《电鳗财经》文 / 电鳗号

7 月 28 日，浙江衡美健康科技股份有限公司 ( 以下简称衡美健康 ) 北交所 IPO 收到了第一轮问询。招股书显示，衡美健康是一家专业从事营养功能食品研发、生产和销售的高新技术企业，致力于为品牌商客户提供综合性研发生产服务。

《电鳗财经》注意到，此次 IPO，衡美健康将用 2.5 亿元募集资金扩大产能，几乎占募集资金的一半，但值得注意的是，该公司的棒类和烘焙类产品的产能利用率分别为 70% 和 12% 左右，且其库存商品的占比较高，未来新增产能如何消化 ? 报告期内，衡美健康的业绩增速出现 " 断崖式 " 下降，毛利率远低于可比公司均值，且其大客户采购的真实性遭交易所问询，未来衡美健康的业绩能否继续 ? 值得怀疑。此外，在提交 IPO 申请前后 衡美健康的数位高管离职也引人注目，让人不得不 " 联想 " 这些高管离职的具体原因是什么 ? 为何在即将分享 " 资本盛宴 " 时却选择退出公司 ?

产能利用率仅为 12% 还要募资扩产 ?

招股书显示，此次 IPO，衡美健康计划募集资金 5.01 亿元，其中 2.49 亿元用于年产 5780 吨营养食品项目，1.46 亿元用于研发中建设项目，1.07 亿元用于数智化建设项目。

可见，衡美健康募资的 " 年产 5780 吨营养食品项目 " 将增加该公司的未来产能，使用募集资金占比高达一半左右。

衡美健康在招股书中披露，上述项目计划在现有土地上新建厂房及配套设施。基于战略规划与市场需求，公司计划将杭州基地现有的棒类产品生产线、湖州安吉基地现有的烘焙产品生产线搬迁至新厂区，并通过购置设备完成棒类生产线的技改 ; 同时，公司计划新建营养豆生产线，营养豆系公司新增的产品形态。营养豆与棒类、烘焙产品在原材料及生产工序上协同性强，可实现整合资源、降本增效。项目达产后，该项目的棒类、烘焙、营养豆三类营养功能食品的年产能将达 5,780 吨。

但值得注意的是，目前衡美健康的产能利用率并不高。从 2022 年至 2024 年 ( 以下简称报告期 ) ，该公司的产能利用率并不高，一些产品的产能利用率甚至非常低。报告期内，衡美健康的液体类产品的产能利用率分别为 45.61%、104.62% 和 55.81%; 棒类产品的产能利用率分别为 58.79%、97.03% 和 69.9%; 烘焙类的产能利用率分别为 12.23%、15.4% 和 11.97%。

可见，衡美健康的烘焙类产品的产能利用率仅为 11.97%，而棒类产品的产能利用率也不足七成。而该公司还要扩产这两个产品的产能利用率。

衡美健康在招股书中表示，上述项目的实施可以为公司带来可观经济效益，项目达产后可实现年销售收入 36,374.10 万元，内部收益率 ( 税后 ) 为 13.60%，投资回收期 ( 税后，含建设期 ) 为 8.68 年。项目总体经济效益预期良好，投资风险较低。

但在产能利用率极低的情况下，上述投资效益能否实现 ? 令人怀疑。而且，对此，在第一轮问询中，交易所也提出问询，共七个问题，包括请发行人： ( 1 ) 结合当前生产线的运行效率、生产线的流程环节对生产经营的制约、产品协同和共用设备等情况，说明技改内容，选取整体产能和产能利用率不高的棒类和烘焙类产品生产线进行搬迁和技改的必要性和合理性。

报告期各期末，衡美健康存货账面价值分别为 19,370.39 万元、9,409.21 万元和 10,870.32 万元，占流动资产的比例分别为 44.04%、18.00% 和 16.65%，占比较大。截至 2024 年 12 月 31 日，衡美健康的存货中的库存商品占比较高，库存商品账面价值为 3238.5 万元，占当期存货的 28.7%。

业绩增速 " 断崖式 " 下降 大客户采购真实性遭问询

招股书显示，报告期内，衡美健康实现营业收入 5.87 亿元、9.79 亿元和 10.71 亿元，同期归属母公司股东的净利润分别为 3983.8 万元、9743.6 万元和 10308 万元，实现了持续增长，但增长在大幅放缓，未来增长能否持续 ?

