文 | 下海 fallsea，作者 | 胡不知

2025 年 10 月 28 日，港交所招股系统的更新文件打破了智能驾驶行业的平静——小马智行 -W（02026.HK）正式启动招股，拟全球发售 4196 万股股份，定价上限 180 港元，预计募资超 71 亿港元，瞄准 11 月 6 日挂牌上市。这距离其 2024 年 11 月纳斯达克上市仅隔 11 个月，这家中国自动驾驶赛道的头部企业，正以 " 美股 + 港股 " 双重上市的架构，向资本市场发起第二次冲锋。

作为全球首个登陆资本市场的 Robotaxi 企业，小马智行的招股书如同一份行业切片：既展现了 L4 级自动驾驶技术从实验室走向商业化的突破性进展—— 726 辆 Robotaxi 车队、4500 万公里路测里程、四大一线城市全无人运营许可；也暴露了行业共性的成长阵痛—— 2025 年上半年 9064 万美元净亏损、核心 Robotaxi 收入占比不足 10%、30 万元单车成本仍居高不下。

在政策开放与资本退潮的双重背景下，小马智行的回港上市不仅是一次融资补血，更是对自动驾驶商业化路径的公开检验。这场发生在技术、资本与市场之间的竞速战中，小马智行的每一步选择，都折射着整个行业从 " 技术狂欢 " 向 " 价值兑现 " 转型的必然逻辑。

一、45 万亿赛道上的分层竞争与商业化破局

自动驾驶行业正站在政策红利与技术突破的双重风口，从实验室走向规模化运营的趋势日益清晰。但这条通往 45 万亿元市场的道路上，既布满了技术荆棘，也充斥着模式迷思，形成了多维度竞争的复杂格局。

中国智能驾驶市场正经历从 " 政策培育 " 到 " 市场驱动 " 的关键转折，L4 级技术的商业化落地成为规模爆发的核心引擎。据亿欧汽车研究院预测，2035 年中国 L4 级别及以上智能驾驶市场规模将突破 45 万亿元，渗透率达 13% 以上，其中 Robotaxi、无人货运等场景贡献主要增量。

这一增长并非空中楼阁，而是建立在扎实的政策与技术基础之上。政策层面，全国已有 28 个省级行政区出台智能网联汽车专项政策，北京、上海、广州等一线城市先后放开全无人商业化试点，其中广州南沙实现 803 平方公里全域运营，北京覆盖亦庄至大兴机场的交通枢纽干线。技术层面，激光雷达成本较 2019 年下降 80%，车规级芯片算力突破 2000TOPS，端到端大模型使决策效率提升 3 倍，为规模化落地扫清了关键障碍。

市场需求的觉醒正在加速这一进程。2025 年上半年，国内 Robotaxi 公众订单量突破 120 万单，其中小马智行贡献 42.6 万单，用户复购率达 68%，较 2024 年提升 22 个百分点。企业端，物流行业对无人卡车的需求尤为迫切，中国外运等企业的数据显示，自动驾驶卡车可使干线运输成本降低 30%，单车日均运营时长提升至 20 小时，远超人工驾驶的 8 小时上限。

自动驾驶技术的演进已进入 " 范式转换 " 的关键期，技术路线的选择直接决定企业的竞争力边界。早期行业普遍采用 "learningbywatching"（模仿学习）模式，通过收集人类驾驶数据训练算法，但这种方式难以突破长尾场景的技术瓶颈。

小马智行在 2020 年率先完成技术路线转型，采用 "learningbypracticing"（虚拟训练）模式，构建起 PonyWorld 世界模型——一个可实现无限场景生成的虚拟训练平台。通过在虚拟环境中进行千万次极端场景训练，其自动驾驶系统的接管率从 2020 年的 1 次 / 千公里降至 2025 年的 1 次 / 百万公里，安全性较人类驾驶高出 10 倍。这种技术跃迁带来了显著的成本优化：第七代 Robotaxi 的自动驾驶套件成本较上一代下降 70%，域控制器体积、重量、功耗均减少 50% 以上。

