作者   | 深鹏

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就在 AI 科技回调之际，创新药却出现逆势上涨。

创新药 " 纯度 "100% 恒生创新药 ETF ( 159316 ) 涨 2.81%，低费率的港股通医药 ETF ( 513200 ) 涨 1.32%。

消息面上，2025 年欧洲肿瘤内科学会（ESMO）年会定于当地时间 10 月 17 日至 10 月 21 日在德国柏林举行，该会议有望成为国内药企展示成果的重要平台以及新一轮 BD 授权落地的窗口。

虽然创新药在经历大涨之后有所回落，BD 预期也回归理性，但产业向上趋势未改变，加上 10 月 ~11 月为 BD 交易传统旺季，诺诚健华重磅交易已打响第一枪，潜在交易有望持续落地，验证产业长逻辑。

创新药板块，能否藉此机会，迎来新一轮催化？

01

成绩亮眼

大家可能未必很清楚 ESMO、ASCO 这样的顶级学术会议的意义，实际上，它们都是全球创新药价值的试金石和放大器。

中国药企在此类舞台上发布数据，具有多重战略意义，可以获得全球学术界认可，可以吸引潜在 BD 伙伴，还可以指引未来市场空间。

本次 ESMO 大会上，市场正在密切关注康方生物、恒瑞医药、君实生物等公司带来的最新突破性数据，这些数据有可能成为相关公司乃至整个板块的重要风向标。

今年以来，出海成为国内创新药企最为亮眼的一个增长点，构成了投资逻辑中最坚实的一环。

根据行业权威数据，仅上半年中国生物医药公司的对外授权交易总额，已突破 500 亿美元，这一数字已超越 2024 年全年的总额。截至 2025 年 8 月，出海交易总金额已攀升至 874 亿美元。

出海交易不仅总额创下新高，其质量也显著提升。

截至 8 月底，交易的首付款金额已达到 41.6 亿美元，几乎追平 2024 年全年 49.1 亿美元的水平。同时，大额交易已成为常态，总金额超过 10 亿美元的 " 重磅交易 " 在前八个月已达成 21 笔，几乎与 2024 年全年的 23 笔持平。

在交易结构上，2025 年的出海模式展现了显著的升级。合作不再局限于简单的区域权益许可，更多中国药企开始采用深度绑定的 " 联合开发 " 乃至设立合资公司等模式。

例如，恒瑞医药等公司在多项交易中探索了 "NewCo" 模式，通过保留标的公司的股权、参与分阶段付款以及享受未来的销售分层，从而更深入地参与到全球价值的分配中，这标志着中国药企正从资产供应商向全球价值链的共造者转变。

从出海的技术领域来看，呈现多点开花的繁荣景象。

ADC 药物依然是出海的主力军，2025 年前 8 个月就有 14 项 ADC 相关交易达成。其中，启光德健与美国 Biohaven、韩国 AimedBio 达成的针对 FGFR3 ADC 等药物的合作，总金额高达 130 亿美元，创下了该领域的新纪录。

双特异性 / 三特异性抗体平台，继续受到国际巨头青睐，三生制药与辉瑞就一款 PD- ( L ) 1/VEGF 双抗达成的合作，交易总额达到 61.5 亿美元。

代谢领域成为新的出海热点，特别是 GLP-1 类产品。翰森制药、联邦制药等公司的相关产品均达成了总金额超过 20 亿美元的海外授权。

可以说，2025 年中国创新药出海，实现了从 " 量变 " 到 " 质变 " 的飞跃。

02

模式升级

对于投资者而言，出海能力已成为评估创新药企价值的核心维度。

一个成功的出海交易，能带来多重利好，如为公司的研发管线提供了由第三方（跨国药企）背书的明确估值，高额首付款直接改善财务报表，支撑后续研发，通过与巨头合作，分担了高风险的全球临床开发成本和失败风险，产品从中国市场走向全球市场，市场空间呈几何级数放大，等等。