作为第一大收入来源，在体重管理领域，衡美健康报告期内实现销售收入分别为 2.92 亿元、5.04 亿元和 5.17 亿元，2024 年该业务 2.6% 的增速仅为 2023 年同期 72.6% 增速的零头。占比第二的运动营养领域，2024 年收入同比增长 19.7% 至 4 亿元，增幅较 2023 年的 48.6% 的增速 " 腰斩 "。美丽营养领域，报告期内实现销售收入分别为 0.4 亿元、1.03 亿元和 1.1 亿元，2023 年该业务增速达 160.15%，到了 2024 年增速降仅为 6.6%。

由此可见，衡美健康的业绩增速出现了 " 断崖式 " 下降。在业绩增长快要停滞的情况下，该公司的毛利率也徘徊不前，而且还远落后于同行可比公司均值。报告期内，衡美健康的毛利率分别为 22.64%、21.88% 和 22.79%，同期可比公司毛利率均值分别为 36.68%、35.92% 和 35.79%。

值得注意的是，收入占比最高的体重管理类产品的单价也出现了 " 断崖式 " 下降。报告期内该类产品的销售单价分别为 67.25 元 /kg、52.97 元 /kg 和 57.94 元 /kg，在 2024 年有所回升，但仍远低于 2022 年的销售单价。

报告期内，青岛菲比体育科技有限公司分别为衡美健康的第二大、第一大、第二大客户，销售金额分别为 8511.23 万元、15914.52 万元和 20086.6 万元，占当期销售总额的比例分别为 14.5%、16.26% 和 18.74%，不论金额还是占比都持呈续增长势头。

然而，值得注意的是，青岛菲比体育科技有限公司成立于 2017 年，注册资本 100 万元。

成立不到 10 年注册资本仅为 100 万元的青岛菲比体育科技有限公司能否撑起衡美健康的销售 ? 对此，交易所在第一轮问询中指出，衡美健康的品牌商客户销售真实性及终端销售需充分核查。根据申请文件及公开信息： ( 1 ) 发行人合同生产模式可以分为 ODM 业务 ( 产品配方来自于公司 ) 与 OEM 业务 ( 产品配方来自于客户 ) 。 ( 2 ) 发行人直销客户主要为品牌商，品牌商通过电商 ( 如淘宝、京东、抖音等 ) 、私域渠道 ( 如微信群、小程序等 ) 、线下门店销售等多种销售模式销售至终端消费者。 ( 3 ) 发行人不同应用场景的主要客户均存在成立时间较短、注册资本较小、参保人员数量较少、股东为少量自然人或变动较为频繁、与公司发生业务后短期内注销等情形，如菲比体育、知源持明注册资本为 100 万元。

根据上述情况，交易所对发行人提出数个问题，其中包括要求发行人： ( 1 ) 按照合同生产 ( 区分 ODM、OEM ) 和自主品牌业务分部，补充披露相应收入、成本、毛利率。 ( 2 ) 区分 ODM、OEM，说明报告期内合同生产模式下合作的主要品牌商名称、成立时间、注册资本、建立合作的方式、合作年限、销售金额及占比，品牌商各期通过电商、私域渠道等线上销售渠道销售占比情况，说明主要品牌商经营的稳定性及合规性，是否存在影响公司生产经营的不当宣传或其他负面舆情。

提交 IPO 申请前后 数位高管离职为哪般 ?

在业绩增长放缓以及客户 " 质量 " 被质疑的情况下，衡美健康在 IPO 前出现了数名高管提出辞职的情况。

2024 年 6 月，公司董事、副总经理杨鹏离职的同时还解除了与实控人冯魏的一致行动人关系。董事 JIANG WEIMING 与分管行政的副总经理陈娴的离任时间点也比较敏感，正是公司上市辅导备案完成与新三板挂牌之后。

由此可见，2024 年 6 月，公司董事、副总经理杨鹏离职，2025 年 1 月 2 日，华泰联合证券与衡美健康签署 IPO 辅导协议。1 月 13 日，浙江证监局正式受理公司辅导备案。3 月 4 日，衡美健康成功挂牌新三板。3 月 18 日，董事 JIANG WEIMING 因个人原因辞职。3 月 31 日，副总经理陈娴提交辞呈。

陈娴的离职还伴随其退出股权激励。2023 年 6 月，衡美健康进行第三轮股权激励，公司通过上海舟展共激励 14 名员工，当时陈娴等 3 人作为一级部门负责人，以 9 元 / 出资额获得相关份额，其余激励对象则是以 15.92 元 / 出资额被授予相关激励股权。陈娴辞职后，其也从员工持股平台上海舟展退出。

在衡美健康冲刺 IPO 上市之际，该公司高管们却在接二连三的离职。尤其是董事 JIANG WEIMING 的离职，其离职时间与公司递交 IPO 招股书时间相差不足三个月，其离职一个月后，股东易琳经临时股东大会补选接任。

董事 JIANG WEIMING 曾被委以 " 完善治理 "，JIANG WEIMING 曾在北京金康普食品科技有限公司担任董事，北京金康普食品科技有限公司与其子公司浙江金康普食品科技有限公司，都与衡美健康在报告期内存在关联交易。数据显示：2023 年至 2024 年以及 2025 年 1 月至 3 月，公司向上述两家企业的合计采购金额分别为 23.23 万元、52.69 万元和 14.53 万元。

衡美健康在公开转让说明书中明确记载，JIANG WEIMING 新任董事的原因为 2022 年 6 月引入投资者时委任。

由此可见，在衡美健康提交 IPO 申请前后，该公司的数位高管于 2024 年 6 月至 2025 年 3 月间相继离职，让人不得不 " 联想 " 这些高管离职的具体原因是什么 ? 尤其是陈娴，在获得比普通员工入股价更低的股权激励，为何在即将分享 " 资本盛宴 " 时却选择退出公司 ?