一、成本通缩，收入通胀

我之前写过一篇文章《 为什么老百姓希望物价下跌，经济学家却希望上涨？ 》，原因在于，物价稳定或下跌对老百姓的好处是显而易见的，而物价每年 2% 左右的适度上涨，最大的好处在于资产价格的上涨，通常超过物价的上涨，带来资本性收益。

通胀的地区，通常企业的利润更高，而且员工加薪的机会更多。2020 年以前，很多跨国公司的国外员工很羡慕中国员工年年加薪，而且自己收入八百年不变，本质上是因为当时中国长期中高通胀，而欧美长期低通胀，跟现在完全相反。

那么，到底应该生活在通胀的国家还是通缩的国家呢？有人来了一个发散型思维，可以生活在通缩的国家，赚通胀国家的钱。

不得不说，这个思路可以给 100 分。今年以来，出口对我国 GDP 的拉动可谓一枝独秀，本质就是这个道理，成本在通缩的国内，收入在通胀的欧美。

但这么做对于大部分人而言并不现实，毕竟能赚到海外的钱的人不多。

但可以把这个思路拓宽一下，赚钱不一定靠工作，投资一样可以赚钱，特别是到 40 岁以上积蓄比较多时。一个税后年薪 30 万、可投资性资产 500 万的家庭，只要做到稳定年化 6%，就可以让资产性收入超过工资性收入。

这么一转化，思路就来了，就是：生活在通缩的地区，投资在通胀的地区（或资产）。

这几年，很多中产移民到海外后，就后悔了，因为如果你没有办法完全放弃国内的事业与资产的话，就是在违反这个原则，变成 " 资产在通缩的国家，生活在通胀的国家 "。

那么，这个方法有没有成功的案例，又如何实施呢？本文来聊一聊这个问题。

二、瑞士与日本的案例

要让这个组合有效，需要满足三个条件：

1、你可以跨国或跨大类配置资产；

2、居住国的物价稳定或通缩，但不影响生活质量；

3、投资标的与居住国的通缩脱钩。

这三个条件完全满足并不容易，中国人面临的最大的问题就是外汇管制，资本项目不能自由流通，但并不是完全没有办法解决，最合法的 QDII 就可以做到最基本的配置，而且目前还是免税的；

实际上，就算是资本自由流通国家的居民的海外投资，也还要面对汇率的问题，还有双重征税的问题，还有投资成本的问题，也不容易。

赚钱的事，从来都不容易，不容易的事，只要能赚钱，做到的人就不会少，全球范围内，" 住在通缩国家，投资通胀资产 " 的经典案例是瑞士和日本。

瑞士几十年来都是低通胀甚至通缩，瑞郎长期升值，进口更便宜，生活成本低，而且稳定，坏处是瑞士资产本身，股票和地产都不涨，瑞士中产阶级人人投资美元资产或新兴市场基金，叠加瑞郎升值，名义收益率更高。

大家更熟悉的例子是日本高净值人群投资海外。

日本泡沫经济破裂后，长期通缩，物价几十年几乎不涨。在泡沫经济阶段积累了大量财富的日本中产阶级，处理掉国内的房产，买美国债券、股票、房地产基金、以及东南亚新兴市场高通胀国家资产。

我曾经分享过 " 渡边太太 " 的故事，标准的日本中产家庭，在大企业上班的丈夫获得稳定的收入，高学历的太太在家进行全球投资。

与 " 渡边太太 " 境遇完全相反的是那些资产被套牢在日本国内房产上的普通人，前半生积累的资产消失在长期下跌的房价中。

香港居民在 00 年代也有类似的机会，长期低通胀，利率被美元锚定，中产家庭大量投资美股和内地高通胀资产。

在理论上最优不代表你能做好，前提是你必须有全球资产配置能力、能管理汇率风险，并且通缩国的经济不要衰退太深。比如日元汇率波动风险就很大，常常抵消投资收益。

首先，我们要能够找到通胀类资产——最好是不用外汇的那种。

三、七类通胀资产

通胀资产，只是为了对应主题，随口总结的，并不是一个固定分类，我是指一组可以在通胀环境中保值甚至升值的资产。

通胀是一个物价现象，而投资是一个资产的范畴，两者说的不是一件事，但有一定的相关性，实际上通胀资产通常可以把物价上涨转换为资产价格上涨，我总结为七大类：

第一类：黄金白银等贵金属

我在 " 理解黄金投资 " 系列文章中分析了黄金与货币的关系：信用货币（比如法定货币）的本质是政府的负债，通胀的本质是信用货币超发，黄金是唯一的非信用货币，黄金的价值取决于几千年来的 " 共识 "，本身非常稳定。

很多人总是认为黄金本身不创造价值，所以没有投资价值，这话本身没错，但所谓金价暴涨，那是站在美元等信用货币的角度，用美元给黄金计价，体现的是信用货币的贬值。

所以黄金是最严格意义上的 " 通胀资产 "，只要有全球性的通胀，金价就可以持续上涨，就算是全球央行提高名义利率，对金价的抑制作用也只是在利率上升阶段，一旦加息周期停止，金价就会恢复上涨。

白银也是传统的贵金属，中国的 " 银本位 " 一直延续到上个世纪 20 年代，只是共识程度不如黄金，又有一些工业用途，所以对通胀的反应不如黄金，波动更大，但仍然会保持一定的金银比，因此也是 " 通胀资产 "。

