《电鳗财经》文 / 电鳗号

近期，上海恒润达生生物科技股份有限公司 ( 简称 " 恒润达生 " ) 在科创板 IPO 进程中迎来新动态，这是科创板第五套上市标准重启以来，又一家采用该标准冲刺上市的未盈利企业。恒润达生是一家专注于免疫细胞治疗产品研发与生产的创新药企，主要深耕恶性血液病及实体肿瘤治疗领域，以自主研发 CAR-T 细胞治疗产品为先导，同步布局 CAR-NK 等国际前沿技术的产品开发管线。回顾恒润达生申报材料，《电鳗财经》经研究发现，公司有李启靖在公司发展中的作用、军队医院与三位创始人及恒润达生的渊源、公司估值增长合理性、核心技术人员认定等问题值得关注。

李启靖在恒润达生发展过程中的作用值得关注

招股书显示，以 CAR-T 为代表的肿瘤免疫细胞治疗是国际前沿的肿瘤治疗方向，目前被认为是最有希望治愈癌症的治疗方法之一。

恒润达生三个创始人中，李国顺毕业于福建省莆田市技术学校轻工机械专业，李国清 2005 年 10 月毕业于中共中央党校函授学院经济管理专业，陈良和 1999 年 7 月毕业于福建省妇幼卫生学校。三人通过从事民营医疗机构的运营形成合作关系后竟然进军这个国际前沿的肿瘤治疗领域。恒润达生三个创始人事业发展的巨大跨越引起了上海证券交易所的关注，审核问询函多个问题聚焦于免疫细胞疗法及其技术来源。

在解释成立恒润达生开展肿瘤领域创新药研发及在其他领域合作的渊源和背景时，恒润达生提及，李国顺、李国清及陈良和在民营医疗机构的运营过程中，了解到被应用于医疗机构肿瘤治疗的免疫细胞治疗方法，且 CAR-T 行业在国内外日益兴起。此后，因竞争日益激烈，李国顺、李国清及陈良和于 2014 年陆续退出民营医疗机构的运营。2015 年，三人因结识具有生物医药学术背景的李启靖，且共同看好 CAR-T 行业在国内的市场发展空间，李国顺、李国清、陈良和及李启靖决定设立上海恒润达生生物科技有限公司 ( 简称 " 达生有限 " ) ，系恒润达生前身。查询 " 免疫细胞疗法 "，百度上仍可以看到 2014 年 -2016 年诸多热点新闻。

李启靖，杜克大学医学院免疫学教授，受邀参与创办达生有限后通过上海寓庸商务咨询有限公司 ( 简称 " 上海寓庸 " ) 间接持有恒润达生股权。审核问询函的回复显示，达生有限成立初期，李启靖担任公司的科学顾问委员会顾问，除前述任职外，李启靖未在公司担任其他职务。达生有限设立初期，李启靖资金紧张，他从李国顺处陆续借出共 1,132.85 万元用于达生有限出资。让人难以理解的是，一个免疫学教授，借大额资金投资三位来自莆田，拥有多年民营医院运营经验，但刚计划进军免疫细胞疗法领域的团队，并且仅在公司做科学顾问。这是一个值得各界关注和研究的投资案例。

查询启信宝可知，达生有限成立于 2015 年 7 月 20 日，上海寓庸成立于 2015 年 5 月 19 日，两家公司成立时间仅间隔 2 个月。上海寓庸成立初期股东为李启靖、李国清。2018 年 1 月 18 日李国清从上海寓庸股东名单中退出，股东新增刘雅容，2020 年 1 月 19 日，刘雅容从上海寓庸股东名单中退出，李国清重新成为上海寓庸的股东。招股说明书从未提及刘雅容 !

在审核问询函的回复中，恒润达生表示，李启靖受限于其自身科研、教学任务等工作，未投入到恒润达生技术产品管线的研发工作，亦未参与公司具体技术产品研发活动。作为具有行业背景的创始股东 , 李启靖在公司成立初期为恒润达生提供咨询和战略规划建议，协助招募相关领域的科研人才，协助公司进行早期融资时的对外宣传工作。上述回复意味着李启靖承担了恒润达生组建研发团队的工作，并在公司融资时和投资人沟通、为项目背书。

2016 年 5 月，恒润达生申请了首个发明专利 " 靶向 CD19 的嵌合抗原受体及其用途 " ( 201610377871.4 ) ，李启靖为共同署名为发明人。审核问询函的回复中，恒润达生的解释是：李启靖为共同署名发明人系出于对李启靖的尊重 !

