经济观察报记者 郑晨烨

10 月 27 日，香农芯创（300475.SZ）的股价继续大涨 4.77%，报收 133.66 元 / 股。至此，从 2025 年 9 月 5 日到 10 月 27 日，香农芯创的股价已累计上涨 234%，同期创业板综合指数的涨幅则仅为 9.89%。

作为存储芯片的 " 批发商 "，香农芯创近期的股价表现，和当前的这一轮存储芯片涨价潮有关。根据存储领域知名市场研究机构 CFM 闪存市场的数据，仅在 2025 年上半年，DRAM（动态随机存取存储器，即所谓 " 内存 "）综合价格指数就大幅上涨了 47.7%，NAND Flash（闪存芯片，主要用于固态硬盘和手机存储）综合价格指数亦上涨了 9.2%；进入 10 月份以来，512Gb Flash Wafer（闪存晶圆）的价格累计涨幅亦超过了 20%。这股涨价潮，连小米创始人雷军都在 10 月 24 日于社交媒体上公开表示：" 最近内存涨价实在太多。"

但存储芯片市场的热火朝天，似乎并没有直接投射至香农芯创的财报上。根据财报信息，该公司 2025 年前三季度实现营收 264 亿元，同比上涨 59.90%；归母净利润 3.59 亿元，同比反而下降 1.36%。

10 月 24 日，香农芯创发布了一则股票交易严重异常波动公告，其中明确表示 " 公司经营业绩未发生与近期股票涨幅对应的变化 "，"（公司股票价格）可能存在非理性炒作，交易风险较大 "。

生意模式

香农芯创 2025 年半年报显示，在其上半年总营收（171.23 亿元）的构成中，占绝对大头的是 " 电子元器件分销 " 业务，收入为 166.14 亿元，占比 97.03%；而该公司 " 发家 " 的 " 减速器业务 "（即洗衣机配件），收入为 1.59 亿元，占比达 0.93%。

关于 " 分销 "，根据半年报信息，香农芯创手握韩国 SK 海力士和 MTK（联发科）的代理权及 AMD（超威半导体）的经销商资质，其分销产品主要包括 " 数据存储器、控制芯片、模组 " 等电子元器件，客户则主要是阿里巴巴、华勤通讯这样的互联网云服务商和国内大型 ODM（原始设计制造商）。也就是说，香农芯创的生意模式，主要是从 SK 海力士这样的存储原厂拿货，再卖给下游的阿里、华勤。

既然是 " 中间商 "，市场在涨价，顺手加价卖出去，利润不是应该更高吗？为什么前三季度的净利润反而在同比下降呢？

关于这一问题，10 月 24 日，经济观察报记者以投资者身份致电香农芯创寻求答案。在电话中，该公司相关工作人员解释称，投资者看到的是 " 同比 " 情况，而同比来看，考虑到去年前两个季度的市场环境及公司 " 有一些低价的库存 " 等因素，公司的毛利率水平会相对高一些。该名工作人员同时强调，如果看 " 环比 "，也就是三季度对比二季度，"（毛利率）已经是在上升了 "。

香农芯创相关工作人员的解释，点出了一个关键词——库存。那么作为一家营收 97% 都来自 " 分销 " 的 " 中间商 "，香农芯创到底是怎么处理库存的呢？

在 2025 年半年报中，该公司描述了自己的两种采购模式。

第一种，是 " 以订单采购为主 " 的模式，即 " 以销定采 "。简单来说，就是下游客户（比如阿里巴巴）下了订单，香农芯创再拿着订单去上游的原厂（比如 SK 海力士）采购。该公司在半年报里明确表示，这个模式的目的是 " 降低因产品市场前景不明而产生库存积压的风险 "。显然，这是一种比较安全的模式，它不 " 赌 " 行情，赚的是一个相对稳定的差价。

第二种，则是 " 备货采购 "，即 " 结合客户的未来产品需求计划、供应商的价格情况、市场供求状况 " 来进行的 " 提前采购备货 "。显然，这种模式比较依赖对未来市场的综合判断，如果判断对了，在涨价前 " 备货 "，利润就会相当可观。

这两种模式，对应着两种不同的赚钱逻辑。在香农芯创 2025 年 9 月 15 日的一场投资者交流活动上，其管理层就向投资者解释了这两种逻辑对毛利率的不同影响：一方面，是 " 当期销售和采购 "，这种情况 " 毛利率相对稳定 "；另一方面，则是 " 库存产品的影响 "，"（市场）上行期间的库存跨期销售会提升毛利率 "。

如此一来，几份公告和回应拼在一起，香农芯创的生意经就更为清楚了：占其总营收高达 97% 的 " 分销 " 生意，其实分成了两块—— " 以销定采 " 的业务是基本盘，毛利稳定，赚的是 " 量 " 的钱，行情涨跌对这块业务的 " 毛利 " 影响不大；" 备货采购 " 的业务，则试图赚市场波动的钱。