从资本市场上看，也正因为出海利好消息不断，提升了国内创新药企的估值中枢，加上股市行情活跃，流动性渐趋宽松，资金随之源源不断流入该板块。

如持续受到资金青睐的恒生创新药 ETF ( 159316 ) ，近 20 日资金净流入额 8.49 亿元，最新基金规模达 29.61 亿。

回顾中国创新药的出海模式，先后经历了 1.0 " 借船出海 " 模式、2.0 " 联合舰队 " 模式，未来将逐步进入 3.0 " 自主航海 " 模式。

3.0 模式，是企业自建海外临床开发和商业化团队，直接在全球市场进行搏击，属于挑战最大的模式，不过回报也最为丰厚，一旦成功，能够独享全球利润。

虽然这种模式到底能否成功，还需要时间检验，但中国创新药出海方面的优势已经建立，这并非偶然，背后是多重因素的共振。

在同等研发投入下，中国能够产出更高的效率，这种 " 性价比 " 优势对跨国药企构成巨大吸引力；中国庞大的患者群体使得临床试验入组速度快、成本低，能够更快地生成临床数据，加速研发进程；国内激烈的市场竞争，迫使企业必须追求差异化和更高标准的创新，反而锤炼出了一批具备全球竞争力的资产。

基于这些优势，国产创新药，正从中国领先，迈向全球一流。

03

未来驱动力

未来 5-10 年，中国创新药产业仍将处于历史性的发展机遇。

技术方面，以科伦博泰、荣昌生物为代表的企业，证明了中国的 ADC 研发平台具备国际竞争力。

科伦博泰与默沙东的巨额授权合作，不仅是一次财务上的胜利，更是国际医药巨头对中国 ADC 研发实力的 " 信任投票 "；康方生物的依沃西（PD-1/VEGF 双抗）在多个癌种中展现出卓越疗效，其成功的海外授权案例，彰显了双抗平台的巨大潜力。

在细胞治疗、基因编辑、核酸药物等更前沿的领域，中国公司也并未缺席。虽然这些领域技术风险更高，但一旦成功，将是颠覆性的，为长期发展储备了充足的弹药。

资本和政策方面，从早期的小额首付，到今天动辄十亿甚至数十亿美元的重磅交易，中国创新药的 " 知识产权出口 " 模式已经跑通。

这不仅是收入的补充，更是对公司研发管线全球价值的直接定价，能极大提升企业的天花板和抗风险能力，资本市场对能够持续实现 BD 出海的企业，也给予了明确的估值溢价。

同时，美联储降息周期重启，也会给创新药板块带来的估值与融资环境改善的双重利好。

医保支付与商业保险的 " 双轨制 "，为具有高临床价值的创新药提供了快速进入主流支付渠道的路径。

虽然医保方面会面临一定的价格压力，但确保了产品的快速放量和市场渗透。而商业健康保险的蓬勃发展，正在为那些医保未能完全覆盖的、定价更高的尖端疗法提供支付补充，形成了多层次支付体系。

监管上，中国国家药监局已然融入国际药品监管的协调体系，一系列突破性治疗、附条件批准等加速审评政策的落地，使得真正优质的创新药能够以更快的速度抵达患者，缩短了研发回报周期。

国内外两大市场的不断扩大和深化，中国创新药企的估值体系有机会与全球市场接轨，价值也有机会迎来重估。

04

如何掘金？

面对充满机遇的创新药赛道，需要一张更精细的地图，这个地图可以大致分为三大 " 区域 "：

平台型巨擘，属于强者恒强的生态构建者，其优势在于雄厚的研发投入、强大的商业化能力、丰富的产品管线，属于中国医药创新的 " 基本盘 "；

黑马型生物科技，有爆发力，弹性也很大；

国际化先锋，它们是 BD 能力的价值体现者。

当然，创新药投资绝非坦途，会面临临床失败、市场竞争、政策与支付、估值波动等诸多风险。

因此，不能以纯粹炒题材、博消息的心态来看，而应以产业投资的视角，进行深度研究和长期规划。

这个过程，必然会涉及到很多专业度相当高的内容，难度也不小。因此，一个好的投资工具，重要性就显出来了。

近年来，越来越多资金借道 ETF 的方式参与创新药赛道，相关 ETF 的规模也水涨船高。

如前文提到的恒生创新药 ETF（159316），是市场唯一跟踪恒生港股通创新药指数的 ETF 产品，具备高弹性和稀缺性。

值得注意的是，8 月 11 日，恒生港股通创新药指数正式调整生效，通过在编制方案中剔除 CXO，成为首批 " 纯度 "100% 的创新药指数，更加精准地反映我国创新药企的整体表现。

根据模拟测算，剔除 CXO 后指数历史业绩得到明显提升，指数发布日以来，修订版方案的指数业绩较原指数提升 30%。

而港股通医药 ETF ( 513200 ) ，跟踪的则是港股通医药指数，覆盖更广泛的港股医药龙头，包含创新药、医疗器械、医疗服务等关键领域，最新规模 21.44 亿元、在同标的 ETF 中居首；综合费率 0.2%/ 年，同类最低，支持 T+0 交易。

（全文完）