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第三大国货美妆公司自然堂递表港交所。

9 月 29 日，港交所披露文件显示，自然堂全球控股有限公司（下称 " 自然堂 "）正式提交上市申请，华泰国际与瑞银集团共同担任联席保荐人，标志着这家老牌国货美妆企业启动资本化进程。

从企业沿革来看，自然堂的发展轨迹与创始人郑春颖深度绑定。这位辽宁籍企业家毕业于东北财经大学，上世纪 90 年代投身创业浪潮，先后涉足电影放映、美容院经营等领域；2001 年，郑春颖转战上海，创立伽蓝集团，即为自然堂的前身。

股权结构上，自然堂带有鲜明的 " 家族企业 " 印记。此前，公司长期由郑氏家族全资控股，直至本次递表前，才首次引入外部力量，除两家员工持股平台外，加华资本、欧莱雅两大投资方分别注资 3 亿元、4.43 亿元。

目前，郑春颖与其弟妹郑春彬、郑春威、郑小丹合计持有 87.82% 股权，仍为绝对控制方；加华资本、欧莱雅旗下美町公司则分别持股 4.20%、6.67%。最后一轮融资后，自然堂整体估值约达 68.3 亿元。

行业地位方面，自然堂在国货美妆领域颇具资历。招股书显示，公司当前位列国内国货化妆品集团第三，且自 2013 年至 2024 年的 12 年间，始终稳居国货化妆品品牌前两名，头部地位稳固。

自然堂财务数据呈现 " 营收稳增、利润波动 " 的特点。2022 年至 2024 年，公司营收从 42.92 亿元逐步增至 46.01 亿元，年均保持小幅增长；归母净利润则分别为 1.47 亿元、3.03 亿元、1.90 亿元，2024 年有所回落。今年上半年，公司营收同比增长 6.42% 至 24.48 亿元，归母净利润同比增长 7.02% 至 1.91 亿元，短期业绩增速趋于平稳。

不过，在国货美妆赛道竞争加剧的背景下，自然堂的增长节奏已显乏力。2024 年，韩束母公司上美股份（2145.HK）已在营收规模上实现对其的超越；同期，国货美妆头部企业珀莱雅（603605.SH）更成功突破百亿营收大关，进一步拉开差距。

面对行业竞争压力，自然堂将上市募资方向聚焦于 " 加码营销、强化品牌、拓展海外市场 "，试图通过资本化手段实现业务焕新。此次冲击港交所后，公司能否在存量竞争中找到新增长曲线，仍有待市场观察。

线上、线下两手抓

作为国货化妆品头部品牌，自然堂曾将 " 中国第一 " 定为自己的发展目标。

2023 年初，自然堂董事长、CEO 郑春颖曾提出 " 既要、又要、还要 " 的目标，即既要营收增长，又要利润大幅度增长，还要高质量增长。彼时，郑春颖提出的年度营收增长目标为 18%。当年年底，郑春颖又宣称，自然堂将在 2024 年启动战略 3.0，愿景成为中国第一、世界领先的科技美妆企业。

郑春颖的底气源于对自然堂品牌的信任。据中国银河证券数据，2018 年至 2022 年间，自然堂在国货品牌中的市占率排名从第三位上涨至第二位。

为了实现快速增长，自然堂还在营销上持续保持高投入。2022 年至 2024 年间，公司的销售及营销成本分别为 24.45 亿元、24.06 亿元、27.17 亿元，占总营收之比分别为 57.0%、54.2%、59.0%。

但与同行相比，自然堂的业绩增速并不算亮眼。2022 年至 2024 年间，自然堂的营收累计增长 7.2%，同期上美股份、珀莱雅的营收分别增长了 153.9%、68.8%。

与上美股份、珀莱雅相比，自然堂更加重视线下渠道建设。

自 2021 年起，自然堂开始启用数字化运营系统 " 一盘货 "，让公司线上、线下产品库存实现统一管理。2022 年底，公司副总裁李敏还表示，" 不仅不会放弃线下阵地，还会加大投入。" 在 2025 年上半年，线下渠道为自然堂贡献了 30.9% 的营收。

招股书显示，自 2025 年起，自然堂进一步强化线下渠道布局，在标杆购物中心开设自营旗舰店。今年 7 月，公司在深圳设首家旗舰店，另有三家旗舰店将于当年下半年在上海、武汉及重庆陆续开业。

相比之下，上美股份与珀莱雅更加重视线上渠道。以上美股份为例，2025 年上半年，公司旗下韩束品牌每月均位居抖音平台美妆品牌第一。今年上半年，上美股份线上渠道的收入占比高达 92.7%。同期，珀莱雅来自线上渠道的收入占比也高达 95.06%。

不过，线下渠道并未给自然堂带来业绩增量，近年来该渠道收入持续缩水。2022 年至 2024 年间，公司线下渠道收入由 17.2 亿元降至 14.2 亿元，今年上半年再度下滑 2.58% 至 7.6 亿元。

单一品牌依赖待解

与其他品牌相比，自然堂对主品牌的依赖程度更高。

招股书显示，目前自然堂旗下共有 5 大品牌，分别为自然堂、珀芙研、美素、春夏及己出。其中，自然堂品牌涵盖护肤、个护、男士护理、彩妆等多个赛道，珀芙研、美素、春夏主打护肤产品，己出则专注于儿童及婴儿护理领域。

从收入上看，自然堂品牌是公司收入的最重要来源。2022 年至 2024 年期间，该品牌的收入占比由 94.6% 提升至 95.6%。今年上半年，自然堂品牌收入为 23.23 亿元，占比 94.9%。

相比之下，珀莱雅、上美股份虽同样高度依赖主品牌，但其他品牌也在培育中。

今年上半年，珀莱雅品牌的营收占比为 74.27%，同比下滑超 5 个百分点，美妆品牌彩棠的营收占比则同比增长了 1.51 个百分点至 13.17%。同期，上美股份韩束品牌的营收占比为 81.4%，同比下滑了 2.2 个百分点，第二大品牌一页的营收占比同比增长 5 个百分点至 9.6%。

从募资用途上看，自然堂也正试图解决单一品牌依赖度过高、业绩增长缓慢等问题。招股书显示，自然堂计划将募资用于加强 DTC（直面消费者）能力、丰富多品牌矩阵、加码研发扩大产品组合、升级生产设施及扩大海外业务等方面。

其中，丰富多品牌矩阵主要指通过孵化及收购等方式，拓展旗下品牌，包括拓展口腔护理及草本特色等产品类别。此外，自然堂还计划通过加码研发推进核心产品迭代。

出海也是自然堂的目标之一。公司表示，目前计划在北美和东南亚等地区拓展业务，建立海外事业部等。公司还计划寻找对国际品牌的投资及收购机会。

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