开源证券股份有限公司高超 , 卢崑近期对国泰海通进行研究并发布了研究报告《国泰海通 2025 三季报点评：业务全面增长驱动 ROE 高增，合并成效显现》，给予国泰海通买入评级。

国泰海通 ( 601211 )

业务全面增长驱动 ROE 高增，合并成效显现

2025Q1-3 营业总收入 / 归母净利润分别 459/221 亿元，同比 +102%/+132%，扣非净利润 163 亿，同比 +80%（非经常性损益：2025Q1 收购海通负商誉 +85 亿；2025Q3 负商誉计提所得税 -27 亿）。单 Q3 扣非归母净利润 90 亿，环比 +126%，表现超预期。2025Q1-3 扣非年化 ROE10.8%，同比 +2.84pct，盈利能力提升，合并成效显现，期末杠杆率（扣客户保证金）4.48 倍，同比 -0.21 倍。经纪 / 投行 / 资管 / 利息净收入 / 投资收益（含公允价值变动损益）同比 +143%/+46%/+49%/+232%/+91%。考虑公司表现超预期，我们上修 2025-2027 年归母净利润预测至 276/265/317 亿元（调前 247/218/259），同比 +112%/-4%/+19%（对应扣非净利润同比为 +68%/+22%/+19%），当前公司 PB（LF）为 1.11 倍，公司收购海通证券后 ROE 重回提升趋势，当前估值具备安全边际，维持 " 买入 " 评级。

经纪环比高增，投行业务实力保持行业领先，旗下基金 AUM 同比增长（1）前三季度经纪业务净收入 108 亿，同比 +143%，Q3 单季度 51 亿，同比 +269%，环比 +65%，主因三季度市场交易量活跃（2025Q1-3 市场股基 ADT1.96 万亿，同比 +112%；2025Q3 为 2.5 万亿，环比 +66%，同比 +212%）。期末公司客户保证金规模 4881 亿，同比 +309%，环比 +16%。（2）前三季度投行业务净收入 26 亿，同比 +46%，Q3 单季度为 12 亿，同比 +96%，环比 +81%，前三季度股权融资项目 29 单，融资规模 1228 亿，行业排名第二，其中 IPO 项目 12 单，IPO 规模 100 亿，行业排名第四。前三季度债券承销规模 11998 亿，行业排名第三。（3）前三季度资管业务净收入 43 亿，同比 +49%，Q3 单季度为 17 亿，同比 +80%，环比 +20%。截至末，旗下华安基金非货 / 偏股 AUM 分别为 5021/1787 亿元，同比 +32%/+11%；海富通基金非货 / 偏股 AUM 分别为 2021/360 亿元，同比 +73%/45%；富国基金非货 / 偏股 AUM 分别为 9198/4857 亿元，同比 +39%/+43%。

自营投资收益高增，两融市占率保持 10% 以上

（1）前三季度自营投资收益（不含联营合营，含公允价值变动损益、汇兑净损益）201 亿，同比 +87%，单 Q3 实现 110 亿，环比 +115%。2025Q1-3 年化自营投资收益率 4.5%（2025H1 为 3.3%）。期末公司金融投资资产规模达 7421 亿，同比 +95%，吸收合并海通证券后自营投资体量扩大。（2）前三季度利息净收入 52 亿，同比 +232%，利息收入 / 利息支出分别同比 +86%/+61%，合并后生息资产和付息债务体量增长。公司融出资金 2386 亿，同比 +187%，环比 +27%，市占率 10.03%。

风险提示：股市波动风险；市场竞争超预期；自营投资收益率不及预期。

最新盈利预测明细如下：

该股最近 90 天内共有 15 家机构给出评级，买入评级 14 家，增持评级 1 家；过去 90 天内机构目标均价为 25.16。

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