当前行业已形成三条主流技术路线的竞争：以小马智行为代表的 " 纯视觉 + 激光雷达融合 " 方案，兼顾安全性与成本平衡；华为采用 " 芯片 + 算法 + 云 " 全栈自研路线，依托昇腾芯片实现极端环境适配；小鹏坚持 " 纯视觉 +BEV 架构 "，以 7000 元硬件成本抢占中端市场。不同路线的背后，是企业对 " 安全 - 成本 - 体验 " 三角关系的不同权衡。

中国智能驾驶市场已形成清晰的 " 三层梯队 " 格局，同时面临跨界玩家的全面围剿，竞争维度从单一技术比拼升级为生态能力的综合较量。

第一梯队由百度 Apollo 和小马智行组成，聚焦 L4 级高阶自动驾驶。百度凭借 44.9% 的 Robotaxi 市占率稳居榜首，其萝卜快跑已实现 30 城覆盖及单城盈利；小马智行以 15.4% 的市占率位列第二，核心优势在于四大一线城市的全许可覆盖与国际化布局。第二梯队包括文远知行、AutoX 等企业，通过区域聚焦策略在特定市场形成优势，如文远知行与 Uber 合作拓展全球 15 城运营。第三梯队则由华为、比亚迪等跨界巨头构成，华为以 50 万套 L3 级系统年出货量形成规模优势，比亚迪通过 400 万辆年销基础实现智驾成本下探 40%。

这种格局正在被跨界力量重塑。互联网巨头凭借数据与算力优势切入算法层，如腾讯云与文远知行合作优化训练效率；车企通过自研智驾系统挤压专业供应商空间，蔚来、理想均建立千人级研发团队；科技公司则聚焦硬件创新，速腾聚创等企业将激光雷达成本降至千元级。小马智行面临的不仅是同行竞争，更是整个智能汽车产业链的重新洗牌。

二、从技术初创到全球 Robotaxi 第一股的八年突围

小马智行的八年发展轨迹，是中国自动驾驶行业从概念萌芽到商业化试点的缩影。从百度离职团队的初创公司，到横跨中美资本市场的行业标杆，其每一次战略抉择都踩准了行业发展的关键节点。

2016 年 12 月，前百度无人车业务首席架构师彭军与 " 中国编程第一人 " 楼天城共同创立小马智行，在硅谷与广州同步建立研发中心，开启了 L4 级自动驾驶的探索之路。这一阶段的核心任务是验证技术可行性与商业模式雏形。

2018 年，小马智行在广州落地中国首支常态化运行的自动驾驶车队，并推出 Robotaxi 出行服务 PonyPilot，成为行业首个面向公众的技术演示。但技术路线的瓶颈很快显现：基于模仿学习的算法在极端场景下频繁失效，2019 年的一次暴雨天气测试中，车队单日接管率高达 23 次，让团队陷入 " 技术绝望 "。

2020 年成为关键转折点。楼天城带领团队切换至虚拟训练路线，同时引入丰田 4 亿美元战略投资，估值突破 30 亿美元。这次融资不仅解决了研发资金问题，更带来了车规级量产经验——双方联合开发的基于雷克萨斯 RX450h 的 Robotaxi，成为首个通过百万公里测试的车型。至 2020 年末，小马智行已完成超 100 万公里路测，获得中美两国 12 张测试牌照，初步建立技术壁垒。

这三年间，小马智行从单一技术研发转向 " 技术 + 场景 " 的双轮驱动，逐步构建起 "Robotaxi+Robotruck+ 技术授权 " 的三大业务矩阵。

2021 年 3 月，小马智行推出自动驾驶卡车品牌 " 小马智卡 "，与采埃孚商用车达成合作，切入千亿级干线物流市场。相较于 Robotaxi 的长期投入，Robotruck 凭借明确的成本效益迅速实现收入转化，2022 年贡献了公司 62% 的营收，成为短期现金流支柱。在 Robotaxi 领域，商业化进程加速推进：2022 年 6 月获得广州首个自动驾驶混行示范运营资格，开启收费服务；12 月获准在北京开展全车无人测试，成为中国首个实现车外远程操控的企业。

