总体来看，本次交易将为渤海汽车带来一场深刻的财务结构重塑。营收和资产规模激增是其最直接的利好，而能否将规模优势转化为持续的盈利能力，并尽快消化历史亏损、回报股东，将是其未来面临的核心考验。

超高溢价 + 整合难题：关联并购能否消化转型阵痛？

尽管渤海汽车为此次交易描绘了美好的蓝图，但超高的收购溢价、与控股股东的关联交易性质，以及并购后的整合难题，共同构成了本次重组方案背后不容忽视的 " 三座大山 "。

首先，对于廊坊莱尼线束 50% 股权 1759.98% 的增值率，无疑是一场高风险的 " 对赌 "。为了对冲高溢价可能带来的风险，交易对方海纳川作出了详尽的业绩承诺。

根据《业绩补偿协议》，本次交易就业绩承诺设定了长达三年的考核期。以股权类资产为例，如果交易在 2025 年完成，海纳川承诺相关资产在 2025 年至 2027 年度实现的合计净利润将分别不低于 3.48 亿元、3.46 亿元和 3.71 亿元。若承诺期内实际利润未达标，海纳川需优先以其在本次交易中获得的股份进行补偿，不足部分以现金补足。

这一安排虽然在制度上为上市公司提供了一定的安全垫，但承诺能否顺利实现，仍取决于宏观经济、行业周期及标的公司自身经营状况等多重因素。对于相关问题，9 月 30 日上午，每经记者致电渤海汽车证券部门相关人士，但电话未能接通。

其次，交易后的整合风险是另一大挑战。本次并购涉及四家公司，其业务、管理模式、企业文化均可能与渤海汽车存在差异。报告书在 " 重大风险提示 " 中明确指出了 " 收购整合风险 "，并坦言：" 尽管上市公司与标的公司具有协同整合的基础，但由于双方在管理模式等方面可能存在差异，若本次交易完成后双方的业务、人员、管理等方面的整合未能达到预期效果，仍不排除本次交易完成后双方难以实现高效整合目标的风险，可能会影响本次交易的效果 "。

也就是说，渤海汽车已经意识到：如何高效整合新注入的资产，实现业务上的 "1+1>2" 的协同效应，是对其管理层运营能力的巨大考验。

另外，本次交易的关联性质以及交易后持续增加的关联交易规模，也对渤海汽车的独立性和治理水平提出了更高要求。由于交易对方海纳川为公司控股股东，本次交易构成关联交易。更重要的是，报告书指出，标的公司的主要客户包括北京奔驰及北汽集团控制的其他企业。交易完成后，" 将增加上市公司关联交易的规模和占比 "。

在与每经记者交流时，一位资本市场人士认为，此次并购，既是渤海汽车顺应产业变革、摆脱经营困境的奋力一搏，也使其暴露在超高溢价、整合困难和关联交易风险之下。在该人士看来，这场旨在 " 做优做强 " 的国企改革实践能否顺利消化转型期的阵痛，最终实现对股东和投资者的回报，仍有待时间的检验。

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