黄金的价格是全球定价，通缩国通胀国都是一个价，国内购买方便，不涉及外汇，上不封顶，形式多样化，可以买实物金，可以买纸黄金、黄金 ETF、黄金期货，是普通家庭 " 生活在通缩国家，投资在通胀资产 " 理念的第一选择。

第二类：有供给约束的大宗商品及资源股

并非通胀环境下的所有商品都能成为 " 通胀商品 "，通胀往往导致投资过剩，商品供给充足，所以只有那些有供给瓶颈的商品，才能把成本转嫁到价格上，实现涨价，最典型的是大宗商品，矿山不是想开就开，地里的农产品更是。

当然，前提仍然是找全球通胀国定价的商品，目前有石油、天然气、有色，但不是通缩国国内定价的商品，目前有煤炭、黑色、大部分农产品、猪肉牛肉等等。

不过，大宗商品主要的投资品是期货，不太适合普通人投资，替代品是有色、原油等少数商品有 ETF，资源类上市公司的股票，主要适合有股票投资经验的家族。

第三类：通胀国家的高定价权企业股票

企业在通胀中，原材料、人工和地租等成本不断上涨，企业也要想办法给产品涨价，但不是每一个企业都有定价的能力，有些企业在通胀中涨不过成本，有些企业可以涨过成本，后者就是有定价能力，也是在通胀的环境中股价持续上涨的公司。

在 2020 年以前，中国持续 20 多年的长期通胀环境中，房地产、消费龙头都属于高定价权企业，所以那一段时间股市出现了很多类似五粮液、格力等长线白马。

美股的科技股也属于高定价权企业，所以以美股科技巨头为代表的纳指、近几年也持续超越其长期投资回报。

长期而言，高定价权的公司包括三类：一类是可口可乐等全球消费必需品，第二类是资源垄断类型企业，比如力拓、必和必拓、紫金矿业等，第三类是全球基础设施类公司，科技巨头其实都是科技基础设施类公司。

第四类，新兴市场股票

新兴市场一般都是高通胀国家，主要是政府为刺激增长，长期常采用扩张性财政政策，导致高通胀，股市通常表现较好。

但新兴市场也会遇到汇率长期走弱的倾向，因为根据购买力平价原理，长期来看，一个国家通胀高于另一个国家，其货币应相应贬值，以维持购买力平衡，加上财政赤字、外债依赖，推动本币贬值。

新兴市场股票最大的长期风险是汇率，对投资者的外汇管理能力要求比较高，不适合普通家庭。

第五类：通胀挂钩债券

通胀国家的债券虽然名义利率高，但加息导致资本利得为负，总体收益并不好。唯独有一类债券例外，就是通胀挂钩债券，比如美国 TIPS，利息与本金随 CPI 调整，可以稳定保值，通胀越高，收益越高。

对于这些国家的家庭而言，通胀挂钩债券是典型的抗通胀资金，但对通缩国家投资者而言，就是利用通胀赚钱。

第六类：通胀国家的出租型房地产

通胀国家的出租型房地产也是典型的通胀资产，成熟市场的租售比与名义利率直接相关，房租又是通胀环境下最容易上涨的物价，加上地产本身在通胀环境下，也有升值的倾向。

这一类资产特别适合有大额资金在境外的家庭，如果嫌海外不动产管理太麻烦，或者没那么多钱，可以投资 REITs（房地产信托）。

这是唯一涉及到 A 股的资产，为什么科技股在通缩环境一样可以上涨呢？

A 股科技股主要是 " 新质生产力 "" 自主可控 " 和 "AI+" 这三个大方向，持续上涨主要是政策导向下，包括产业基金、专项债投资的财政和信贷资源高度集中，在半导体、AI、能源科技、新材料等行业，融资、订单、估值同步上升，形成局部资产型通胀。

政策性通胀也解释了，为什么货币宽松了两年，但从经济数据看，CPI/PPI 持续走低，但股市却一路向上，本质上就是总量并不稀缺，只是流向不均匀，科技类资产的结构性资源通胀。

宏观通缩与结构性资产通胀并存的现象，在日本也出现过，1990 年代到 2010 年代长期通缩，但科技、出口、资产价格周期性上涨。

总结一下：

短期通胀受益：大宗商品、通胀挂钩债券；

中期通胀受益：黄金、房地产、资源股、新兴市场股票、政策通胀资产；

长期通胀成长：高定价权企业。

四、通胀是一切投资的答案

很多解释不通的投资现象，通过 " 通胀 " 这个第一性的原理来理解，往往豁然开朗。通胀并不只是宏观经济学的学术概念，而是你投资理财收益最本质的来源。

达里奥 2020 年的桥水研究报告中写道：" 人们以为他们在投资能带来回报的资产，其实他们是在持有被货币印钞推高的价格。"

达里奥有一个核心框架，他认为资产价格的上升来自两个来源：生产力提高和货币供应扩张，所以，所有回报都可以分解为两部分：真实增长 + 货币贬值，在长期视角下，后者往往占主导。

巴菲特也说过类似的观点，认为 " 通胀是投资者最大的税 "，意指股市的名义收益大部分都被货币购买力的损失抵消了。

通胀是政府向人民的隐性征税，生活的通缩国家，投资在通胀国家，就是跟通胀国家的政府一起薅通胀国家人民的羊毛。实际上是一种货币环境的套利，是现在发达金融体系给聪明人带来的最大好处。