《港湾商业观察》陈钱

做肥料的山东农大肥业科技股份有限公司（下称，农大科技）走到了 IPO 的门口。北交所日前发布公告，决定于 11 月 14 日召开本年度第 32 次审议会议，届时将审议农大科技的首发事项。

农大科技于去年年底递表北交所，保荐机构为国金证券。上月，公司刚刚交出了一份营收利润双下滑的三季报，虽说 " 民以食为天 "，但农大科技近年的日子着实压力不小 ---- 自 2022 年以来一直不见好转的业绩、下游巨大的回款压力，以及频发的合规问题或将始终伴随其 IPO 之路。

即将迎来上会大考的农大科技最终能否如愿上市，即便如愿上市能否不辜负投资者的期待？市场将持续关注。

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前三季度营收利润双下滑

招股书及天眼查显示，农大科技成立于 2002 年，从事新型肥料及新型肥料中间体的生产和销售，主要产品包括腐植酸增效肥料、控释肥料、水溶肥料等新型肥料及包膜尿素等新型肥料中间体，下游客户涵盖品牌农资生产企业、中国邮政、政府客户以及广大的种植户。

2022 年 -2024 年及今年 1-6 月（报告期内），农大科技营收分别为 26.76 亿元、26.37 亿元、23.63 亿元、14.95 亿元，归母净利润分别为 1.01 亿元、1.01 亿元、1.45 亿元、1.26 亿元，扣非后归母净利润分别为 9168.41 万元、9645.33 万元、1.42 亿元、1.22 亿元。

从数据来看，2022 年和 2023 年，公司的营收和利润较为停滞，2024 年，出现明显的增利不增收现象。

公司对此解释称，2023 年，受大宗原材料价格影响，主要产品售价出现下滑，但得益于销量仍保持增长，因此营收基本持平；2024 年，粮食市场价格疲软、原材料下行压力持续，跌价产品售价下滑，因此营收下降。今年上半年受市场行情影响，公司继续调整售价，营收小幅下滑。

业绩持续承压下，今年前三季度，终于出现了营收利润的双下滑，当期营收同比下滑 4.96% 至 18.97 亿元，归母净利润同比下滑 5.88% 至 1.45 亿元，扣非后归母净利润同比下滑 6.31% 至 1.4 亿元。

招股书显示，公司的营收来自销售肥料产生的收入，其中新型肥料是其主要收入来源，各期的主营收入占比分别为 74.26%、74.06%、81.7%、84.59%，新型肥料中间体分别为 16.42%、16.48%、12.83%、11.18%，普通肥料分别为 8.66%、9.31%、5.25%、4.10%。

从售价来看，新型肥料的平均售价各期分别为 2841.56 元 / 吨、2668.26 万元、2596.12 元 / 吨、2663.98 元 / 吨，新型肥料中间体分别为 3441.5 元 / 吨、3201.54 元 / 吨、2680.60 元 / 吨、2263.02 元 / 吨。其中 2022 年 -2024 年这两项业务的售价均是连续下滑。

毛利率方面，尽管占营收七成以上的新型肥料售价连续下滑，但其毛利率却是连年上升，各期分别为 13.29%、16.27%、20.74%、18.69%。

而另一方面，新型肥料中间体的毛利率却是断崖式下跌，各期分别为 10.37%、7.05%、5.31%、6.84%。

公司表示，新型肥料产品主要面向经销商销售，2023 年和 2024 年得益于原材料市场价格下行，售价降幅小于成本波动，使得毛利率呈上涨态势；今年 1-6 月，一方面受作物用肥季节性影响，对肥料养分含量需求较高，因此单位成本提升，毛利率降低；另一方面，在销售旺季，尿素等原料价格回暖，使得成本提高，因此毛利率小幅下滑。

简单来说，即 2023 年和 2024 年新型肥料产品毛利率上涨主要得益于降本，今年上半年毛利率有所回落是由于对作物用肥品质要求的提升以及原材料价格的上涨。

对于新型肥料中间体毛利率的变动，公司的解释亦然：2023 年和 2024 年随着控释肥料的快速发展，市场竞争加剧，因此毛利率下跌，今年上半年公司采取改进包膜材料、优化生产工艺等降本增效措施，使得毛利率有所回升。

或由于新型肥料毛利率，农大科技 2022 年 -2024 年的综合毛利率一直稳步上升，今年上半年有所回落，各期分别为 13.27%、15.04%、18.83%、17.49%，同行业可比公司的均值分别为 15.38%、18.01%、18.78%、21.31%。

中国民族贸易促进会理事会常务主席支培元认为，销售单价持续下滑的背景下，若过度依赖原材料降本，可能倒逼供应链压缩质量成本，放大产品质量风险，并且若未来原材料价格反弹但终端售价又无法传导，毛利率或会快速回落。

