◆ OpenAI 在过去数月与英伟达、甲骨文、AMD 等公司达成天价协议，在硅谷进行了一场价值超 1 万亿美元的世纪 " 豪赌 "。这种 " 供应商向客户投资，客户再购买产品 " 的特殊 " 循环融资 " 合作模式，因为与 2000 年互联网泡沫破灭前的情况类似，引发了市场的高度警惕和争议。有观点认为当前 AI 泡沫规模是互联网泡沫的 17 倍。

◆美股遭遇 " 黑色星期五 "，七巨头一夜蒸发 5.5 万亿元；日本公明党退出执政联盟，高市早苗首相之路生变；" 停摆 " 第十天，特朗普政府开始裁员；以军称已按加沙地带停火协议完成撤军；华尔街五大行 Q3 财报来袭。

OpenAI 万亿美元 " 豪赌 " 算力

巨头 " 循环融资 " 拉响预警

AI 泡沫规模已达互联网泡沫 17 倍

硅谷正在进行一场价值超 1 万亿美元的世纪 " 豪赌 "。

为驱动通用人工智能（AGI）发展，OpenAI 在过去数月与英伟达、甲骨文、AMD 等公司达成天价协议。这笔人类科技史上最昂贵的押注，因为其特别的合作模式——供应商向客户投资，客户再购买产品——引发争议。

这种 " 循环融资 " 引发市场的强烈警惕，因为它与 2000 年互联网泡沫破灭前的情形如出一辙。

OpenAI 万亿美元 " 豪赌 " 算力，供应商 " 曲线 " 入股

截至目前，OpenAI 已与英伟达、AMD、甲骨文、软银等巨头达成了超过 1 万亿美元的基础设施和芯片协议。据估算，OpenAI 的合作项目涵盖超过 20 吉瓦的 AI 算力规划产能（相当于 20 座核电站的输出）。

在一项标志性协议中，英伟达同意向 OpenAI 投资最高 1000 亿美元，分阶段执行，并与 OpenAI 建设数据中心的进度挂钩。甲骨文则签署了一份价值 3000 亿美元的云服务协议，用于承载 OpenAI 的算力负载。AMD 也以一份 " 巧妙 " 的协议向 OpenAI 授予价值高达其自身 10% 股份的认股权证，换取 OpenAI 购买并共同开发 AMD 的下一代 AI 芯片。

这些交易模糊了客户与投资者的界限。供应商通过 " 曲线 " 入股或投资，确保 OpenAI 有能力购买他们的硬件。例如，英伟达 1000 亿美元的投资承诺更像是一种供应商融资租赁：随着 OpenAI 部署英伟达 GPU，大部分资金又会回流至英伟达。同样，与 AMD 的协议也让 OpenAI 成为了其股东。

循环融资：巨头们在重演 " 朗讯剧本 "?

风投家本•霍洛维茨（Ben Horowitz）曾称赞 OpenAI 首席执行官萨姆•阿尔特曼（Sam Altman）能够设计出 " 创新的合作架构 "，通过合作伙伴获得 " 可观的设备融资 "，而非继续消耗风险资本。阿尔特曼本人也表示，要完成如此规模的战略押注，" 必须获得整个行业的支持 "，他将 OpenAI 的战略描述为 " 一次极为激进的基础设施豪赌 "，旨在支撑下一代 AI 模型的发展。

然而，批评者将这种模式称为 " 循环融资（circular financing）"：供应商向客户投资，客户再用这笔钱购买供应商的产品。账面上看，双方的业绩和估值都在上升，但这实际上是一个封闭的资金循环。风险也因此高度集中：如果 AI 客户自身的业务最终无法产生足够利润来支撑这些采购，这条链条就可能承压甚至断裂。

云计算公司 CoreWeave 的首席执行官迈克尔•英特雷托（Michael Intrator）曾否认 " 循环投资 " 的说法，强调全球最大的科技公司之所以在 AI 基础设施上投入巨资，是因为他们确实需要这些设施，而非为了虚增业绩。英伟达首席执行官黄仁勋也认为，当前的需求是真实的，企业只是 " 在自然增长 "。值得注意的是，英伟达和 CoreWeave 正是通过投资、供应和反向租赁等方式构建了 " 亲子关系 "，成就了后者的迅速崛起。

"AI 泡沫规模是互联网泡沫的 17 倍 "

AI 的狂热估值已引发了全球央行和经济学家的担忧。

据 The Information 报道，OpenAI 的年化营收仅为 120 亿美元，年化亏损为 80 亿美元。要兑现其在 AI 领域 1 万亿美元的投入，需要持续不断的私募融资和巧妙的财务策略。现实也正是如此，OpenAI 总裁 Greg Brockman 近日在接受采访时表示：" 考虑了所有因素，如股权、债务……我们正在尝试寻找创造性的融资方式。"