此外，李启靖和 PinWang ( 王品 ) 均为肿瘤免疫治疗领域教授或专家，曾同任恒润达生科学顾问委员会顾问，且 PinWang ( 王品 ) 曾任恒润达生董事，后于 2021 年退出，但相关资料并未提及 PinWang ( 王品 ) 持股信息或其他利益安排。

一些行业医疗系统是恒润达生的重要人才来源，尤其是 16 家主体中的相关医院

前期，新闻报道了 40 家李国顺旗下产业或医院，其中未及时取得该等主体回函确认的有 16 家，第二轮审核问询函除关注李国顺等人与相关主体是否有股权关系外，还关注李国顺等人是否与该等主体存在其他业务往来。这 16 家主体中有 6 家是特定行业相关医院，其中包括第三军医大学新桥医院 ( 现称 " 陆军军医大学第二附属医院 " ) 和解放军 307 医院 ( 现称 " 中国人民解放军总医院第五医学中心 " ) 。恒润达生与陆军军医大学第二附属医院和解放军第 307 医院有重要的交集 !

2016 年 5 月，恒润达生申请了首个发明专利 " 靶向 CD19 的嵌合抗原受体及其用途 ( 201610377871.4 ) ，该发明专利技术主要实际由黄飞、王海鹰、何凤带领研发团队完成前期 CAR 结构设计，后由何凤、金涛等人完成 CAR 结构设计在细胞水平的验证试验。恒润达生首个发明专利的重要参与人中有两位都来自陆军军医大学第二附属医院。分别是：

何凤，2010 年 10 月至 2015 年 6 月任陆军军医大学第二附属医院全军肿瘤研究所实验室负责人。2015 年 7 月即恒润达生成立时即加入公司，现任恒润达生生产高级总监、监事会主席、职工代表监事。

黄飞 ,2014 年 3 月至 2015 年 6 月任陆军军医大学第二附属医院全军肿瘤研究所研究员。2015 年 7 月即恒润达生成立时即加入公司，现任恒润达生董事、总经理。

此外，恒润达生还有两位来自特定行业医疗系统的高管人员，分别是：

王丹红，1990 年 7 月至 2013 年 7 月任中国人民解放军第 307 医院医师 ;2013 年 7 月至 2017 年 7 月任解放军全军造血干细胞研究所副所长 ;2013 年 7 月至 2017 年 7 月任中国人民解放军第 307 医院移植科副主任。2017 年 9 月即恒润达生成立仅 2 个月时加入公司，现任恒润达生首席医学官。

李国栋 2004 年 8 月毕业于第二军医大学药剂学专业，博士学位。1996 年 9 月至 2012 年 12 月曾任第二军医大学教师 ;2011 年 1 月至 2012 年 12 月任浙江泛亚生物医药有限公司副总裁 ;2014 年 1 月至 2014 年 5 月任上海泽生科技有限公司副总经理 ;2014 年 6 月至 2018 年 12 月任上海美迪西生物医药股份有限公司副总裁。2019 年 1 月加入恒润达生，现任达生制药总经理恒润达生副总经理。

何凤、黄飞、王丹红等人在恒润达生成立之初即从所属医院离职加入这家莆田籍企业家的创业公司从事国际前沿的肿瘤治疗研究。双方应该接触已久，比较了解和信任。恒润达生在第二轮审核问询函的回复中依然表示：16 家新闻报道主体与李国顺、李国清、陈良和不存在股权关系或其他业务往来。

核心技术人员认定的疑问与 " 刘雅容 " 的角色

截至招股说明书签署日，恒润达生核心技术人员为黄飞、王丹红、李国栋、何凤 . 王海鹰。核心技术人员任职情况为：

来源：招股说明书

审核问询函关注，恒润达生设立于 2015 年 7 月，而恒润达生名下 40 项已获授权的发明专利中申请时间在 2016 年 12 月之前的占 30%，有 12 项，该等发明专利涉及的发明人主要为黄飞、何凤、王海鹰、金涛及史子啸等。但恒润达生及保荐机构认为上述人员在原单位从事的研发内容和方向与发行人存在较大差异，上述发明专利不属于职务发明。

此外，金涛、史子啸作为多项专利发明人却未被认定为核心术人员。此二人分别于 2018 年 8 月、2019 年 11 月自公司离职。值得一提的是，恒润达生名下 40 项已获授权的发明专利中，申请时间在 2019 年 11 月之前的占 87.5%，共 35 项。

恒润达生表示，认定核心技术人员时综合考虑了相关人员对公司核心技术的贡献、任职岗位和年限、从业经验以及对项目结果承担的责任等因素，金涛、史子啸从发行人处离职前均担任研发经理，职级相对较低，非发行人技术或研发负责人 ; 二人主要是根据工作岗位设置要求从事研发项目日常试验操作、试验数据统计分析等工作，项目的全流程主要由研发和技术负责人把关。据此，金涛、史子啸未满足发行人的核心技术人员认定标准，故并未将其列入发行人核心技术人员范围，具有合理性。

然而，从截至 2023 年 12 月 31 日的恒润达生已授权发明专利看，上述说法并不合理。从下表可知，序列号 29-34 专利中，发明人仅 2 人，其中就有金涛，这与金涛仅从事实验数据分析等基础工作的说法并不一致。此外，发明人中还有一个本文中曾出现过的名字 " 刘雅容 "。相关资料并未提及刘雅容的更多信息。

科创板第五套上市标准与公司估值短期暴增是巧合吗 ?