支培元进一步分析，可比公司毛利率普遍更高，说明公司缺乏技术溢价或规模优势，短期成本红利或将难以支撑长期竞争力。

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应收账款集中，期后回款比例降低

下游客户方面，尽管前五大客户的收入占比仅在二成左右，但其与第一大客戶中国邮政集团有限公司（简称：中国邮政）的合作不得不让人为之 " 捏一把汗 "。

从客户群体来看，各期农大科技来自中国邮政的收入就达 4.38 亿元、3.96 亿元、3.56 亿元、2.19 亿元，收入占比达 16.38%、15.03%、15.08%、14.64%，远超其余客户仅不到 3% 的贡献。

各期末，农大科技的应收账款余额分别为 3.2 亿元、3.23 亿元、3.53 亿元、3.87 亿元。截至今年 9 月末，公司应收账款为 3.32 亿元。

尽管其应收账款占营收的比例仅在 12% 左右，但需注意的是，各期末，农大科技的坏账准备 " 水涨船高 "，分别为 2233.89 万元、3165.33 万元、5505.57 万元、6182.77 万元，显然远高应收账款增幅，其中中国邮政的坏账准备分别为 656.7 万元、615.86 万元、513.77 万元、750.26 万元。

截至今年 8 月末，农大科技应收账款期后回款比例仅为 67.87%、60.16%、42.89%、16.87%。

且在应收账款周转率上，公司与同行业可比较的上市公司也是肉眼可见的差距，各期，农大科技的应收账款周转率分别为 12.39、8.95、8.02、9.61，2023 年、2024 年及今年上半年连续为个位数。

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产能利用率不高，合规问题频发

在募资部分，与去年刚刚递表时的招股书相比，募资额有了些许变化，此次上会版本募资项目中砍掉了年产 15 万吨微生态制剂系列产品生产项目，补流金额由 5000 万元减少至 4000 万元，募资总额由 5.52 亿元变为 4.13 亿元。

具体来说，此次 4.13 亿元的募资主要用于：1，年产 30 万吨腐植酸智能高塔复合肥项目；2，年产 15 万吨生物肥生产线建设项目；3，环保低碳生物研发中心；4，补流项目。

需要注意的是在产能利用率方面，公司一直不算太高，各期仅为 65.14%、68.72%、56.63%、58.31%。

而在存货方面，公司也是压力不小，各期的存货账面余额达 3.4 亿元、3.18 亿元、2.84 亿元、2.13 亿元，主要以库存商品和原材料为主。截至今年 9 月末，公司存货为 2.56 亿元。

各期末，农大科技的存货跌价计提金额分别为 566.99 万元、531.23 万元、661.6 万元、613.18 万元。

不过，公司的存货周转率相较同行不低，各期分别为 6.35、6.92、6.5、10.18，同行业可比公司的均值分别为 5.76、5.47、4.84、5.51，公司表示，周转率的上升主要系执行 " 以产定采为主，储备采购为辅 " 的采购模式，同时减少原材料储备量及资金占用所致。

但需注意的是，在公司的存货中，发出商品，即已经发出给客户但尚未收到货款的产品，其在存货中的占比仅为 2.08%、0.55%、0.48%、0.54%，而原材料和库存商品在存货中的占比常年都在 90% 以上。

业绩承压、存货居高、下游回款不确定诸多因素交织下，公司依然在 2022 年进行了 1.8 亿元的现金分红。股权结构上，铭泉投资为控股股东，直接持有 54.29% 的股份，马学文及其子马克通过铭泉投资、农君投资合计控制 76.1% 的股份，二人为共同实控人，父子二人至少分走 1.37 亿元。

另外，招股书显示，公司多次因生产经营、产品质量方面的合规问题受到监管部门处罚。

2024 年 8 月，农大科技因存在 " 生产经营单位未对安全设备进行经常性维护、保养和定期检测或者检查 "、" 生产经营单位未在有较大危险因素的生产经营场所和有关设施、设备上设置明显的安全警示标识 "、" 生产经营单位未为从业人员提供符合国家标准或者行业标准的劳动防护用品 " 三项违法行为，被泰安市应急管理局处以 3 万元的行政处罚罚款。

也是在同年 8 月，其子公司黑松土因存在生产销售的生物有机肥外包装标识的适用作物与农肥登记的适宜作物不一致，涉嫌虚假宣传，被石门县市监局以违反《中华人民共和国反不正当竞争法》处以 4 万元的行政处罚罚款。

2021 年 11 月，因生产销售不合格碱性土壤调理剂被肥城市市监局以违反《产品质量法》规定处以 3800 元的行政处罚罚款，并没收违法所得 200 元。

2022 年 5 月，公司的漯河分公司因未按期申报个人所得税被漯河市源汇区税务局干河陈税务分局处以 300 元的行政处罚罚款。

天眼查显示，截至 11 月 13 日，农大科技共涉及 65 条司法案件，其中 60% 的案件身份为被告，21.54% 的案件案由为买卖合同纠纷，38.46% 的案件类型为其他案件。

历史上，2015 年至今，公司 7 次沦为被执行人，被执行总额达 2879.81 万元，其中最新一次被执行记录发生在今年 9 月，被执行标的 2.5 万元。（港湾财经出品）