Seaport Global Securities 分析师杰伊•戈德堡 ( Jay Goldberg ) 在向《每日经济新闻》记者（以下简称每经记者）指出，英伟达与 OpenAI 的交易实际上是在提前透支未来需求。" 当市场周期反转时，未来的需求将会减少，留下更大的问题，从而放大下行风险。"

英国央行和国际货币基金组织（IMF）相继警告，AI 概念股的市值飙升至 " 与互联网泡沫高峰时期相似的水平 "。目前，美国市值最高的五大公司合计占据标普 500 指数总市值的 30%，为半个世纪最高集中度。以调整后盈利指标计算，这些股票的估值已是自 2000 年以来最极端的水平。

回顾 2000 年，朗讯（Lucent Technologies）通过循环融资（占营收的 24%）推动销售，最终在电信崩盘中股价暴跌。风险投资人托马斯•唐古兹（Tomasz Tunguz）指出，英伟达当前的直接投资规模（约占营收的 67%）比朗讯科技当年的风险敞口高出约 2.8 倍。

MacroStrategy Partnership 分析师朱利安•加兰 ( Julien Garran ) 甚至认为，当前的泡沫规模是互联网泡沫的 17 倍，是 2008 年全球房地产泡沫的 4 倍。

然而，狂热仍在延续，各大公司仍在以令人眩晕的估值竞逐 AI 交易。投行 WedBush 分析师丹•艾弗斯（Dan Ives）在发给每经记者的报告中指出，全球企业和各国政府都将加入这场 AI 投资竞赛。

良性泡沫？" 即使部分投资失败，也会留下真实的技术遗产 "

不过，科技公司高管坚称 " 这一次不同 "。他们认为这是一场 " 生产性泡沫 "，即便是部分投资失败，也会留下真实的技术遗产。一些人甚至主动接受 " 泡沫 " 一词，但加上了限定词——称之为 " 良性泡沫 "。

OpenAI CEO 阿尔特曼称，这是对未来能力的提前投资，历史上每一次重大计算革命都伴随着 " 疯狂 " 的资本支出，这些投入最终奠定了变革性增长的基础。亚马逊创始人贝佐斯也表示，当一切尘埃落定，人工智能将为社会带来 " 巨大的利益 "。

有观点认为，如今的人工智能领军企业比昙花一现的网络公司拥有更雄厚的财力和收入。微软、谷歌和英伟达等公司利润丰厚，这意味着它们能够更轻松地吸收失败的投资。高盛最近的一项分析指出，尽管人工智能泡沫很大，但许多大型科技公司仍然拥有强劲的盈利能力，足以支撑其部分估值。高盛认为，我们最终可能会陷入泡沫，但不是现在。

Dan Ives 也向每经记者表示，现在更像是 1996 年互联网繁荣的开端而不是 2000 年互联网泡沫破灭的时代。

终极考验：盈利缺口、电力制约与 GPU 折旧

即便有乐观的预期，AI 的扩张仍面临严峻挑战。

首先是盈利缺口，这是 " 泡沫论 " 争议的核心。La Pietra Capital 创始人 Olivier Khatib 指出：" 最直接、最根本的风险就是盈利缺口。" 若巨额投入无法带来足够收益以覆盖成本，泡沫就会开始泄气。

麻省理工学院的研究发现，95% 的企业人工智能项目没有带来可衡量的利润。各大公司在试点项目上总共花费了约 400 亿美元，但却未能达到预期目标。阿尔特曼也坦言，" 在未来几年内都看不到盈利迹象。"

伦敦大学学院（UCL）名誉教授、计算机科学家彼得•本特利向每经记者分析称，AI 背后高昂的计算成本，意味着盈利前景尚不清晰。他警示，庞大的客户群体固然是优势，但若产品成本极高，客户越多，亏损可能越大。他认为，当前初创企业的市值膨胀，如同互联网泡沫时代的历史重演。

其次，能源缺口正将 AI 增长 " 卡脖子 "。牛津经济研究院首席经济学家亚当 · 斯莱特（Adam Slater）向每经记者表示，能源与电力可能是制约 AI 增长的最大因素。贝恩分析报告指出，要维持当前扩张速度，到 2030 年全球将需要约 200 吉瓦的 AI 算力，但按现有趋势，电力仍存在 50 吉瓦的缺口（约合 50 座核电站）。电网容量不足正推高电价并导致数据中心建设延迟，令巨额投资沦为搁浅资产。