市场 " 想象 "

香农芯创的滚动市盈率，在 10 月 27 日达到了 239 倍，而占其 2025 年上半年总营收 97％的 " 批发商 " 生意，似乎很难解释这么高的估值。那么，市场资金所看重的，到底是什么呢？

根据 2025 年半年报，香农芯创还有一块业务叫 " 电子元器件制造 "，今年上半年实现收入 3.31 亿元，占比 1.93%。除了这块已有的制造业务收入，该公司还在半年报中披露了 " 自研芯片 " 的进展，其自主品牌 " 海普存储 "，" 已完成企业级 DDR4、DDR5（第四代、第五代双倍数据速率内存）、Gen4 eSSD（企业级固态硬盘）的研发、试产 "。而这家海普存储，则是香农芯创在 2023 年联合大普微电子和 SK 海力士共同发起设立的。

在 " 自研芯片 " 之外，该公司还在布局 "AI 算力 "。

2025 年 8 月 12 日，香农芯创公告称，要和一家名叫 " 无锡灵境云 " 的公司合资成立 " 无锡新威智算科技有限公司 "。根据公开披露的信息，香农芯创在这家 " 智算 " 合资公司里，以自有资金出资 3000 万元，占注册资本的 25%。

" 企业级 SSD" 和 "AI 算力 "，这两个词，恰好是 A 股市场上的存储厂商当下都在讲的 " 新故事 "。

在过去，国内多数存储厂商的业务主体，是从三星、美光这样的国际原厂采购存储晶圆，搭配主控芯片进行封装测试，最后做成固态硬盘或内存条出售。但这种 " 旧打法 " 的利润空间有限，且在行业下行周期中，高价采购的库存极易带来亏损。

因此，在本轮行业上升周期，向产业链上游走，去赚技术本身所带来的更高的价值，就成了很多厂商的选择。其中，有两个方向最受关注，一是 " 自研主控芯片 "，二是进入数据中心、AI 服务器等 " 企业级市场 "。

而香农芯创布局的 " 海普存储 "，正是瞄准了企业级 SSD 市场。

这个市场之所以被看好，与传统机械硬盘（HDD）的供应紧张有关，集邦咨询分析师敖国锋近日曾向记者表示，未来 AI 基础设施的建置重心将更偏向推理服务，在传统大容量硬盘供不应求的情况下，云服务商正转向采用固态硬盘作为替代方案。

也就是说，存储芯片的涨价提供了 " 行业热度 "，而香农芯创自己也在同期向市场披露了在自研芯片和 AI 算力上的布局。

但要完全理解香农芯创，还需要看它的 " 前身 "。香农芯创原名 " 聚隆科技 "，主营业务是洗衣机减速离合器，2021 年该公司斥资 16 亿元收购了电子元器件分销商 " 联合创泰 "100% 的股权，正是这次收购，让该公司拿到了 SK 海力士和 MTK 的分销权。为了全面反映业务转型，聚隆科技于 2021 年 11 月正式更名为 " 香农芯创科技股份有限公司 "。

至此，这家公司才从一家 " 洗衣机配件商 "，变成了今天的 " 存储芯片批发商 "。

但对于香农芯创近期股价的暴涨，" 局内人 " 和 " 局外人 " 的动作，已经呈现出明显的分歧。

" 局内人 " 在卖。2025 年 10 月 20 日，香农芯创发布公告，持股 5.13% 的股东 " 无锡高新区新动能产业发展基金（有限合伙）"，计划在 2025 年 11 月 11 日至 2026 年 2 月 10 日期间，减持不超过公司总股本 1% 的股份，减持原因则是 " 资金需要 "。

" 局外人 " 在买。深交所公开交易数据显示，在 9 月 5 日至 10 月 24 日这轮股价暴涨期间，" 自然人 " 累计买入了 673.5 亿元，占总买入额的 52.18%，同期，" 机构 " 累计买入 524.79 亿元，占比 40.65%。

从消息面上看，香农芯创这轮 " 疯 " 涨，离不开存储涨价的催化，那么，这轮由 AI 引发的存储涨价周期，到底还能走多久？对此，行业的头部玩家们，正在陆续给出自己的公开判断。

比如，SK 海力士 CEO 郭鲁正近日在一场活动上公开表示，" 对明年存储器半导体市场持乐观态度 "。此外，公开信息亦显示，三星、SK 海力士等存储原厂正计划将 2025 年第四季度 DRAM 的合约价格上调 15% 到 30%。

再比如，全球第二大存储模组厂商威刚（ADATA）的董事长陈立白，在日前的公开表态亦非常直接，认为 2025 年第四季度 " 才是存储大多头的起点，也是存储严重缺货的开始 "。

他对未来的判断是：" 明年产业荣景可期。"