科创板第五套上市标准要求企业预计市值不低于 40 亿元，主要业务或产品需经国家有关部门批准，市场空间广阔且已取得阶段性成果 ; 对于医药行业企业而言，还需至少有 1 项核心产品获准开展二期临床试验。

恒润达生在 2021 年 4 月 27 日完成了 IPO 申报前的最后一次增资，此次增资距 2020 年 10 月 12 日完成的 B+ 轮增资仅 6 个月 , 但公司投后估值由 18.68 亿暴增至 42.73 亿，增值 128.75%。第二轮审核问询函也已要求恒润达生说明公司设立以来历轮融资估值情况。

恒润达生用 " 在经国资监管部门备案的评估值基础上，协商确定 " 作为定价依据，估值短期暴增至 40 亿元以上，是巧合吗 ?

来源：第二轮审核问询函的回复

公司估值 42 亿后，首席科学家仍离职

于光婕及邹雪梅均于 2021 年以前就职于恒润达生从事研发工作，两人任职期间及工作职责情况如下：

来源：审核问询函的回复

2021 年 1 月，于光婕及邹雪梅从恒润达生离职后创业，设立上海镔铁生物科技有限责任公司 ( 以下简称 " 镔铁生物 " ) ，专注 TCR-T 细胞治疗方向研究。恒润达生在 TCR-T 方面的技术积累处于起步阶段，且主要精力集中于 CAR-T 临床阶段管线的推进 ; 考虑到镔铁生物由公司前员工参与设立，恒润达生对其背景情况较为熟悉，遂决定与镔铁生物针对 KRAS 突变的 TCR-T 细胞治疗药品开展合作研发。

此外，HONGMINGHU ( 胡红明 ) 自 2020 年 9 月至 2022 年 5 月担任恒润达生首席科学家，2022 年 5 月自恒润达生离职后于 2022 年 10 月加入镔铁生物。

技术人员离职创业，首席科学家离职奔赴 ! 所谓当事人因个人原因离职背后是否有恒润达生企业文化有待提升、人才政策等有待优化的因素 ?

李国顺等三人从事协助运营医疗企业的背景和原因，协助运营期间的主要工作内容，退出后是否与上述企业还存在其他业务往来。

根据第二轮审核问询函的回复显示，李国顺等三人在协助运营 15 家医疗企业 ( 以下简称 " 医疗企业 " ) 时负责对医疗企业提供运营管理服务，提高医疗企业的医疗服务质量和运营效益，并可基于医疗企业经营情况和贡献程度获得经营收益。

李国顺、李国清、陈良和三人的具体工作内容包括：基于对医疗企业当地医疗服务市场的了解，对医疗企业前期的建设方案提供方向性建议，包括医院的选址、科室的选择以及基础设备或耗材的采购 ; 并于医院建设完成后，利用人脉向相关实际控制人举荐或公开招募具有相应专业资格、独立完成专科任务能力的医疗技术人才、协助聘请医疗专家会诊以提升医疗企业诊疗水平，协助医疗企业招聘、培训运营管理人才以改善医疗企业的日常运营效率 ; 针对医疗企业日常运营期间的经营问题，三人向相关实际控制人提出完善设施、人员构成等方面的建议。恒润达生的相关回复表明，李国顺、李国清、陈良和三人不但拥有民营医院的选址，科室设置、日常运营等能力，还有广泛的医疗技术人脉和相关专家资源，并以此实力和经营业绩分享相关医疗企业的经营收益。

回复表示，李国顺、李国清、陈良和自 2014 年退出上述医疗企业的运营后，未再提供任何运营管理服务或通过其他方式参与投资、经营相关医疗企业，相关医疗企业与李国顺、李国清、 陈良和不存在其他业务往来。

2017 年 10 月，恒润达生股东对公司进行增资。李国顺、李国清、陈良和出于短期资金周转的需求，曾自李志芳处借款。根据李国顺、李国清、陈良和及李志芳的确认，并经核查李国顺、李国清、陈良和的资金流水，李国顺、李国清、陈良和分别自李志芳借款 2,552.20 万元、1,452.58 万元、425.37 万元，如此大额借款在两个月内即 2017 年 12 月 31 日之前陆续偿还完毕，相关信息却并未说明李国顺、李国清、陈良和的资金来源。

2022 至 2024 年度，三年间恒润达生归属于公司所有者的非经常性损益净额分别为 1859.93 万元、2043.45 万元、2065.59 万元，非经常性损益中来源于政府补助的金额分别高达 645.87 万元、1622.33 万元、1837.79 万元，呈现逐年增长态势。恒润达生仅在说明金山生产基地工程进度时提及，一楼、二楼、三楼及四楼的机房设施区域的装修工程均于 2021 年 8 月达到可使用状态转入长期待摊费用，相关装修工程的建设资金来源有政府补助款，但并未对政府补助详细做整体说明。此外，在研商品的竞争优劣势及其市场空间也是各界关注的重点，恒润达生上市进程仍充满诸多不确定性，《电鳗财经》将对后续进展保持关注。