当地时间 12 月 10 日（周三）美股盘后，科技巨头甲骨文公布了 2026 财年第二季度（截至今年 11 月 30 日）财报。

财报显示，在 OpenAI、英伟达等巨头订单加持下，甲骨文的剩余履约义务（RPO）同比飙升 438% 至 5230 亿美元。

然而，公司面临自由现金流为 -132 亿美元的造血困境。而且，据摩根士丹利信用分析师的预测，甲骨文的调整后债务到 2028 年可能会达到约 3000 亿美元。

截至发稿，甲骨文股价报 189.7 美元，大跌近 15%，市值约为 5408 亿美元，市值蒸发约 950 亿美元（折合人民币 6690 亿元）。值得一提的是，就在不久前，甲骨文股价两个交易日累跌超 14%。受甲骨文拖累，费城半导体指数下跌 1.93%，英伟达、ARM 和 AMD 跌幅都在 3% 以上。

年初至今，甲骨文股价虽然仍上涨 16%，但相较 9 月高点已跌去约 41%。彼时，甲骨文宣布合同积压规模激增至 4550 亿美元，这一消息推动股价大涨，并一度让联合创始人拉里 · 埃里森成为全球首富。

更值得警惕的是，反映其信用风险的五年期信用违约掉期（CDS）已攀升至 2009 年以来的最高水平。截至 12 月 5 日的十周内，甲骨文 CDS 交易量飙升至约 92 亿美元，而去年同期仅为 4.1 亿美元。

积压订单飙升至 5230 亿美元到 2028 年恐面临 3000 亿美元债务

最新财报显示，甲骨文 2026 财年第二季度总营收为 160.6 亿美元，不及预期。云业务总营收为 80 亿美元，同比增长 34%，同样未能达到分析师预期的 80.4 亿美元。不过，AI 驱动的云基础设施营收同比大涨 68% 至 41 亿美元。

由于 OpenAI、Meta 和英伟达等巨头订单的推动，甲骨文的 RPO 达到 5230 亿美元，同比增长 438%，环比增长 15%，远超 FactSet 分析师此前 5020 亿美元的普遍预期。

同时，甲骨文的自由现金流亏损额不断扩大，进一步加剧投资者的不安情绪。财报显示，甲骨文上财季的自由现金流约为 -132 亿美元，而市场的预期是 -52 亿美元。

甲骨文高管在财报电话会上称，2026 财年资本开支预计将达到约 500 亿美元，较今年 9 月给出的预期上调了 150 亿美元。

市场分析认为，在 AI 支出前景仍存在不确定性的背景下，甲骨文因以债务驱动的数据中心扩张以及客户集中度风险，正面临越来越多的审视。

为弥补资金缺口，甲骨文开始大举借债。

据媒体报道，今年 9 月底，甲骨文发行了 180 亿美元的债券，其未偿债务总额已超过 1000 亿美元，成为所有拥有投资级评级的大型科技公司中债务规模最大的一家。

根据摩根士丹利信用分析师的预测，甲骨文的调整后债务（包括租赁负债和金融债务）到 2028 年可能会翻一倍不止，达到约 3000 亿美元。

巨头军备竞赛甲骨文成 " 煤矿中的金丝雀 "

与 OpenAI 和英伟达的深度捆绑，构成了甲骨文未来收入的最大不确定性。

甲骨文与 OpenAI、英伟达之间形成了一个看似稳固的资本与业务循环链条：英伟达向 OpenAI 提供芯片并进行投资，OpenAI 则向甲骨文长期采购算力，而甲骨文为建设数据中心又需要向英伟达大量采购芯片。然而，这一链条上的风险主要由甲骨文承担。

首先是来自 OpenAI 的履约不确定性。今年 9 月，据媒体报道，OpenAI 与甲骨文达成了一项为期五年的算力采购协议：OpenAI 将于 2027 年开始，从甲骨文购买价值 3000 亿美元的算力资源。这意味着，OpenAI 每年平均需要向甲骨文支付约 600 亿美元。

然而，OpenAI 的支出远远超过其营收能力，市场愈发担忧其是否有能力兑现数千亿美元的合同。D.A.Davidson 分析师 Gil Luria 估算，OpenAI 需在 2030 年实现逾 3000 亿美元年收入，才能支撑甲骨文合同对应的支出规模。

其次，甲骨文需要承担巨额的前置资本开支。

数据中心属于专用性极强的重资产，且技术迭代速度极快，一旦客户无法兑现承诺或中途变更计划，甲骨文将为已经投入巨资建设的闲置基础设施埋单，面临巨大的资产减值损失风险。

相比之下，英伟达通过销售芯片和战略投资早已锁定收益，而 OpenAI 则以长期合同换取了算力和资金，二者均处于相对有利的位置。

有分析师直言，与任何其他大型科技公司相比，甲骨文正在测试这种债务驱动开支狂潮的极限，并扮演着 AI 领域 " 煤矿中的金丝雀 " 的角色。

交易量十周升至 92 亿美元甲骨文 CDS 成 AI 风险晴雨表

信贷市场发出了更加谨慎的信号。

根据洲际交易所（ICE）数据，本月初，甲骨文公司的五年期信用违约掉期（CDS）攀升至 2009 年以来的最高水平。该指标会随着投资者对公司信用质量的信心下降而上升。

巴克莱信用策略师 Jigar Patel 基于交易库数据的分析显示，截至 12 月 5 日的十周内，甲骨文 CDS 交易量飙升至约 92 亿美元，而去年同期仅为 4.1 亿美元。

摩根士丹利表示，如果甲骨文不能缓解投资者对其大规模人工智能支出计划的担忧，2026 年情况将进一步恶化。

分析师指出，甲骨文的 5 年期 CDS 短期内可能突破 150 个基点，如果新的一年围绕其融资策略的沟通仍然有限，则可能接近 200 个基点。

分析师警告称，随着市场持续担忧该公司为人工智能计划融资而过度举债，银行和投资者正加紧对冲操作，其 5 年期 CDS 价格或将突破 2008 年创下的 198 个基点的纪录高位。

评级机构穆迪和标普公司均发布了负面展望，并警告称，到 2027 年至 2028 年，甲骨文的债务增速将快于其息税折旧摊销前利润（EBITDA）的增长速度，杠杆率高达 4 倍。两家评级机构都暗示，如果甲骨文的债务增速持续超过盈利增长，其评级可能被下调至 " 非投资级 "。

金融科技公司 Apex Fintech 的市场风险主管 Michael Treacy 表示，甲骨文的 CDS 走势正成为 " 对冲 AI 领域整个债务周期 " 的方式。

数据分析公司 S3 Partners 的董事总经理 Matthew Unterman 也指出，甲骨文日益增加的空头头寸和不断扩大的 CDS 表明，该公司 " 正作为投资者对 AI 基础设施杠杆焦虑的代理指标进行交易，使其成为大型科技股信用风险的晴雨表 "。