2023 年是商业化能力全面验证的一年。公司在北上广深四大一线城市均获得全无人运营许可，成为行业唯一达成这一成就的企业。6 月，业内首个全无人 10 小时双城直播引发广泛关注，系统在早高峰拥堵、暴雨天气等复杂场景中表现稳定，接管率为零。技术授权业务也取得突破，与地平线合作开发域控制器，向新石器、美团等企业交付硬件产品，形成 " 技术输出 - 数据反馈 - 算法迭代 " 的闭环。至 2023 年末，公司路测里程突破 3000 万公里，车队规模达 420 辆，估值攀升至 85 亿美元。

2024 年 11 月 27 日，小马智行在纳斯达克挂牌上市，发行价 13 美元，募资 12 亿美元，成为全球 Robotaxi 第一股，上市首日市值达 50 亿美元。这次上市不仅是对其技术价值的认可，更拉开了规模化量产的序幕。

2025 年成为小马智行的 " 量产元年 "。4 月全球首发第七代 Robotaxi，6 月实现量产下线，7 月开启路测，11 月正式投入运营。该车型基于 PonyWorld 世界模型开发，采用 100% 车规级零部件，设计寿命达 60 万公里，套件成本较上一代下降 70%，使单车总成本控制在 30 万元以内。与丰田、广汽合作的合资公司 " 骓丰智能 " 产能快速爬坡，截至 2025 年 10 月，Robotaxi 车队规模达 726 辆，较年初增长 127%；自动驾驶卡车规模达 170 辆，与中国外运的合资公司 " 青骓物流 " 月均货运量突破 80 万吨。

资本市场的第二次冲锋随之而来。2025 年 10 月 17 日，小马智行通过港交所聆讯，28 日启动招股。此次港股上市拟引入 Eastspring 等国际顶级基石投资者，认购总额达 1.2 亿美元，计划构建 " 美股 + 港股 " 双重上市架构，为 2026 年千台车队目标储备资金。

三、高增长表象下的三重结构性矛盾

小马智行更新的招股书呈现出典型的科技初创企业特征：收入高速增长但尚未盈利，技术优势显著但商业化滞后，现金储备充足但资金需求迫切。深入剖析财务数据与业务结构，不难发现其发展背后潜藏着三重核心矛盾。

2025 年上半年的财务数据显示，小马智行正处于 " 规模扩张 - 成本攀升 - 亏损扩大 " 的阶段，收入增长未能抵消投入压力。

营收端保持高速增长态势。2025 年上半年实现收入 3543 万美元，同比增长 43.34%；其中第二季度收入达 2150 万美元，同比增长 75.9%，环比增长 53.5%，增速显著加快。增长动力主要来自两方面：一是 Robotaxi 业务的爆发式增长，二季度收入达 150 万美元，同比激增 157.8%，乘客车费收入更是增长超 3 倍；二是技术授权业务的快速拓展，与多家车企的量产合作进入交付期。

但亏损规模同步扩大，盈利压力持续加剧。2025 年上半年净亏损 9064 万美元，同比扩大 75.07%；二季度净亏损达 5330 万美元，同比增幅 72.49%，远超营收增速。亏损扩大的核心原因在于规模化投入：二季度研发费用达 3.5 亿元，同比增长 69%，主要用于第七代 Robotaxi 的量产优化与 PonyWorld 模型升级；销售及行政费用 1.13 亿元，同比增长 97.3%，系车队扩张带来的运维成本与人员薪酬增加。尽管公司毛利率从 2024 年的 15.2% 提升至 2025 年二季度的 22.5%，但仍远不足以覆盖研发与运营开支。

现金流状况反映出长期投入需求。截至 2024 年末，公司现金及现金等价物为 5.36 亿美元（约合 38.6 亿元）；2025 年二季度末现金及理财投资余额增至 53.56 亿元。但按照年底前将 Robotaxi 车队扩至 1000 台的计划，每台车 30 万元采购成本叠加年 10 万元运营成本，仅车队投入就需 4 亿元，加上研发持续投入，资金缺口明显。招股书披露的 71.936 亿港元募资，正是为填补这一缺口而来。

