10 月 30 日，牧原股份发布了 2025 年前三季度 " 成绩单 "，业绩延续稳健增长态势，负债水平、现金流状况也进一步改善。

当前，牧原国内业务已步入高质量发展阶段，海外布局也逐步发力，续写新成长篇章。而这一切，均离不开公司多年来持续构筑的 " 护城河 "。

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业绩持续稳增

2025 年前三季度，牧原营收为 1117.9 亿元，同比增长 15.52%，归母净利润为 147.79 亿元，同比增长 41%。与 2019 年同期相比，两者累计增幅高达 8.5 倍、9.7 倍。

▲牧原历年三季报营收及增长情况，来源：Wind

由此可见，牧原不仅经受住了非洲猪瘟的挑战，更成功穿越了猪周期低谷，展现出良好的经营韧性。

养殖成本是牧原持续领跑的核心竞争力之一。截至三季度末，公司完全成本已降至 11.6 元 / 公斤，较年初下降 1.5 元 / 公斤。此外，公司场线之间的成本差距不断收窄，超八成场线成本控制在 12 元 / 公斤以下，最优场线甚至可达 10.5 元 / 公斤。

在养殖成绩方面，牧原的全程成活率、PSY（每头母猪每年提供断奶仔猪数）、肥猪日增重、育肥料肉比等经营指标也持续优化。

一方面，公司从能繁母猪源头提升猪群健康水平，在蓝耳病、PED 等核心疫病的防控上取得显著进展。另一方面，通过管理优化与技术路线升级，不断提升人效，降低疫病风险与药物投入。

随着业绩稳步增长，牧原的负债水平、财务结构也更加稳健。

截至三季度末，公司资产负债率为 55.5%，较 2023 年高点下降 6.6 个百分点，表现优于多数同行。

前三季度，公司总负债压降 98 亿元，若扣除 50 亿元分红权益，年内降负债目标已超额完成。其中，短期借款、应付票据及应付账款均下降超 50 亿元，成为负债压降主力。

再看经营现金流，前三季度净额高达 285.8 亿元。随着国内资本开支进入下行通道，而海外项目投入规模有限，牧原正步入现金流持续收获期。

这不仅为高额分红奠定基础，也强化了其作为红利资产的投资属性。

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向高质量进阶

近年来，在国家号召以及行业步入稳态阶段背景下，牧原主动调整经营战略，迈向高质量发展之路。

如何实现高质量进阶？

牧原的策略是，国内挖潜拓链，海外寻增量空间。

具体来看，牧原很早便开始构建全产业链一体化体系，旨在降低养殖环节成本并推动业务多元化。除中游养殖，公司向上游延伸至饲料、种猪、疫苗、药物等领域的研发与合作，向下游则重点拓展屠宰等业务。

早在 2022 年，牧原就提出每头猪降 600 元的目标。目前已完成约三分之二的进度，未来仍有持续降本空间。

值得关注的是，牧原屠宰业务已步入收获期。

从 2021 年上半年至 2025 年上半年，该业务收入从约 16 亿元攀升至 193.5 亿元，占总收入比重从 5.5% 提升至四分之一以上。2025 年前三季度，公司屠宰量高达 1916 万头，同比增长 140%，产能利用率提升至 88%，并在第三季度实现单季度盈利。

由此可见，屠宰业务已成为牧原的第二增长曲线，未来利润贡献有望持续提升，也有利于平滑养殖业务的周期波动。

除了内部经营效率提升外，外部 " 反内卷 " 政策，也为牧原在内的头部猪企创造了有利环境。

2025 年 6 月，农业农村部召开生猪生产调度会，确立 " 控产能、降体重、限二育 " 的调控框架。随后，政策持续加码，任务逐级分解，并配合生态环境部强化养殖环保检查。

从中长期看，生猪 " 反内卷 " 政策具备重要而深远的意义。

一方面，政策抬高了资金、技术和管理门槛。未来竞争将不再是 " 拼规模 "，而是转向 " 拼成本、拼效率、拼可持续 " 的高质量发展，拥有成本等优势的头部企业将更具竞争力。

