天风证券股份有限公司唐婕 , 张峰近期对万华化学进行研究并发布了研究报告《产能释放部分抵御价格下行压力》，给予万华化学买入评级。

万华化学 ( 600309 )

事件：万华化学发布 2025 年中报，实现营业收入 909 亿元，同比下滑 6.35%；实现营业利润 76 亿元，同比下滑 27.7%；归属于上市公司股东的净利润 61.23 亿元，同比下降 25.1%，扣除非经常性损益后的净利润 62.44 亿元，同比下滑 22.9%。按 31.40 亿股的总股本计，实现摊薄每股收益 1.95 元（扣非后为 1.99 元），每股经营现金流为 2.7 元。第二季度实现营业收入 478 亿元，同比下滑 6%、环比增长 11.07%；实现归属于上市公司股东的净利润 30.41 亿元，同比减少 24.3%、环比减少 1.34%；单季度 EPS0.97 元。

产销量规模增加，价格承压，费用控制良好。2025 年上半年，公司实现营业收入 909 亿元，分业务看，聚氨酯系列、石化系列、精细化学品及新材料系列分别实现营收 369、349、156 亿元，较去年同期分别变动 +14.3、-46.4、+26.5 亿元，yoy+4%、-11.7%、+20.4%；其他业务实现营收 113 亿元，同比减少约 53 亿元；产品间抵消为 82 亿元，较去年基本持平。2025 年上半年，公司实现毛利额 125.8 亿元，同比减少 33.52 亿元；分产品看，聚氨酯系列、石化系列、精细化学品及新材料系列分别实现毛利额 94.7、-1.3、14.9 亿元，同比分别减少 4.6、19.2、7.1 亿元。公司综合毛利率为 13.8%，同比下滑 2.6pcts；其中聚氨酯系列、石化系列、精细化学品及新材料系列毛利率分别为 25.7%、-0.4%、9.6%，同比变动 -2.3、-4.9、-7.4pcts。公司产销量同、环比均实现增长。2025 年上半年公司聚氨酯、石化、精细化学品及新材料三大系列产量分别 298、295、124 万吨，分别同比 +15、+18、+24 万吨；销量方面，上述三个系列产品分别销售 303、285、119 万吨，较去年同期分别增加 34、10、27 万吨。从价格上看，据公司公告及百川盈孚数据，25H1 公司三大业务板块多数产品同比下跌。

25 年上半年，公司期间费用率 5.3%，较去年同期下降 0.2pcts。分项看，销售 / 管理 / 研发 / 财务费用率分别为 0.86%/1.30%/2.52%/0.66%，费用合计 48.46 亿元，较去年同期减少 4.98 亿元。其中主要系管理费用同比减少 2.43 亿元（主要系员工费用、劳务费用有较大幅度缩减），财务费用同比减少 5.11 亿元（主要来自汇兑收益），而研发费用仍保持较高强度为 22.91 亿元。

投资逐步收缩，在建工程规模明显下降。公司 2025H2 在建工程为 397 亿元，较上期减少 78 亿元，在建工程 / 固定资产的比例为 26.7%（2018 年以来最低水平）；2025 年二季度购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为 79.41 亿元，同比减少 10.32 亿元，较前一季度下降 11.47 亿元。

盈利预测与估值：公司部分产品价格今年以来有所回落，结合产品价格趋势、未来产能投放节奏，我们预计 2025-2027 年归母净利润为 131、163、225 亿元，维持 " 买入 " 投资评级。

风险提示：宏观经济下行风险，产品及原料价格大幅波动风险，新建项目进度及盈利不达预期风险

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 29 家机构给出评级，买入评级 28 家，增持评级 1 家；过去 90 天内机构目标均价为 79.39。

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