小马智行的业务布局呈现 " 战略重心在 Robotaxi，收入重心在 Robotruck" 的错位格局，这种失衡既反映了商业化的现实选择，也暗藏战略摇摆风险。

三大业务板块中，Robotaxi 是公司的战略核心与技术标杆，但收入贡献最低。2024 年该业务收入占比仅 9.7%，2025 年二季度进一步降至 7.08%，与 726 辆的车队规模极不匹配。制约收入增长的关键因素在于规模不足：当前车队规模仅为百度萝卜快跑的 1/3，且单城车辆密度较低，广州平均每 100 平方公里仅 0.9 辆车，导致用户等待时间长达 12 分钟，低于行业平均的 8 分钟，影响用户渗透率。尽管单车日均营收从 2024 年的 13.8 美元提升至 2025 年的 27.4 美元，但距离盈亏平衡点仍有差距。

Robotruck 业务成为短期收入支柱，2024 年贡献 65% 的营收，但增长潜力有限。该业务主要通过与中国外运的合资公司开展干线运输服务，受益于物流行业的明确需求，2025 年上半年收入同比增长 48%。但面临两大瓶颈：一是政策限制，跨省自动驾驶货运许可仅覆盖京津塘等少数线路；二是竞争加剧，百度无人重卡月均货运量已达 120 万吨，超过小马智行的 80 万吨。

技术授权业务处于培育期，2025 年上半年收入占比 18%，增长最快但基数较低。该业务包括向车企提供自动驾驶系统、向科技公司销售域控制器等，2025 年二季度收入同比增长 92%。核心优势在于技术兼容性——第七代系统可适配 SUV、轿车、MPV 等多种车型，已与丰田、广汽、北汽达成量产合作。但面临华为、德赛西威等企业的挤压，后者凭借与主机厂的深度绑定，占据 60% 以上的域控制器市场份额。

招股书披露的募资分配方案，清晰展现了小马智行在 " 规模化落地 " 与 " 技术护城河巩固 " 之间的战略权衡。此次全球发售净筹的 71.936 亿港元，将按三大方向分配：

50%（约 36 亿港元）用于大规模商业化推进，聚焦 Robotaxi 与 Robotruck 的场景扩张。具体包括：新增 300 辆第七代 Robotaxi，使车队规模年底前突破 1000 辆；在广州、深圳新增 12 条自动驾驶货运专线，拓展至长三角市场；海外市场方面，加速迪拜 Robotaxi 的商业化运营，推进韩国首尔的 7 × 24 小时测试向收费服务转型。这部分投入直接指向 CEO 彭军提出的 " 千台车队是运营盈亏平衡点 " 目标。

40%（约 29 亿港元）投入技术研发，强化核心竞争力。重点布局三大领域：升级 PonyWorld 世界模型，提升极端场景生成效率；开发第八代自动驾驶系统，目标将单车成本再降 30%；构建车路云协同技术体系，适配更多智慧城市基建。研发投入的核心逻辑是通过技术迭代进一步降低成本，招股书显示，每代系统升级可使硬件成本下降 40%-60%，是实现盈利的关键支撑。

10%（约 7 亿港元）用于营运资金及一般企业用途，包括扩大运营团队、优化远程监控中心等。截至 2025 年 6 月，公司员工总数达 2800 人，其中研发人员占比 68%，随着车队规模扩张，运维与远程安全员团队还需增加 500 人，人力成本将持续上升。

四、技术、场景与生态的三重护城河

尽管面临诸多挑战，小马智行仍凭借八年积累构建起难以复制的竞争优势，这些优势既是其成为行业龙头的核心原因，也是应对跨界竞争的关键底气。

PonyWorld 世界模型构成了小马智行最深的技术护城河，使其一跃成为行业技术范式的定义者之一。与传统依赖真实路测数据的模式不同，该模型可生成无限接近真实的交通场景，包括极端天气、突发事故等长尾情况，使算法训练效率提升 100 倍以上。

这种技术优势直接转化为安全与成本的双重红利。安全层面，通过在虚拟环境中完成千万次极端场景训练，小马智行的自动驾驶系统实现 50 万小时全场景全无人运营零事故，接管率低至 1 次 / 百万公里，远优于行业平均的 1 次 /10 万公里水平。成本层面，虚拟训练大幅减少了真实路测的车辆、人力投入，使第七代 Robotaxi 的研发周期从 24 个月压缩至 12 个月，研发成本下降 58%。