彼得•本特利认为，如果是以牺牲周边社区利益为代价建设人工智能数据中心，则缺乏可持续性，长期来看很可能会走向失败。他建议开发地热能、太阳能等合理途径，以及开发更高效、更精细化的 AI 模型，以减少能源消耗。

第三，GPU 折旧风险。唐古兹认为，目前，债务融资市场建立在 GPU 能保持 4~6 年价值的假设上。但谷歌架构师的证据显示，高利用率的 GPU 寿命最多 3 年，其高利率贷款（约 14%）和快速折旧可能影响真实投资回报率。

科技泡沫与技术革命在早期可能非常相似。只有事后才知道，这场 AI 投资是萧条的前奏，还是新一轮工业革命的开端。

亚当 · 斯莱特给出了一个判断：若现实中缺乏显著的生产率提升或其他具有变革性的成果，这就是早期预警信号之一。

日本公明党退出执政联盟，

高市早苗首相之路生变

据央视新闻报道，10 月 4 日，高市早苗在日本执政党自民党总裁选举中胜出，成为自民党历史上首位女总裁。高市早苗本来大概率将在首相选举中胜出，然而日本公明党当地时间 10 日宣布退出与自民党的执政联盟，为高市早苗能否成为首相增加变数。

据新华社，10 日下午，公明党党首齐藤铁夫与自民党新任总裁高市早苗举行会谈。齐藤铁夫表示，由于未获得自民党关于整改 " 黑金政治 " 问题的令人满意的答复，公明党决定结束与自民党长期以来的联合执政关系。他同时表示，今后公明党在国会中对自民党 " 不会一味采取反对立场 "，而将根据具体政策内容作出判断。

日本首相石破茂 9 月 7 日宣布辞去自民党总裁职务，同时也意味着他将卸任首相。根据程序，新当选的自民党总裁还需通过临时国会首相指名选举，才能正式出任日本首相。公明党高层此前表示，如果无法与自民党延续联合执政关系，公明党可能难以在首相指名选举中投票支持高市早苗。

《日本经济新闻》等媒体分析说，如此一来，自民党总裁能否在首相指名选举中顺利当选将存在变数。目前，原定于本月 15 日举行的首相指名选举预计将推迟至 20 日以后，自民党难以与主要在野党达成合作协议是选举推迟的主要原因之一。

自民党与公明党自 1999 年起组成执政联盟，在 2009 年至 2012 年共同变为在野党期间也依然保持了合作关系。

以军称已按加沙地带停火协议完成撤军

据央视新闻，以色列政府 10 日凌晨批准加沙地带停火协议第一阶段内容后，加沙地带停火协议第一阶段生效。

以色列国防军 10 日宣布，以军已按照停火协议完成撤军部署，为落实停火协议和被扣押人员返回做准备。

以军发言人埃菲 · 戴弗林 10 日表示，以军已后撤至在加沙地带停火协议中约定的 " 撤军线 "，即地图中的 " 黄线 "，目前以军正在准备迎接以色列被扣押人员获释返回。埃菲 · 戴弗林强调，" 黄线 " 仍然深入加沙地带，确保以军拥有防御以及控制加沙地带的作战能力，如果以色列不能通过谈判达成其目的，以军已充分准备好再次与哈马斯开战。

根据加沙地带停火协议第一阶段内容，在以军撤出后 72 小时内，哈马斯应释放所有被关押在加沙地带的以方被扣押人员，归还已故人员遗体，同时以色列也将相应地释放被关押的巴勒斯坦人员。

10 日，巴勒斯坦伊斯兰抵抗运动（哈马斯）、巴勒斯坦伊斯兰圣战组织（杰哈德）和解放巴勒斯坦人民阵线（人阵）发表联合声明，称拒绝任何 " 外国监护 " 加沙地带，并强调加沙地带治理纯属巴勒斯坦内部事务。

" 停摆 " 第十天，

特朗普政府开始裁员

据央视新闻报道，美国联邦政府 " 停摆 "10 月 10 日进入第十天。白宫管理和预算办公室主任沃特在社交媒体上宣布，联邦政府裁员已经开始。

据美国媒体报道，此次针对联邦雇员的裁员可能人数多、影响广。国土安全部、卫生与公共服务部、财政部等均有裁员计划。

美国政府雇员联合会在社媒上转发沃特这条帖文，称 " 已经提起诉讼 "。该组织全国主席埃弗里特•凯利在一份声明中表示，特朗普政府以 " 停摆 " 为借口，" 非法解雇 " 数以千计为全国各地社区提供关键服务的雇员，这令人耻辱。

