瑞财经 严明会  近日，科兴生物制药股份有限公司（以下简称：科兴制药）向港交所主板提交上市申请书，中信建投国际为其独家保荐人。

科兴制药的历史可追溯至 1989 年，是中国最早的生物制药公司之一，专注于重组蛋白、抗体及靶向递送疗法的研发、生产与商业化。公司建立了差异化的已上市产品及候选药物组合。

2022 年 -2024 年及 2025 年上半年，科兴制药收益分别为 13.16 亿元、12.59 亿元、14.07 亿元、7 亿元；期内利润分别为 -9282.4 万元、-1.95 亿元、2704.8 万元、7896.4 万元；毛利率分别为 75.4%、70.8%、68.7%、63.6%。

2025 年上半年，科兴制药净利润同比大涨超 700%，但并非业务收入促动，主要是受其他收益及亏损净额影响，从去年同期的 -904.6 万元，升至 3147.3 万元，包括出售附属公司获得收益 1527.4 万元，按公平值计入损益的金融资产未变现公平值从 -1385.0 万元变为 1561.7 万元。

为改善净利润，科兴制药大幅 " 节流 "，期内销售开支迅速减少，研发支出呈大幅波动。

2022 年 -2024 年，科兴制药销售费用率从 62.9% 下滑至 42.4%，对应费用支出从 8.28 亿元减少至 5.97 亿元，同期研发开支分别为 1.93 亿元、3.45 亿元、1.68 亿元。

招股书显示，科兴制药目前共有共有两项 III 期临床项目、三项 I 期 /II 期临床项目及十项临床前项目正在进行中，这也是科兴制药突破老牌产品增长困境的期望，但科兴制药反而缩减研发支出，引发了市场对其研发进度的担忧。

让市场担忧的还有科兴制药的流动性问题。伴随 Apexelsin ® 及类停 ® 的销售增加，科兴制药应收账款走高。截止 2025 年 6 月 30 日，其贸易应收款达 5.64 亿元，同比增长 12.52%，是同期营业收入的 80.57%。

约八成营收以应收款的形式存在，且增速远超营收增速。各期，科兴制药经营现金流净额分别约为 -9597.3 万元、-1.20 亿元、7406.4 万元、1664.1 万元，累计净流出 1.25 亿元。

同期，科兴制药手中现金及现金等价物余额分别为 7.84 亿元、5.60 亿元、5.53 亿元、4.46 亿元，不断减少。伴随而来的还有科兴制药的债务不断走高，各期，其流动负债中的银行借款分别为 2.14 亿元、3.96 亿元、5.82 亿元、6.43 亿元。

截止 2025 年 6 月 30 日，科兴制药手中现金及现金等价物余额 4.46 亿元，较期初减少 19.30%；流动负债 9.13 亿元，较期初增长 2686.8 万元，其中短期借款 6.53 亿元，存在约 2 亿元短债缺口。

同时，其应收账款周转天数也在持续攀升。各期应收账款周转天数分别为 101.2 天、96.3 天、103.9 天、138.5 天，这意味着其资金回笼速度越来越慢，进一步加剧了资金链紧张。

A 股财报显示，截至三季度末，科兴制药应收账款达 6.4 亿元，同比增长 57.57%，远超同期 10.54% 的营收增速，直接导致今年前三季度其经营现金流由上年同期的流入 5327 万元转为流出 726 万元。

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