技术壁垒还体现在硬件自研能力上。公司自主开发的车规级域控制器，集成英伟达 Orin 芯片与自研算法，算力密度较行业同类产品提升 30%，成本下降 25%。该控制器已实现规模化量产，2025 年上半年出货量达 1200 台，除自用外还供应给第三方企业，形成技术输出的额外收益。

作为行业唯一在四大一线城市均获得全无人运营许可的企业，小马智行已构建起 " 城市出行 + 干线物流 " 的全场景运营能力，这种场景覆盖广度是技术商业化的核心载体。

在 Robotaxi 领域，其运营网络具有显著的密度优势。广州南沙 803 平方公里的全域覆盖实现 " 点到点 " 出行服务，北京覆盖亦庄至大兴机场的交通枢纽专线，上海切入浦东核心商业区，深圳打通福田至南山的科技走廊。截至 2025 年 10 月，累计服务用户超 800 万人次，注册用户同比增长 136%，其中 35% 的用户月均使用频次超 4 次。这种高密度运营形成了 " 数据反馈 - 算法迭代 " 的正向循环，使系统对中国复杂路况的适配能力持续提升。

在 Robotruck 领域，场景落地更为务实。通过与中国外运、三一集团成立战略联盟，构建 " 技术 + 车辆 + 场景 " 的黄金三角，已在京津塘高速、广深高速等干线开展商业化货运，单车日均营收达 820 美元，较人工驾驶提升 120%。2025 年上半年，该业务实现盈利，成为公司唯一正向现金流的板块。

小马智行通过 " 车企 + 科技公司 + 出行平台 " 的多维合作，构建起开放的生态体系，既解决了量产落地的产能问题，又拓展了商业化的场景边界。

与车企的合作聚焦量产能力建设。2024 年与丰田、广汽成立合资公司骓丰智能，注册资本 7.98 亿元，利用广汽丰田的产线实现 Robotaxi 规模化生产，第七代车型的产能已达每月 100 辆。同时与北汽合作开发极狐阿尔法 T5Robotaxi 版本，形成多车型矩阵，适配不同城市的路况需求。这种合作模式既降低了自建产能的资本开支，又借助车企的供应链资源进一步降低成本。

与科技公司的合作强化技术互补。与四维图新合作高精度地图，提升定位精度至厘米级；与速腾聚创共研定制激光雷达，将硬件成本降至 8000 元；与腾讯云合作构建云端训练平台，使模型迭代周期从 14 天缩短至 7 天。这些合作形成了技术短板的快速补齐机制，避免了全栈自研的效率低下问题。

全球化布局则打开了增量空间。在迪拜与当地交通管理局达成战略合作，2026 年将实现全无人商业化运营；在韩国首尔完成 7 × 24 小时测试，成为首个进入韩国市场的中国自动驾驶企业；在卢森堡启动测试，计划切入欧洲物流市场。这些海外市场不仅带来新的收入来源，更提供了差异化的场景数据，助力算法全球化适配。

五、规模化路上的四大 " 绊脚石 "

小马智行的招股书在展示优势的同时，也坦诚披露了面临的多重风险。这些风险既来自行业共性的挑战，也源于自身模式的短板，若无法有效应对，可能延缓甚至中断其商业化进程。

" 高投入、慢回报 " 是自动驾驶行业的固有属性，但小马智行的亏损扩大速度与现金流消耗强度仍引发市场担忧。2022 年至 2024 年，公司净亏损从 1.48 亿美元增至 2.8 亿美元，亏损率高达 366%；2025 年上半年亏损率虽降至 256%，但净亏损额仍同比扩大 75%，远超营收增速。

亏损扩大的核心原因是规模化投入与收入转化的时间差。第七代 Robotaxi 的量产线建设、726 辆车队的运维、四大一线城市的运营网络搭建，均需要持续的资金投入。招股书显示，每新增 100 辆 Robotaxi，年新增成本约 4000 万美元，而单车实现盈亏平衡需要日均营收达 45 美元，当前 27.4 美元的水平仍有 40% 的差距。

资金链压力随规模扩张同步加剧。截至 2025 年二季度末，公司现金储备 53.56 亿元，按当前月均 3.2 亿元的烧钱速度，仅能支撑 17 个月。若港股上市募资不及预期，或千台车队目标未能如期实现，可能面临资金链紧张风险。美国做空机构 GrizzlyResearch 在 2025 年 7 月的报告中就质疑其 " 资金消耗速度过快，2026 年底将面临流动性危机 "。