另一方面，若产能调控到位，曾大起大落的猪周期或将弱化，猪价有望进入更稳定、中枢上移的通道。

这一趋势或与上一轮煤炭、电解铝等行业的供给侧改革类似。随着供需趋于平衡，相关企业资本开支下降，业绩进入持续收获期，资本市场也将其估值逻辑从周期属性转向红利属性。

在此背景下，中国神华、陕西煤业、中国宏桥为代表的龙头，估值倍数水涨船高。未来，市场看待牧原的价值也有望发生深刻变化。

在深耕国内的同时，牧原也将国际化视为未来增长的关键抓手。

牧原出海第一站选择了越南。该国拥有 1 亿人口，年生猪需求量超过 5000 万头，是东南亚最大的生猪市场。近年来，非洲猪瘟在当地蔓延，也为牧原将自身技术创新优势复制到海外市场创造了契机。

初期，牧原与越南本土巨头 BAF 合作，以轻资产模式输出猪舍设计、生物安全与环保技术，助其降本增效并共享收益。

今年 9 月 28 日，双方进一步深化合作，签署协议共同投建运营高科技楼房养殖场及配套饲料厂。项目总投资约 32 亿元，全面达产后，预计年出栏生猪 160 万头，饲料年产能 60 万吨。

越南项目是牧原出海的关键试金石。一旦成功，将成为其技术与管理模式海外复制的标杆，为后续拓展其他市场积累经验，进而打造业绩第三增长极。

为配合出海战略，牧原于 5 月底正式递交港交所上市申请。此次融资并非用于国内产能扩建，而是旨在提升国际认可度，为全球化布局搭建跳板。

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凭什么持续领跑？

自 2014 年上市以来，牧原每年设定清晰的经营目标，并几乎全部实现甚至超额完成，成为行业中少数 " 言出必行 " 的企业。

一步步踏实前行，牧原已成全球猪王，成本控制能力行业领先，整体经营水平持续领跑，且未来发展劲头十足。

这背后的支撑力是什么？

在市值观察看来，人才是牧原最底层的核心竞争力。

第一，掌舵人秦英林的领导力，是牧原发展壮大的最关键因素之一。

他不管是对生猪发展阶段、经营模式选择，还是对猪周期判断均有深刻洞察，能够较好进行前瞻布局与风险应对。

例如，他曾将中国养猪业划分为三个阶段——资本驱动阶段即将结束，当前正处于成本领先阶段，未来将迈向价值创造阶段。

牧原正是沿着这一大势判断稳步推进，目前已全面进入第二阶段，并在第三阶段有所沉淀与积累。

在他的带领下，牧原上下很好地遵循第一性思维原理，将养殖全流程分解为饲料、种猪、健康、管理等环节，并进一步细化为种、料、康、养、宰、舍等 20 个维度，逐一突破，实现持续降本。

第二，人才梯队与企业文化融合，凝聚组织战斗力。

事实上，牧原很早就建立接班人制度，培养二代核心团队。当前，首席财务官高曈、屠宰事业部总裁秦牧原、首席人力资源官王春艳、养猪生产首席运营官李彦朋、首席法务官袁合宾等一批年轻高管已成为公司中流砥柱，高管团队平均年龄不足 35 岁。

除此之外，牧原还通过系统性股权激励与培养机制，深度绑定核心人才。

2019 年至今，公司已实施三次股权激励。特别是在 8 月底推出的最新一期计划中，针对经营者、奋斗者、骨干员工三类群体构建了阶梯式激励网络，进一步激发了组织活力。

在培养机制上，牧原融合了师徒制、系统培训与基层实践的完整体系。每年举办的 " 拜师大典 " 至今已持续十七届，通过 " 传帮带 " 与年度培养，将一线经验转化为组织能力，筑牢人才根基。

" 让后来人站在我的肩上，去成就他们的人生。" 这或许正是牧原能够行稳致远的文化根基。

从掌舵者的远见，到人才梯队的厚度，再到激励与文化的深度融合，共同构成了牧原最底层的竞争力底座。

在这份坚实支撑下，牧原在国内的高质量发展与海外的战略开拓，将更具战斗力与底气，也更有能力与股东共享可持续的发展红利。