特朗普 8 日称，被迫休假的雇员可能不会获得补发工资。他 9 日在一场内阁会议上再次威胁：" 我们将削减一些非常受欢迎但并不受共和党欢迎的民主党项目。" 此前，特朗普政府多次削减拨给民主党执政州的联邦资金。

美国媒体指出，解雇联邦雇员并不是政府 " 停摆 " 期间的正常做法。通常情况下，美国政府 " 停摆 " 期间，提供 " 必要服务 " 的雇员无薪上班，数十万雇员被迫无薪休假。政府重新 " 开门 " 后，会给雇员补发工资。

《纽约时报》一篇报道认为，在政府 " 停摆 " 期间试图解雇联邦雇员，特朗普政府此举可能会让当前财政僵局进一步升级、导致高昂代价。特朗普将 " 停摆 " 视为一种政治优势，借此机会重新安排联邦预算，并对政治对手进行报复。

发了 124 年，奖金越发越多，

揭开诺奖 " 钱生钱 " 的秘密

9 月 26 日 强化学习之父、图灵奖得主理查德 · 萨顿（Richard Sutton）：

大语言模型（LLM）是错误的起点，是死胡同。单纯堆砌算力的大模型，可能永远无法实现通用智能。真正的智能源自经验学习，通过行动、观察与反馈持续修正行为，实现目标。相比之下，大语言模型的预测能力更多是对人类行为的模仿，它没有独立的目标，也无法对外部世界的变化产生真正意义上的反应和调整。想要真正可扩展的智能，必须从经验学习出发，而不是把大语言模型当作起点。

10 月 7 日 桥水基金创始人瑞 · 达利欧（Ray Dalio）：

现在就像 20 世纪 70 年代，投资者应该比平常持有更多的黄金。即使黄金价格已飙升至每盎司 4000 美元以上的历史新高，投资者仍应将其投资组合中多达 15% 的资产配置在黄金上。因为，当投资组合中传统资产表现下滑时，黄金往往表现出色。围绕人工智能的投机具有典型的泡沫特征，但我不会去做空这些超级规模的科技巨头。

10 月 7 日 2025 年诺贝尔物理学奖得主约翰 · 克拉克（John Clarke）：

美国总统特朗普的科研政策正带来极其严重的后果，这将导致美国很大一部分科研工作陷入瘫痪，许多同行已遭遇经费大幅削减。即使当前政府的任期结束，我们也可能需要十年才能恢复至半年前的水平。这是个巨大的问题，是任何科学家都无法理解的荒谬局面。

10 月 8 日  美国亿万富翁投资者、电影《大空头》原型人物史蒂夫 · 艾斯曼（Steve Eisman）：

美国经济是一部 " 双城记 "：虽然 GDP 增长看似表明经济强劲，但如果把人工智能（AI）支出剔除，你会看到停滞。美国 2024 年的 GDP 为 29.18 万亿美元，预计 2025 年将增长 1.8%，即增加约 5300 亿美元。而根据测算，谷歌、亚马逊、微软等 " 科技七巨头 " 在 AI 基础设施方面的投资总额约为 4000 亿美元。这意味着，如果从美国 GDP 的预期增长中减去这一数字，实际增长将非常少。

美股遭遇 " 黑色星期五 "

七巨头市值一夜蒸发 5.5 万亿元

周五，美股遭遇大跳水。道指跌 878.82 点，跌幅 1.9%，本周累计下跌 2.73%；纳指跌 820.2 点，跌幅 3.56%，本周累计下跌 2.53%；标普 500 指数跌 2.71%，本周累计下跌 2.43%。纳指、标普 500 指数创 4 月以来最大单日跌幅。

七大科技巨头市值一夜蒸发约 7700 亿美元（约合人民币 5.5 万亿元）。其中，特斯拉跌超 5%，本周累跌 3.8%；亚马逊跌 4.99%，本周累跌 1.43%；英伟达跌 4.89%，市值一夜蒸发 2287 亿美元（16318 亿元），本周累跌 2.38%。

美元指数跌 0.56%，本周累涨 1.15%，收于 98.84。

纳斯达克中国金龙指数跌 6.1%，本周累计下跌 8.37%。

国际油价全线收跌，美油主力合约跌 5.32% 报 58.24 美元 / 桶，周跌 4.34%；布油主力合约跌 4.75% 报 62.12 美元 / 桶，周跌 3.39%。

国际贵金属期货普遍收涨，黄金再次突破 4000 美元，纽约期金涨 1.58% 报 4035.50 美元 / 盎司，本周累涨 3.24%，连涨八周。

（声明：文章内容 和数据仅供参考，不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。）

记者 |岳楚鹏 宋欣悦 兰素英

编辑 | 段炼 高涵 易启江

校对 | 张益铭

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