自动驾驶技术的商业化高度依赖公众信任与监管认可，而小马智行正面临技术质疑与合规挑战的双重压力。做空机构 GrizzlyResearch 的报告指出，其技术 " 至少落后 Waymo 三年 "，引用内部员工指控称 " 复现 Waymo 算法结果错误频出 "，且 Robotaxi 在部分城市 " 上车点少、等待时间长 "，用户体验落后于百度 Apollo。

尽管小马智行回应称报告 " 存在事实错误 "，并公布 50 万小时全无人运营零事故的数据，但技术信任的建立非一日之功。2025 年上半年，其 Robotaxi 的用户留存率为 68%，低于百度萝卜快跑的 79%，反映出部分用户对技术稳定性仍存疑虑。更严峻的是，行业内的安全事故可能引发系统性信任危机—— 2025 年 3 月某自动驾驶企业的碰撞事故，导致全国 Robotaxi 订单量单月下降 23%，小马智行也未能幸免。

合规风险随运营范围扩大而加剧。不同城市的监管政策存在差异，北京要求远程安全员与车辆比例不低于 1:10，广州则允许 1:30 的比例，这种差异增加了跨城运营的合规成本。此外，数据安全法规日益严格，自动驾驶产生的高精度路况数据出境面临限制，对其全球化布局构成挑战。

小马智行正面临来自 " 专业同行 + 科技巨头 + 主机厂 " 的三重竞争挤压，市场份额面临被稀释的风险。在专业同行中，百度 Apollo 凭借 44.9% 的市占率占据绝对优势，其萝卜快跑已实现单城盈利，且与滴滴合作接入海量出行需求；文远知行通过与 Uber 合作拓展全球 15 城，国际化进度领先。

科技巨头的全栈优势更为致命。华为凭借 " 芯片（昇腾）+ 算法（乾崑 ADS3.0）+ 云平台（鸿蒙智联）" 的全栈架构，已与 28 家车企达成合作，2025 年 L3 级系统出货量超 50 万套，通过规模化摊薄成本，对小马智行的技术授权业务形成直接冲击。百度则通过 "ACE 交通引擎 " 切入智慧城市基建，将自动驾驶与车路协同结合，构建更高维度的竞争壁垒。

主机厂的自研化趋势进一步压缩生存空间。比亚迪、蔚来等车企均建立千人级智驾研发团队，凭借自产车型的规模化优势，将智驾成本下探至行业均值的 60%。比亚迪 " 天神之眼 " 系统已下探至 7 万元海鸥车型，使消费者对高阶智驾的付费意愿下降，间接影响 Robotaxi 的市场需求。

第七代 Robotaxi 的量产落地是小马智行实现盈利的关键，但从技术样车到规模化交付仍面临多重执行挑战。首先是供应链风险，其域控制器依赖英伟达 Orin 芯片，2025 年全球汽车芯片短缺仍在持续，若供应中断将直接影响量产进度。其次是产能爬坡风险，合资公司骓丰智能的产能目前仅为每月 100 辆，要实现年底 1000 辆的目标，产能需提升 3 倍，生产良率可能面临考验。

成本控制目标的实现也存在不确定性。尽管公司宣称第七代车型成本较上一代下降 70%，但 30 万元的单车成本仍高于预期。招股书显示，激光雷达、域控制器等核心硬件占成本的 62%，而这些硬件的价格下降速度低于预期—— 2025 年激光雷达价格仅下降 15%，远低于 2024 年 30% 的降幅。若硬件成本无法进一步下降，单车盈亏平衡点的实现将推迟至 2027 年以后。

六、在规模与盈利之间寻找平衡支点

小马智行的港股上市，本质上是为规模化商业化募集 " 弹药 "。面对技术、资本与市场的三重考验，其未来发展将取决于能否在 " 规模扩张与成本控制 "" 短期现金流与长期研发 "" 技术领先与商业化落地 " 之间找到最佳平衡。

技术迭代仍是破解成本难题的核心路径。小马智行计划通过三大举措进一步降低成本：一是推进核心硬件自研，开发基于地平线芯片的低成本域控制器，目标将硬件成本再降 30%；二是优化传感器配置，在部分场景试点 " 纯视觉 + 低线激光雷达 " 方案，减少传感器数量；三是通过规模化摊薄成本，当车队规模突破 2000 辆时，单位运维成本预计下降 45%。

软件算法的优化将同步提升运营效率。通过升级 PonyWorld 世界模型，使系统对极端场景的处理能力提升 50%，进一步降低接管率；开发智能调度系统，将车辆空驶率从当前的 32% 降至 20% 以下；优化远程监控算法，实现 1:50 的人车配比，降低人力成本。招股书测算，这些优化可使单车日均营收提升至 45 美元，2026 年实现单车盈亏平衡。

在场景选择上，小马智行将采取 " 聚焦核心城市 + 拓展特色场景 " 的策略。短期聚焦北上广深四大一线城市，通过加密车队密度提升用户体验——广州计划将车辆密度从 0.9 辆 / 百平方公里提升至 2.5 辆 / 百平方公里，使等待时间缩短至 5 分钟以内。同时拓展机场接驳、景区游览等特色场景，这些场景路线相对固定，可降低系统复杂度，且用户付费意愿更高。

商业模式将从单一出行服务向 " 出行 + 物流 + 技术 " 的复合型转变。Robotaxi 业务探索 " 分时租赁 + 网约车 " 的混合模式，在高峰时段提供网约车服务，平峰时段开展分时租赁；Robotruck 业务拓展 " 干线运输 + 城市配送 " 的全链路服务，与电商平台合作提升装载率；技术授权业务推出 " 基础版 + 高级版 " 的分级方案，基础版适配 L2+ 车型，高级版面向 L4 级 Robotaxi，覆盖更广泛的客户群体。

面对跨界竞争，小马智行计划通过深化生态合作构建竞争壁垒。在车企合作方面，除现有丰田、广汽外，计划与 1-2 家新势力车企达成战略合作，实现技术与车型的深度绑定；在出行平台合作方面，正与高德、T3 出行洽谈接入事宜，借助其流量提升 Robotaxi 订单量；在物流合作方面，拟与京东物流、顺丰合作，拓展城市配送场景。

全球化布局将采取 " 区域聚焦 " 策略，避免资源分散。重点深耕中东与东南亚市场，这些地区政策限制较少且人工成本较高，自动驾驶的成本优势更明显。在迪拜，2026 年计划投放 200 辆 Robotaxi，覆盖亚斯岛旅游区；在新加坡，与当地物流公司合作开展港口集装箱运输试点，探索特定场景的快速盈利模式。

小马智行的港股上市，不仅是一家企业的资本进阶，更是中国自动驾驶行业发展阶段的集中写照。从 2016 年的技术初创，到 2025 年的 " 双市上市 "，这家企业用八年时间证明了 L4 级自动驾驶技术的可行性，也揭开了行业商业化的神秘面纱。

招股书呈现的 " 高增长与高亏损并存 "" 技术领先与商业化滞后共生 " 的图景，本质上是硬科技产业发展的必然阵痛。对于小马智行而言，上市不是终点，而是规模化竞争的起点。千台车队目标的实现、单车成本的持续下降、盈利模型的最终跑通，每一步都需要技术、资本与市场的精准配合。

行业的竞争已进入深水区。当百度 Apollo 实现单城盈利，华为凭借全栈优势横扫车企合作，文远知行加速全球化布局，小马智行的生存空间正被不断挤压。但其独特的技术路线、全场景运营能力与全球化生态，仍使其具备破局的可能。

自动驾驶的终极目标是重构未来出行，但这一过程注定漫长且充满不确定性。小马智行的故事告诉我们，这条道路上既需要技术理想主义的坚守，也需要商业现实主义的妥协。在 45 万亿元的市场机遇面前，唯有那些既能仰望星空、又能脚踏实地的企业，才能最终穿越周期，实现从 " 技术先驱 " 到 " 行业巨头 " 的蜕变。

小马智行的港股上市，为这场漫长的竞速战注入了新的变量。而行业的答案，或许将在千台车队的轮迹中，在盈亏平衡的财报里，在用户信任的订单中，逐步清晰。